RWA: 균열 속의 코끼리

저자: YBB Capital 연구원  Zeke

소개

"실제 세계 실제 세계 자산(RWA)의 토큰화는 유동성, 투명성 및 접근성을 향상시키고 더 많은 개인이 고가 자산에 접근할 수 있도록 하기 위한 것입니다."는 코인베이스의 RWA에 대한 설명이며, 대중 문헌에서 흔히 볼 수 있는 RWA에 대한 설명입니다. 그러나 제 생각에는 이 설명은 명확하지 않고 완전히 옳지 않으며, 이 글에서는 개인적인 관점에서 이 시대의 맥락에서 RWA를 해석하려고 합니다.

I. 깨진 프리즘

암호와 실물자산과의 통합은 10년 이상 거슬러 올라갑니다. 비트코인의 컬러링 코인은 비트코인 UTXO에 메타데이터를 추가하여 특정 사토시에 외부 자산을 나타내는 속성을 부여함으로써 비트코인 체인에서 실제 자산(예: 주식, 채권, 부동산)을 표시하고 관리할 수 있는 '컬러링'을 가능하게 합니다. BRC20과 유사한 프로토콜은 블록체인에 비화폐적 기능을 구현하려는 인류 최초의 체계적인 시도이며, 지능을 향한 블록체인의 여정의 시작입니다. 그러나 비트코인 스크립트의 제한된 옵코드로 인해 컬러드 코인의 자산 규칙은 타사 지갑을 통해 파싱해야 하며, 사용자는 UTXO '컬러'를 정의할 때 이러한 도구의 로직을 신뢰해야 합니다. 이러한 중앙화된 신뢰와 유동성 부족으로 인해 RWA의 초기 개념 증명은 실패로 돌아갔습니다.

이후 몇 년 동안 블록체인은 이더리움을 통해 튜링 완성 시대를 맞이했습니다. 모든 종류의 이야기에는 광기의 순간이 있었지만, 법정화폐 스테이블코인을 제외하고는 지난 10여 년 동안 RWA는 항상 천둥과 소낙비 같은 사건이었다. 그 이유는 무엇일까요?

저는 스테이블코인 관련 기사에서 블록체인에 실제 미국 달러는 존재하지 않으며, USDT 또는 USDC는 본질적으로 민간 기업이 제공하는 '디지털 채권'에 불과하며, 이론적으로 미국 달러보다 훨씬 더 취약하다는 글을 썼던 기억이 납니다. 테더의 성공은 안정적인 가치 매체를 만들어야 한다는 블록체인계의 절박한 필요성과 그 능력의 결과입니다.

탈중앙화 세계에서는 탈중앙화 같은 것은 존재하지 않으며, 신뢰의 가정은 위험 관리를 규제에 맡기는 중앙화된 주체에 구축되어야 한다는 것입니다. 암호화폐의 DNA에 내재된 무정부성은 이러한 개념과 근본적으로 모순되며 모든 공개 체인의 기본 아키텍처는 규제에 저항하도록 설계되어 있습니다. 규제. 퍼블릭 체인 상에 규제가 없는 것이 RWA가 성공하지 못한 주된 이유입니다.

두 번째 요점은 자산의 복잡성입니다. RWA에는 모든 실물 자산의 토큰화가 포함되지만, 이를 크게 금융 자산과 비금융 자산의 두 가지 범주로 분류할 수 있습니다. 본질적으로 동질적인 금융 자산의 경우, 기초 자산과 토큰 간의 연결은 규제된 수탁자 아래에서 설정할 수 있습니다. 비금융 자산의 경우 문제는 수백 배 더 복잡하며, 해결책은 기본적으로 인간의 장난이나 자연재해와 같은 예기치 못한 요인에 대처할 수 없는 IoT 시스템에 의존합니다. 따라서 제 생각에 실물 자산의 프리즘으로서 빛을 반사 할 수있는 RWA는 무한하지 않으며, 비금융 자산의 미래는 체인에서 생존하기 위해 동질성과 쉬운 가치 평가라는 두 가지 전제 조건을 충족해야합니다.

셋째, 변동성이 큰 디지털 자산에 비해 비슷한 변동성을 가진 실물 자산을 찾기가 어렵습니다. 디파이의 수십, 수백 개에 달하는 APY는 트레이딩에 비해 훨씬 작고, 낮은 수익률과 참여 인센티브 부족은 RWA의 또 다른 문제입니다.

그렇다면 오늘날 업계가 다시 이 이야기에 집중하는 이유는 무엇일까요?

둘째, 정책이 있기 때문입니다

위에서 살펴본 바와 같이 트레이딩 파이의 규제 추진은 RWA가 존재할 수 있는 핵심 요소이며, 신뢰가 전제될 때 이 개념이 발전할 수 있기 때문입니다. 현재 홍콩, 두바이, 싱가포르 등 웹3.0 친화적인 지역에서는 최근에야 RWA 규제 프레임워크를 마련했습니다. 따라서 RWA의 여정은 이제 시작 단계이지만, 현재 규제 파편화 상태와 위험에 대한 트레이더의 경계심 고조로 인해 불확실성이 커지고 있습니다.

2025년 4월 현재 전 세계 주요 관할권의 RWA 규제 프레임워크를 살펴보세요:

미국:

규제기관: SEC(증권거래위원회), CFTC(상품선물거래위원회)

핵심 규정:

보안 기반 토큰: Howey 테스트 대상. 1933년 증권법(예: Reg D, Reg A+)의 등록 또는 면제 조항이 적용되는 증권인지 여부를 판단하기 위한 테스트(Howey 테스트).

상품형 토큰: CFTC의 규제를 받는 비트코인, 이더리움 등은 명시적으로 상품으로 분류됩니다. 주요 조치:

1. KYC/AML: 블랙록의 BUIDL 펀드는 자격을 갖춘 투자자(순자산 100만 달러 이상)에게만 개방되며, 필수 온체인 인증(예: 서클 베리테).

2. 유가증권 인정 확대: 배당을 포함하는 모든 RWA는 증권으로 인정받을 수 있습니다. 예: 토큰화된 부동산 플랫폼 Securitize(2024년 미등록 증권 공모)에 대한 SEC 처벌

홍콩:

규제기관: 홍콩금융관리국(HKMA), 증권선물위원회(SFC)

핵심 프레임워크:

증권 및 선물 조례(SFO)는 증권 기반 토큰을 규제 대상에 포함하며, 투자자 적합성, 정보 공개 및 자금세탁 방지 요건이 적용됩니다.

비증권 기반 토큰(예: 토큰화된 상품)은 AML 규정의 적용을 받습니다.

중점 조치 :

1. 앙상블 샌드박스 프로그램: 토큰화된 채권의 이중통화 결제 테스트(HKD)

2. 스테이블 통화 게이트 정책: 홍콩 금융관리국(HKMA)에서 승인한 스테이블 코인(예: HKDG, CNHT)만 사용이 허용되며 USDT와 같은 미승인 통화는 사용이 금지됩니다.

EU:

규제기관: ESMA(유럽증권시장감독청)

규제기관: ESMA(유럽증권시장감독청)

스테이블코인 게이트 정책: HKMA 승인된 스테이블코인만 사용이 허용됩니다 (예: HKDG, CNHT 등). -align: left;">핵심 규정:

MiCA(암호화 자산 시장 규제): 2025년에 시행되며, RWA 발행자는 EU 법인을 설립하고 백서를 제출하고 감사를 받아야 합니다.

토큰 분류: 자산 참조 토큰(ART), 전자 화폐 토큰(EMT), 기타 암호화 자산.

중점 조치 :

1. 유동성 제한: 2차 시장 거래에는 라이선스 필요, DeFi 플랫폼은" 가상자산 서비스 제공자"(VASP)로 정의될 수 있습니다.

2. 규제 준수 지름길: 룩셈부르크 펀드 구조(예: 토큰니 골드 토큰)는 저비용 발행 채널이 되었으며, 소규모 RWA 플랫폼의 규제 준수 비용은 200%까지 증가할 것으로 예상됩니다.

두바이:

규제기관: DFSA(두바이 금융서비스청)

규제기관. align: left;">핵심 프레임워크:

토큰화 샌드박스(2025년 3월 출시): 증권 기반 토큰(주식, 채권) 및 파생상품 기반 토큰의 테스트를 허용하는 2단계(신청의향서, ITL 테스트 클러스터).

준수 경로: 일부 자본 및 위험 관리 요건 면제, 6~12개월 테스트 후 정식 라이선스 신청 가능.

장점: EU와의 규제 동등성, 분산원장기술(DLT) 애플리케이션 지원, 낮은 자금 조달 비용.

싱가포르:

증권 기반 토큰은 증권 및 선물법에 포함되며, 면제 대상(소액 발행 5백만 싱가포르 달러 이하, 50인 이하 사모 발행)에 해당합니다.

기능성 토큰은 자금세탁방지(AML) 규정의 적용을 받으며, MAS는 샌드박스를 통해 시범 운영을 지원합니다.

호주:

ASIC(증권투자위원회)는 소득 수령권을 부여하는 RWA 토큰을 금융 상품으로 분류하여 금융 서비스 라이선스(...)와 위험 공개를 요구합니다. AFSL) 및 리스크 공시가 필요합니다.

요약하면 유럽과 미국은 규제 준수에 중점을 두고 있으며, 아시아와 중동은 프로젝트 유치를 위한 실험적인 정책을 펼치고 있지만 여전히 규제 준수 기준이 낮지 않습니다. 따라서 현재 RWA 프로토콜의 현주소는 퍼블릭 체인에 존재할 수 있지만, 컴플라이언스 프레임워크에 맞게 다양한 컴플라이언스 모듈을 보완해야 한다는 것입니다. 이러한 컴플라이언스 프로토콜은 기존 탈중앙 금융 프로토콜과 직접 상호 작용하지 않으며, 둘째, 관할권의 차이로 인해 홍콩의 컴플라이언스 프레임워크를 준수하는 프로토콜은 다른 지역의 컴플라이언스 프로토콜과 상호 작용할 수 없습니다. 현재 RWA 프로토콜은 접근성이 부족하고 상호 운용성이 매우 떨어지며 이상적이지 않은 방식으로 '사일로화'되어 있습니다.

그렇다면 이러한 프레임워크 내에서 탈중앙화의 길은 정말 존재하지 않을까요? RWA의 선도적인 프로토콜인 온도의 예를 들어보겠습니다. 온도 팀은 USDC와 같은 개방형 토큰과 OUSG와 같은 제한된 토큰을 담보로 대출할 수 있는 플럭스 파이낸스라는 대출 프로토콜을 구축했습니다. USDY(복리 스테이블코인)라는 토큰화된 무기명 어음을 빌려주는데, 이는 40~50일의 락업 기간을 통해 증권으로 분류되는 것을 피하도록 설계되었습니다. 증권은 '공동의 목적에 자금을 투자하고 수익을 얻기 위해 타인의 노력에 의존한다'는 조건 등을 충족해야 하는데, USDY의 수익은 기초 자산(예: 국채 이자)의 자동 복리에서 발생하며 온도 팀의 적극적인 관리 없이 사용자가 수동적으로 보유할 수 있어 '타인의 노력에 의존한다'는 요소를 충족하지 못한다는 것이 SEC의 하우웨이 테스트의 설명입니다. 그런 다음 온도는 크로스 체인 브리지를 사용하여 퍼블릭 체인을 통한 USDY의 흐름을 간소화하여 궁극적으로 디파이 세계와 상호 작용할 수 있는 경로를 제공합니다.

그러나 이러한 번거롭고 접근하기 어려운 접근 방식은 우리가 RWA에 원하는 것이 아닐 수 있으며, 오늘날 법정화폐 스테이블코인 성공의 또 다른 핵심 요소는 실세계에서 장벽이 낮은 금융 포용을 가능하게 하는 뛰어난 접근성입니다. 오늘날 RWA의 성공의 또 다른 핵심 요소는 현실 세계에서 문턱이 낮은 금융 포용을 가능하게 하는 뛰어난 접근성이며, 타드파이가 프로젝트와 함께 다양한 관할권 간의 상호 연결부터 시작해 온체인 세계와 가능한 한 상호 작용하는 등 RWA의 사일로화를 탐구해야 할 것입니다. 궁극적으로 이는 소개에서 언급한 RWA라는 용어에 대한 일반적인 해석과 일치할 것입니다.

셋째: 자산과 수익

RWA 분석 전문 웹사이트인 rwa.xyz에 따르면, 현재 온체인 RWA 자산의 총 가치는 206억 9천만 달러(스테이블코인 제외)이며, 주로 다음과 같이 구성됩니다. 개인 신용, 미국 부채, 상품, 부동산, 지분 증권.

사실, 자산 클래스 측면에서 보면 RWA 프로토콜이 탈중앙 금융을 지향하는 것이 아니라 전통적인 금융 사용자를 대상으로 한다는 것을 쉽게 알 수 있습니다. 골드핀치, 메이플 파이낸스, 센트리퓨즈 등 대표적인 RWA 프로토콜도 대부분 중소기업과 기관 사용자를 대상으로 합니다. 그렇다면 왜 이것을 체인으로 옮길까요? (처음 네 가지는 이러한 프로토콜의 장점을 보여주는 예시일 뿐입니다)

1. 7*24시간 즉시 결제: 이는 중앙화된 시스템에 의존하는 기존 금융의 문제점 중 하나이며, 블록체인은 무한한 거래 시스템을 제공합니다. 또한 즉시 상환, T+0 지급 및 기타 작업을 가능하게 합니다.

2. 지리적 유동성 차단: 블록체인은 글로벌 금융 네트워크로, 제3세계 국가의 중소기업(SME)도 현지 기관을 우회하여 가장 낮은 비용으로 외부 투자자로부터 자금을 유치할 수 있습니다.

3. 한계 서비스 비용 절감: 스마트 계약 관리를 통해 100개 기업에 서비스를 제공하는 자산 풀의 비용은 10,000개 기업에 서비스를 제공하는 것과 거의 같습니다.

4. 채굴 기업, 중소 거래소 서비스: 이러한 기업은 일반적으로 전통적인 신용 이력이 부족하여 접근이 어렵습니다. 공급망 금융의 전통적인 논리를 사용하여 장비와 매출채권 등에 자금을 조달할 수 있습니다.

5. 진입 장벽 낮추기: 초기의 성공적인 RWA 계약은 일반적으로 기업, 기관 또는 고액자산가를 위해 설계되었지만 오늘날 규제 프레임워크가 도입되면서 많은 RWA 계약이 금융 자산을 분할하여 투자자 장벽을 낮추려고 노력하고 있습니다. 진입 장벽을 낮추세요.

암호화폐에서 RWA가 성공한다면 정말 1조 달러의 상상력을 발휘할 수 있을 것입니다. 또한, 디파이 프로토콜의 경우 실물 소득 토큰을 추가한 후 자산 기반이 더욱 견고해지고, 디파이 네이티브 사용자들은 자산을 선택하고 새로운 패턴을 조합하는 데 있어 RWAFi가 결국 실현될 것이라고 생각합니다. 특히 지정학적 혼란과 경제적 불확실성이 존재하는 세계에서는 일부 실물 자산이 U를 가지고 돈을 관리하는 것보다 더 나은 저위험 옵션이 될 수 있습니다. 예를 들어, 금은 회계연도 23년 초부터 이번 달까지 80% 상승했고, 러시아 루블 정기예금은 3개월 20.94%, 6개월 21.19%, 1년 20.27%, 제재 대상 국가의 에너지 자산 할인은 보통 40% 이상, 미국 단기 채권은 4%~5%, 미국 달러 가격은 4%~5% 할인된 수준에서 거래되는 등 현재 이용 가능하거나 앞으로 이용할 수 있는 몇 가지 RWA 옵션을 제시해드리려고 합니다. 제재 대상 국가의 에너지 자산 할인율도 보통 40% 이상이고, 미국 단기 채권의 수익률은 4~5%이며, 폭락한 다양한 나스닥 주식은 아마도 당신의 급류보다 더 펀더멘털할 것이며, 조금 더 세분화하면 충전 더미와 심지어 팝마트의 블라인드 박스도 좋은 선택이 될 수 있을 것입니다.

넷째, 검을 든 자

삼체 세계에서 루오는 자신의 목숨을 이용해 태양 궤도에 핵폭탄을 배치하고 어둠의 숲의 법칙을 이용해 삼체 문명에 대한 억제 시스템을 구축한 인물입니다. 인간 세계에서는 지구의 검을 든 자로 통합니다.

'어두운 숲'은 대부분의 내부자들이 블록체인에 붙이는 별명으로, 탈중앙화 본질에 내재한 '원죄'를 뜻하기도 합니다. 일부 특정 영역에서는 RWA가 이 평행 세계의 검과 같은 역할을 할 수 있습니다. 지금은 PFP 아바타와 게임파이의 이야기가 흐지부지되었지만, 3~4년 전의 열광적인 시기를 돌아보면 보링 에이프, 아즈키, 퍼지 등과 같은 프로젝트도 기존 IP에 필적할 만한 프로젝트가 있었습니다. 하지만 우리가 정말 IP를 사들였을까요? 사실 우리는 그런 적이 없으며, NFT는 어떤 면에서 소비재에 가깝고, 블록체인의 10K PFP에 대한 정의도 모호합니다. 낮아진 투자 장벽을 이용해 몇몇 훌륭한 IP가 탄생했지만, 수익과 프로젝트 개발에 있어서는 '트립퍼'가 우위를 점했습니다.

보링몽키를 예로 들면, 보링몽키의 지적재산권은 퍼블리셔인 유가랩스가 소유하고 있습니다. 사용자 계약과 공식 웹사이트에 따르면, 유가랩스는 프로젝트의 주요 운영자로서 저작권과 상표권 등 보링몽키 저작물의 핵심 지적재산권을 소유하고 있다고 명시되어 있습니다. NFT를 구매하면 보유자는 저작권 자체가 아닌 특정 번호의 아바타를 소유하고 사용할 수 있는 권리만 획득하게 됩니다.

그리고 의사 결정 측면에서 유가 랩스가 보러드 에이프에 도달한 길은 펀딩을 받는 대신 서브 IP를 무제한으로 공개하는 메타버스로, 기존의 럭셔리 내러티브에서 벗어난 것이었습니다. 이 시점에서 NFT 보유자는 알 권리도, 결정을 내릴 권리도, 수익을 얻을 권리도 없습니다. 전통적인 IP 투자 세계에서는 일반적으로 투자자가 IP 전체에 직접 접근하고, 수익을 직접 분배하며, 의사 결정에 참여하고, 심지어 개발 주도권까지 갖습니다.

유가랩스는 적어도 상위 PFP 프로젝트 중 하나이며, 권리 분배가 더욱 혼란스러웠던 수많은 NFT 프로젝트가 있었는데, 거대한 칼이 그들의 머리 위에 걸려 있는 상황에서 커뮤니티를 더 존중하는 선택을 할 수 있을까요?

다섯째, 캐리어 위

요약하자면, RWA는 금융을 재편할 잠재력을 가지고 있으며 동시에 체인에 실질적인 기회를 가져올 수 있고, 블록체인 혼란을 바로잡는 새로운 탈출구가 될 수도 있습니다. 그러나 현재 트레이드파이의 규제 프레임워크로 인해 여전히 퍼블릭 체인 위에 프라이빗 프로토콜을 얹은 형태이며, 최고 수준의 상상력을 발휘할 수 없기 때문에 시간이 지나면 이 장벽을 돌파할 수 있는 가이드나 연합이 생겨나길 바랍니다.

자산이 다른 차량에 얼마나 많은 빛을 비출 수 있는지 상상하기는 어렵습니다. 서주 왕조의 청동 비문부터 명나라의 어류 비늘 지도책에 이르기까지 자산권은 사회의 안정과 발전을 보장해 왔습니다. RWA의 최종 형태는 어떤 모습일까요? 낮에 홍콩에서 나스닥 주식을 사고, 새벽에 러시아 연방 저축은행에 돈을 예치하고, 다음 날 서로 이름도 모르는 전 세계 수백 명의 주주들과 함께 두바이 부동산에 투자할 수 있을 것입니다.

예, 거대한 공공 원장에서 운영되는 세상은 RWA입니다.

거대한 공공 원장에서 운영되는 세상은 RWA입니다.