عوامل نجاح بورصة اللامركزية: السيولة، والحوافز، وتجربة المستخدم، والثقافة

نحب أن نعتقد أننا نتخذ قرارات عقلانية عند اختيار منصة لإجراء الأعمال التجارية عليها. نقارن الرسوم، ونقرأ المراجعات، ونقيّم الميزات، ونختار الأنسب لاحتياجاتنا. ولكن عندما تحتاج إلى صرف العملات في المطار، فهذا ليس هو الحال. تتوجه إلى أقرب مكتب صرف عملات لأنه موجود هناك واللافتة تبدو شرعية. الراحة هي التي تحدد القرار لنا. وهذا ينطبق على كل سوق نبنيه تقريبًا. لا يعود نجاح قاعة التداول إلى أسعار أفضل أو تكنولوجيا أكثر تقدمًا، بل لأنها مكان الالتقاء المتفق عليه. نجاح ناسداك في جذب الاكتتابات العامة الأولية من شركات التكنولوجيا وشركات المستهلك الناشئة ليس لأنه متفوق تكنولوجيًا على بورصة نيويورك، ولكن لأنه يضع نفسه كمكان تتفق فيه الشركات النامية ومستثمروها على الالتقاء. تغلبت إيباي على العديد من مواقع المزادات المبكرة ليس لأن برنامجها كان متفوقًا، ولكن لأن المشترين والبائعين اتفقوا على التداول هناك. كل سوق يبدأ فارغًا. لا يأتي المشاركون لعدم وجود فرص تداول. في البورصات، يتجلى هذا في المراكز الفارغة، وتقلبات الأسعار، وضعف تنفيذ الصفقات. غالبًا ما تفوز المنصة التي تحل مشكلة "البيضة والدجاجة" أولًا. أما المنصة التي تحتل المركز الثاني، فغالبًا ما تفشل أو تبقى في المركز الثاني إلى الأبد. لقد شهدنا ظاهرة مماثلة في سوق العملات المشفرة. وعدت البورصات اللامركزية (DEXs) بعالم يمكن لأي شخص فيه فتح سوق، برسوم شفافة ودون سيطرة مركزية. نجح هذا النموذج لفترة، لكنه فشل لاحقًا. في سبتمبر، بدأت Hyperliquid، البورصات اللامركزية المهيمنة في تداول العقود الدائمة، بفقدان حصتها السوقية. لم يكن التآكل التدريجي المعتاد للشركات العملاقة. برزت منصة جديدة تُدعى Aster، بدعم من مؤسس Binance، تشانغ بينغ تشاو، بين عشية وضحاها تقريبًا. ومع ذلك، قامت منصة تتبع البيانات DeFiLlama بإزالة بيانات Aster تمامًا، مدعية أن حجم تداولها يبدو مزيفًا. البيانات المزيفة ليست حتى الجانب الأكثر إثارة للقلق. ومن المفارقات أن هذا يحدث على الرغم من إمكانية تتبع جميع معاملات العملات المشفرة والمحافظ والرسوم. من المقلق أنه يكاد يكون من المستحيل التمييز بين منصة تداول تحظى بشعبية طبيعية وأخرى تحاكي شعبية كافية لجذب مستخدمين حقيقيين. البنية التحتية متطابقة، ودفاتر الطلبات تبدو متطابقة. الفرق الوحيد هو ما إذا كانت قاعدة المستخدمين عضوية أم مصطنعة. هذه قصة عن هذا التوتر: كيف تخلق منصات التداول اللامركزية (DEXs) انتشارًا فيروسيًا، والفرق بين الزخم والسوق، وما هي الاختبارات البسيطة التي يمكن أن تكشف عن أي منصات تداول تستحق تداولك التالي. دعنا نتراجع خطوة إلى الوراء. كان سبتمبر 2025 هو الشهر الأول الذي تجاوز فيه حجم التداول على منصات التداول اللامركزية للعقود الآجلة الدائمة (Perp DEXs) تريليون دولار. لم يكن هذا حجمًا سنويًا، بل حجمًا شهريًا. من يوليو إلى سبتمبر، اقترب إجمالي حجم التداول في منصات التداول اللامركزية (Perp DEXs) من عام 2024 بأكمله. حتى مايو 2024، كان حجم تداول هذه المنصات أقل في الغالب من 10٪ من حجم تداول منصات التداول المركزية (CEXs) مثل Binance. بحلول سبتمبر 2025، وصلت هذه النسبة إلى 20٪. اليوم، يُجرى تداول دولار واحد من كل خمسة دولارات من العقود الآجلة الدائمة عبر بنية تحتية شفافة وقابلة للتدقيق. وبينما أشعلت منصة Hyperliquid، الرائدة في بورصة Perp DEX، هذا التوجه، كانت شركات جديدة مثل Aster وLighter هي التي دفعته. تصادمت ثلاثة عوامل. أثار الضغط التنظيمي قلق المتداولين بشأن حيازة المنصات المركزية. مع ظهور سرعات تنفيذ أقل من الثانية، وتطبيقات جوال مصممة جيدًا، وواجهات استخدام مثل Binance، نضجت اقتصاديات الرموز تدريجيًا. تطورت اقتصاديات الرموز تدريجيًا لتصبح آلة ربح حقيقية. حوّل رسوم المعاملات إلى عمليات إعادة شراء للرموز، وستحصل فجأة على نموذج عمل مستدام: فزيادة حجم التداول تزيد من قيمة الرمز، مما يجذب المزيد من المتداولين ويولد المزيد من الرسوم. لا تستطيع جميع المنصات مواكبة النمو الهائل. تظهر الشقوق، كاشفةً عن أولئك الذين يبنون الاستدامة وأولئك الذين يركبون الموجة ببساطة. عندما يرتفع حجم تداول الجميع، تبدو كل منصة ناجحة. ولكن عندما تنفد الحوافز، تتضح الاختلافات. خذ Hyperliquid على سبيل المثال. تم إطلاقه في عام 2023، وهو عبارة عن سلسلة كتل من الطبقة الأولى مصممة خصيصًا للتداول. خلال معظم عام 2025، تهيمن على السوق، حيث تعالج ما بين 175 مليار دولار و400 مليار دولار من المعاملات شهريًا. قدمت المنصة 27.5٪ من رموز HYPE الخاصة بها لمستخدميها البالغ عددهم 94000 ورفضت قبول رأس المال الاستثماري. منحت هذه الخطوة المستخدمين الملكية، بدلاً من تخفيف حقوق ملكيتهم من خلال المبيعات الداخلية. هذا جعلهم يأتون. ثم تم إطلاق Aster في سبتمبر وانفجرت على الفور في النمو، حيث وصلت إلى 420 مليار دولار في حجم التداول في ذلك الشهر. ارتفعت قيمة الرمز المميز من 170 مليون دولار عند الإطلاق إلى 4 مليارات دولار في ذروتها. انخفضت حصة Hyperliquid في السوق من 45٪ إلى 8٪ في غضون أسابيع. تضمن أسلوب عملها برنامجًا ضخمًا للإنزال الجوي. وزعت المرحلة الثانية وحدها 320 مليون رمز، بقيمة ذروة بلغت 600 مليون دولار. شجع هذا المتداولين على زيادة حجم تداولهم، والاحتفاظ بالرموز، وإحالة الأصدقاء، وتجميع النقاط. نجحت الاستراتيجية، حيث ارتفع حجم التداول بشكل كبير. لفترة من الوقت، بدا أن منصة Aster لا يمكن إيقافها. ثم اختفت. لن تجد هذه الأرقام على DeFiLlama بعد الآن، حيث قامت المنصة بحذف Aster من البورصة، متهمةً إياها بتزوير بياناتها. اليوم، ارتفعت حصة Hyperliquid السوقية على منصة Perp DEX إلى 28%، لكنها لا تزال أقل من نصف ما كانت عليه قبل شهرين. تليها Lighter بفارق ضئيل، بحصة سوقية تبلغ 25%. يدفعنا هذا الحادث إلى التفكير فيما يسمح لبعض المنصات بالبقاء بينما تتلاشى أخرى. لقد صنفتها إلى أربع فئات.

أولاً، السيولة - إنها مثل الجاذبية. بدون تجمعات سيولة عميقة، يواجه المتداولون انزلاقًا في الأسعار، وهو الفجوة بين سعرهم المتوقع وسعر التنفيذ الفعلي. قامت شركة هايبرليكويد ببناء الطبقة الأولى الخاصة بها، محققةً سرعة معالجة تبلغ 20,000 طلب في الثانية وتأكيدات نهائية في 0.2 مللي ثانية. تستخدم لايتر تقنية ZK-rollups لتحقيق سرعات مطابقة أقل من 5 مللي ثانية. لكن التكنولوجيا وحدها لا تكفي لحل مشكلة البداية الباردة: فأنت بحاجة إلى صناع السوق، وبدون المتداولين، لن يأتي صناع السوق. وبدون السيولة، لن يأتي المتداولون أيضًا.

تحل هايبرليكويد هذه المشكلة من خلال مجموعة HLP الخاصة بها. مجموعة HLP هي مجموعة سيولة مملوكة لبروتوكول بعائد سنوي يتراوح بين 6% و7%، مما يوفر عمقًا أساسيًا قبل وصول صناع السوق. في 11 أكتوبر، أعلن الرئيس الأمريكي ترامب عن زيادة الرسوم الجمركية بنسبة 100% على الصين، مما أدى إلى تصعيد التوترات التجارية مع بكين. شهدت أسواق العملات المشفرة تصفية 19 مليار دولار في غضون 24 ساعة. في ذلك الوقت، حققت خزنة HLP التابعة لشركة Hyperliquid ربحًا قدره 40 مليون دولار أمريكي من عمليات التصفية في يوم واحد، ما يمثل عائدًا سنويًا يقارب 190%. معظم المنصات لا تعالج مشكلة السيولة هذه. تُطلق هذه المنصات بتقنيات متطورة، لكن دفاتر أوامرها فارغة. لا أحد يرغب في التداول لعدم وجود ما يمكن التداول به. ثم تأتي الحوافز. يمكنها على الأقل مؤقتًا خلق حلقة مفرغة. تُحدد الاستدامة بالفرق بين الحوافز المستدامة والهدايا باهظة الثمن لمرة واحدة. يعالج نموذج Hyperliquid هذا الأمر من خلال توزيع الملكية على نطاق واسع ثم استخدام 93% من رسوم المعاملات لإعادة شراء الرموز. بهذه الطريقة، ترتبط قيمة الرمز ارتباطًا مباشرًا باستخدام البروتوكول، وليس بتوقعات التعدين المستقبلية. تُرسل Aster الرموز للمستخدمين وتأمل في بقائها. هذا النهج يُولّد حجم تداول فعال. وقد أدى هذا بالفعل إلى زيادة حجم التداول على المدى القصير. يمكننا بالفعل رؤية اتجاهات طويلة المدى في الوقت الفعلي. ثالثًا، تجربة المستخدم. تجربة المستخدم تُحدد استبقاء المستخدم. إذا لم تكن تجربتك في منصات التداول اللامركزية (DEX) بجودة تجربة Binance، فسيغادر المستخدمون في النهاية. قد تُشبه واجهة Hyperliquid، عن طريق الخطأ، منصة تداول مركزية حتى بالنسبة للمتداولين المبتدئين. أطلقت EdgeX محفظة حوسبة متعددة الأطراف (MPC)، مما يسمح للمستخدمين بالتداول دون الحاجة إلى إدارة عبارات التداول الأولية. لا تفرض Lighter أي رسوم على المتداولين الأفراد. هذه التفاصيل الصغيرة هي التي تُحدد بقاء المتداولين أو مغادرتهم. فكّر في أوامر إيقاف الخسارة المضمونة، والحسابات الفرعية لعزل المخاطر، وتطبيقات الجوال سهلة الاستخدام. رابعًا، هناك قوة الثقافة. تُبني الميمات والمؤثرون المجتمعات. تُقدم Hyperliquid نموذجًا رائدًا في التمويل اللامركزي (DeFi) عالي الأداء، مملوكًا للمجتمع، بدون رأس مال استثماري، ومبنيًا من الصفر. يُظهر توزيعها الجوي الأخير، الذي كافأ الداعمين الأوائل بمجموعة Hypurr Cats NFT، كيف يُمكن للثقافة أن تبني مجتمعًا مخلصًا. حتى في حالة أستر، مهدت ميم "انتقام تشيكوسلوفاكيا"، الذي نتج عن بناء بينانس لبنية تحتية بعيدة عن متناول الجهات التنظيمية، الطريق للطفرة المفاجئة في اعتمادها. أما لايتر، التي تُعتبر "منقذ مبادلات إيثريوم الدائمة"، فتتباهى بدعم من a16z ومهندسي سيتادل السابقين. الديناميكيات الثقافية بالغة الأهمية، إذ أن الشعور بالانتماء لا يقل أهمية عن مجتمع متداولي العملات المشفرة المخلص. في عالم العملات المشفرة، لا يقتصر اختيار المستخدمين على منصات التداول فحسب، بل يتعرفون عليها أيضًا، ويحافظون عليها، ويضيفون الرموز إلى حساباتهم على تويتر، ويشاركون في قنوات ريديت وديسكورد. هذه الثقافة المجتمعية تخلق تسويقًا عضويًا وتفاعلًا بين المستخدمين. وتلبي المنصات الفعالة جميع هذه الشروط الأربعة. اتخذت أستر طرقًا مختصرة، معتمدة بشكل مفرط على الميمات والحوافز. وعندما أثيرت تساؤلات حول مصداقية سيولتها، بدأ كل شيء يتعثر. يُظهر رسم بياني نشره مؤسس DeFiLlama أن أحجام تداول XRP وETH في Aster تُطابق تقريبًا أحجام عقود Binance الدائمة. على النقيض من ذلك، يتقلب حجم تداول Hyperliquid بشكل مستقل. يُعدّ معدل حجم التداول إلى الفائدة المفتوحة مقياسًا موثوقًا. تقيس الفائدة المفتوحة مقدار الأموال المعرضة للخطر فعليًا في العقود المفتوحة. إذا تم تداول 10 مليارات دولار أمريكي ولكن تم حجز 250 مليون دولار أمريكي فقط، فهناك مشكلة. نسبة Hyperliquid أعلى بقليل من 1، مما يشير إلى الفائدة المفتوحة الحقيقية، بينما تصل نسبة Aster إلى 20، مما يشير إلى وجود تباين كبير بين حجم التداول وقيمة الفائدة المفتوحة. بصفتي خبيرًا في مجال العملات المشفرة، أفكر باستمرار في الفرق بين النمو الحقيقي والنمو المصطنع. لقد تم هندسة كل سوق مزدهر في التاريخ بشكل مصطنع إلى حد ما. صُمم ناسداك في الأصل لمنافسة بورصة نيويورك للأوراق المالية من خلال السماح للشركات الصغيرة بالطرح العام. صُمم eBay لمعالجة قضايا ثقة محددة. بمجرد تحقيق الكتلة الحرجة، قد يبدو النمو طبيعيًا، لكنه في الواقع نتيجة تصميم مدروس. العملات الرقمية ببساطة تجعل عملية الهندسة مرئية في الوقت الفعلي. يمكنك مشاهدة المنصات وهي تضخ السيولة، وتحفز المستخدمين، وتكرر الميزات، وفي النهاية تحقق ملاءمة المنتج للسوق - أو تفشل في محاولاتها. لا تزال أستر تعمل. في مرحلتها الثانية، تم توزيع 320 مليون توكن بدون فترة حظر، مما زاد من ضغط البيع. تشير نسبة حجم التداول إلى الفائدة المفتوحة لأستر، والبالغة 20، بالفعل إلى أن معظم الحجم ليس فائدة مفتوحة في الواقع. الدرس الأهم من حالة أستر هو أنه عندما تعمل الأسواق بشفافية، فإن كل شيء ممكن. لسنوات، تظاهرنا بأن الأسواق بنية تحتية محايدة، لا علاقة لها بالأموال المتدفقة عبرها ومن يتحكم في الوصول إليها. لكن الأسواق مرتبطة دائمًا ارتباطًا وثيقًا بالأنظمة التي تديرها، وهذه الأنظمة مرتبطة دائمًا بمن يتحكم فيها. ببساطة، لم نتمكن من رؤية هذه الآلية، ولم نتمكن من فهم مدى أهميتها. الآن، يمكننا أخيرًا رؤيتها بأنفسنا. يمكننا التحقق مما إذا كانت السيولة حقيقية أم مجرد روبوتات شراء وبيع. يمكننا ملاحظة ما إذا كانت المنصات تبني أعمالًا مستدامة أم تنفذ مخططات استغلالية مُحكمة. من المرجح أن تنجح المنصات التي تتميز بمعاملات سلسة، وسيولة وفيرة، وانزلاق سعري ضئيل، وواجهات بديهية لدرجة أنك تنسى أنك تستخدم العملات المشفرة. على المدى البعيد، قد تصبح بنى تحتية غير مرئية مثل فيزا وماستركارد. من الواضح أننا لم نصل إلى هذه المرحلة بعد. لكننا نستطيع أن نرى بوضوح عناصر نجاح أي بورصة لامركزية. هذا يسمح لنا بطرح الأسئلة الصحيحة لتحديد أي المنصات في طريقها إلى أن تصبح غير مرئية وأيها موجودة للعرض فقط. خلال السنوات القليلة القادمة، سنتمكن من التمييز بينهما.