ViaBTC Capital｜DeFi危机的解决方案是什么？

UST depeg 之后，加密市场开始崩溃：加密机构崩溃，交易所暂停提款，借贷协议遭受清算和挤兑，出现了巨大的流动性危机。多米诺骨牌效应也充分揭示了 DeFi 危机。

2020 年，每个人都为 DeFi 的夏天而兴奋不已，流动性挖矿的巨大普及使 DeFi 协议中的加密资产总价值从不足 10 万美元飙升至惊人的 3000 亿美元。令人难以置信的高年回报率和巨大的财富效应吸引了大批用户加入 DeFi。随后，DeFi 高手不断加杠杆，将 DeFi 推向了顶峰。然而，当加密货币市场受到非系统性风险的威胁时，DeFi 的市值迅速暴跌。如图1所示，截至7月7日，DeFi的总锁定价值（TVL）较历史高位下跌了64%。与此同时，所谓蓝筹DeFi项目的市值也出现了崩盘。例如，Uniswap 的市值已经从峰值下降了 82%，Compound 的市值下降了 94.4%。大多数 DeFi 项目现在已经回到了 DeFi 热潮刚刚开始时的初始市值。

泡沫破灭了。

图1：DeFi TVL |来源：defipulse.com网站  |日期：2022 年 7 月 7 日

DeFi 有充分的理由在 2020 年开启牛市。正如 Vitalik 所说，对金融工具的无许可访问对世界上的任何人来说都是有趣且重要的。也就是说，今天的 DeFi 似乎已经把自己包装成一个“快速致富通道”，而忘记了一个事实，即免许可和可用性是其内在的驱动力。今天，我们将深入 DeFi 危机，讨论 DeFi 应该如何重振旗鼓。

是什么导致了 DeFi 危机？

玩乐高而不是创新

MakerDao、Uniswap、Compound、Aave等项目在早期创建时，为DeFi打下了坚实的基础，进行了开创性的尝试。这些 DeFi 项目逻辑简单明了，无需许可且透明，在市场的挑战下一直安全运行。

DeFi 也因其可组合性而受到称赞。当一个创新项目获得市场成功时，就会出现更多的项目将这个创新与自己的产品相结合，或者在此基础上进行改进，使自己成为下一个爆款。这就是流动性挖矿所发生的事情：虽然这个概念最初是由 Hummingbot 提出的，但正是 Compound 对流动性挖矿的采用帮助它蓬勃发展。后来，一系列项目也采用流动性挖矿的方式推出了自己的原生代币。基于Uniswap的分叉Sushiswap（Sushi）利用流动性挖矿推出治理代币Sushi，并以DEX收益奖励流动性提供者，使其在短时间内抢占了Uniswap上83%的流动性。随着 Sushi 的成功，大量的食品 DEX 出现在市场上。此后，更多基于流动性挖矿的机制相继诞生，涵盖LP池、三币池、杠杆挖矿、绑定等。许多推动这种新机制的项目以增加收益的名义吸引资金，并建立了一个大庞氏骗局来攫取笨蛋的钱。

近两年来，DeFi 给我们带来的创新很少，很多所谓的“发明”不过是庞氏骗局的变种。由于项目将不同产品的特性叠加在一起，并在其机制中添加了极其复杂的规则，DeFi 已经失去了透明度，投资者在高回报面前不知道所涉及的风险。创新不是简单地玩乐高积木，功能叠加的项目会损害自身的价值。此外，在低迷的市场中，人们很容易注意到此类项目所讲述的虚假叙述。

DeFi的创新应该体现在其技术栈、经济模型、实际应用和安全设施上。同时，DeFi项目应努力保留免许可、透明、易用等特性。 例如，Uniswap V3 推出了 NFT LP，以解决 DEX 面临的流动性问题； Curve 引入了 ve 代币经济学，让 CRV 持有者可以选择代币锁定的时间，从而获得不同程度的奖励。

应当指出的是并非所有的创新都值得称赞，但创新必须能够适应市场。此外，看似创新的项目可能是糖衣骗局。由于规则繁多，投资者很难评估 DeFi 项目的风险水平。 例如，Terra 在其生态系统中为稳定币 UST 提供 20% 的回报，赢得了机构投资者和传统机构的广泛认可。然而，其机制与市场模式背道而驰。最终，由于大投资者相互竞争，该项目以悲惨的结局失败，引发了一波又一波的加密货币崩盘。

不可持续的代币经济学

分配机制

在 DeFi 早期，代币往往通过流动性挖矿和公募发行，通过代币激励获得流动性或用户。这种激励措施主要吸引了不断开采、提取和出售的短期投机者。随着越来越多的代币被抛售到二级市场，代币激励带来的回报下降。此外，当用户注意到新项目提供更高的收益时，代币激励也会随着时间的推移而失效，项目将无法留住用户。为了解决这个问题，Curve 引入了 ve 代币经济学，通过提供分层激励来帮助它吸引长期投资者而不是短期投机者。此外，veCrv 持有者可以决定每个池分配的 CRV 奖励的权重，这也引发了其他协议“贿赂”veCrv 持有者以攫取流动性的“曲线战争”。 “曲线战争”也引发了更多的流动性战争，比如两层嵌套的Convex和三层嵌套的Redacted Cartel。从那时起，ve 模型被越来越多的项目采用。然而，代币经济学似乎削弱了治理的作用，代币持有者更关心如何增加回报而不是投票。当一个项目提供更多的贿赂时，veCrv 持有者将在不评估其质量的情况下向该项目提供投票权。因此，许多资金转而投向了寒酸的项目，veCrv 持有者在市场下跌时因代币锁定而不得不承担更多风险。

市场上也出现了许多类似于 ve 模型所使用的锁定机制：他们寻求减少流通供应量以迫使参与者承诺协议的长期成功。例如，奥林巴斯通过绑定机制创造了协议拥有流动性（POL）的概念。更具体地说，存入稳定币或其他蓝筹代币的用户可以以优惠价格购买 OHM。此外，该项目还提供了令人难以置信的高 APY，以鼓励持有者抵押他们的代币并减少 OHM 在二级市场的流通供应。随着时间的推移，随着 APY 不断上升，这种机制使 OHM 泡沫膨胀。最终，当鲸鱼出售 OHM 并且价格暴跌时，该项目被螺旋式下降所吞没。

来源：复合水

在代币分发方面，大多数 DeFi 协议都以高 APY 吸引用户。虽然这种机制可能会在婴儿期迅速抓住用户的注意力，但从长远来看，仅靠高 APY 来留住用户并不是一个可持续的策略。当受到市场波动的冲击时，或者如果早期的鲸鱼退出，那么高的APY就会被打破，导致项目的垮台。

代币功能

现有的 DeFi 协议未能很好地通过代币价值来反映项目的价值，这阻碍了代币在二级市场的价格上涨，以及项目的长期增长。

我们不知道人们从什么时候开始根据代币捕获价值的能力来决定代币是否值得持有。然而，大多数早期的 DeFi 协议经常因无法捕获价值而受到批评。之所以如此，是因为他们的大部分代币都是通过流动性挖矿或空投产生的，而此类代币的唯一作用就是治理。尽管如此，在查看这些协议的治理部分时，我们发现投票治理不活跃，或者大部分投票权属于机构投资者或项目团队。因此，用户对代币治理没有兴趣或无法发声。在这种情况下，代币作为治理渠道的作用就变得毫无意义，只能作为二级市场的交易标志。此外，这种代币经济学使市场难以正确评估项目的价值。传统估值侧重于公司的利润或公司产生的现金流量，从而使股东分红成为可能。然而，以治理为中心的 DeFi 代币不提供分红，传统方法不适用于此类项目。因此，投资者往往会误判这些项目的价值，而忽视其他潜在的风险。关于代币功能，Aave 做了一点改进：协议收取的费用可用于购买和销毁 AAVE，从而使代币缩减。这种模式类似于基于平台的代币采用的策略，其价值与平台的收入绑定。该框架也激励用户与平台共同成长，但也受到投资者在熊市撤资时价格大幅下跌的威胁。

DeFi 项目应努力为其代币创造长期价值的运营模式，而不是局限于治理、流动性挖掘和股权收益模式。 一些代币做了新的尝试。例如，可以将 TOKE 代币质押在 Tokemak 中以影响流动性方向。尽管如此，此类尝试是否有益仍不得而知。

弱 DAO

前文提到，弱DAOs也导致了DeFi中很多治理代币的失败，其中一个原因在于项目早期代币分布不均。项目团队和私募股权投资者持有大部分代币，这赋予了大部分权力。因此，在项目治理上，项目团队说了算，散户在社区治理中不发挥关键作用。这一点在最新的 Solend 提案中非常明确：为了防止鲸鱼被清算，团队发起了一项接管他们账户的提案，该提案通过的速度如此之快（投票仅持续了不到六个小时），以至于社区成员都不知道关于这个提议，因此后来受到了社区中许多用户的质疑。 “尽管公链市值前十，机构投资众多，最具扩展性的借贷协议已经运行了一年，但它还没有推出一个提案来讨论完整的风控框架。相反，它的第一个提案是关于如何剥夺用户的合法财产所有权，并在投票不到 6 小时后迅速向社区公布了结果，”一位愤怒的用户建议道。正如我们所见，这样的 DAO 也是空壳。

其次，DeFi社区没有凝聚力，缺乏社区激励。随着项目进入正常的成长阶段，大部分项目与社区的互动变少，甚至他们的 SNS 账户也变得不活跃，因为投机者只关心代币价格，而对项目如何发展漠不关心。尽管一些项目确实为 DAO 治理激励预留了一些代币供应，但它们并没有很好地发挥作用。在很多情况下，用户可以提交任何提案并获得奖励，而社区经常充斥着垃圾提案。为了增强社区治理能力，项目必须与社区成员充分互动。例如，他们可以招募社区 KOL，在关键时刻鼓励用户参与。此外，项目方还可以根据用户对项目的贡献度给予股权奖励或其他形式的激励。

最后，我们将转向权力下放与社区自治之间的不平衡。作为一个项目的开发者，项目团队对项目的目标和前景了如指掌。同时，社区自治允许受不同动机驱动的投资者参与治理，这可能会威胁到暴徒统治的项目。因此，项目团队必须找到合适的时机，并在权力下放和社区自治之间取得良好的平衡.特别是，在决定何时将权力从项目团队下放给社区之前，团队需要考虑这样做是否有利于产品的增长，以及这样的行为是否适用于当前的产品阶段。 换句话说，随着项目的发展，权力应该下放给社区，只有当社区中有很大比例的参与者认同相同的价值观时，自治才可行。

滥用杠杆

2022年，随着全球资产流动性收紧，风险资产估值下降，引发大规模债务清算和去杠杆。在 DeFi 中，我们看到了加密牛市期间积累的大量杠杆，市场正在经历历史性的大规模去杠杆化。据 Glassnode 称，在短短 6 周内，超过 1240 亿美元的资金已从以太坊去杠杆化。此外，无论是近期Luna崩盘引发的抛售，还是短期stETH的去挂钩，都表明当前DeFi杠杆过高，极易引发系统性风险，可能压垮整个DeFi生态，甚至整个加密市场。

从 2020 年到 2021 年，DeFi 见证了很多“创新”和新产品，包括杠杆挖矿、LP 矿池、三币矿池以及分级奖励的代币。 DeFi 项目通过组合和拆分不同的功能，将金融服务包装成复杂且高收益的结构化产品，在没有对他们进行教育或警告他们潜在风险的情况下吸引了大量用户。此外，这些产品甚至都不是由专业金融工程师开发的，也没有经过专业风险分析师的测试。在某些情况下，即使是项目团队也无法预测在极端市场条件下可能出现的风险。此外，抵押的加密资产具有固有的波动性，这意味着它们在极端情况下更有可能被清算或强制清算。在传统金融中，风险项目必须设置一定的进入门槛。尽管 DeFi 确实做到了去中心化和无需许可，但它伤害了用户的根本利益，进而阻碍了其长期发展。

在杠杆的帮助下，DeFi 的回报更具吸引力。一些项目痴迷于 APY，并宣布以硬币为保证金的名义回报。被远超实际数字的名义回报所吸引，用户往往会忽视价格的剧烈波动，在没有评估所涉及的风险的情况下，一窝蜂地进入 DeFi 领域。然后，此类项目将伪造具有高累积 TVL 和惊人的名义 APY 的成功项目形象。因此，很多资金都投向了二级市场这些被高估的项目。久而久之，用户就更喜欢这种高风险高回报的项目，而忽略了专注于开发的优质项目。最终，随着市场去杠杆化，他们震惊地发现这样的 DeFi 项目竟然是一个庞氏骗局。

也就是说，DeFi（去中心化金融）不应该是庞氏骗局计划，它应该专注于权力下放，而不是通过复杂的规则和高回报来损害其透明度，同时将金融变成一个被操纵的赌博游戏。

DeFi 在熊市中应该如何发展？

尽管大部分 DeFi 资产的价格都回到了原来的水平，但其用户基础和资金规模却有了明显的增长。随着市场从牛市转向熊市，DeFi 项目应该专注于在今天的熊市中进行扎实的研究。

DeFi 需要的是一个测试系统：当一个新产品或创新出现时，项目团队不应盲目地将其推向市场，而应进行充分的市场模拟、压力测试和系统调试。一款合格的金融产品，必须是经得起极端市场风险考验的产品。同时，对其编码安全性进行全面检查，实时更新。

此外，DeFi 项目在开发代币设计和分发模型时应寻求留住忠实用户。 DeFi 代币不仅限于治理，还可以赋予投资者更多权力。此外，项目不应仅仅依靠代币锁定，而是应该致力于代币的内部流通，以便用户能够认可其长期价值。

DeFi项目应该致力于规则简单、交易透明的实用金融产品。现阶段，DeFi不需要高级、复杂、结构化的金融产品。首先，考虑到DeFi体系尚不成熟，以及加密货币本身存在的风险，开发结构化的加密货币产品就像在悬崖上跳舞，随时可能崩溃。其次，现有的 DeFi 用户还没有为复杂的产品做好准备，因为他们中的大多数人不熟悉使用此类产品时所涉及的风险。此外，复杂的操作也让大多数用户远离了 DeFi。因此，目前DeFi项目应重点开发规则简单实用的金融产品，例如基于信用的无抵押贷款和涵盖多种密码的免许可理财工具。

要降低用户加入 DeFi 的门槛，需要对用户进行教育。在涉足 DeFi 时，很多用户都是对链上操作一头雾水的初级投资者。因此，DeFi 项目需要提供有关 DeFi 基本操作和常见风险的培训和教育计划。随着 DeFi 变得更容易获得并提供对初学者友好的操作和体验，项目可以获得忠实的用户，这也为有效的 DAO 铺平了道路。例如，我的第一个 NFT ，由中国NFT社区和贡献者推出的程序，从基本的加密知识开始向用户介绍NFT，最后教他们如何铸造NFT。此外，该程序还具有许多风险提示，可帮助用户更加熟悉 NFT（无财务建议）。除此之外，我们还应该帮助用户更好地评估 DeFi 项目的质量，让他们自己做研究，这样他们就不会把那么多钱投入到骗子项目中，从而为 DeFi 创造正增长周期。

结论

当前的DeFi危机是可以预见的，符合客观发展规律。当一个新发明出现时，过度的流行会随着时间的推移产生泡沫，只有在泡沫破灭后，它才能回到健康的增长轨道。当前的 DeFi 去杠杆是痛苦的，并造成了小规模的金融危机。然而，当阵痛过去后，DeFi 获得了消除过度杠杆并开始新一轮健康重建的机会。