Liệu stablecoin có gây ra mối đe dọa nghiêm trọng đối với Bitcoin?

Tác giả: Roy Sheinfeld, Tạp chí Bitcoin; Người dịch: Deng Tong, Jinse Finance

Các sản phẩm công nghệ thường có giới hạn tự nhiên về tính thực tiễn và mức độ phổ biến. Một khi chúng giải quyết được tất cả các vấn đề mà chúng có thể giải quyết, sự phát triển của chúng về cơ bản sẽ đạt đến giới hạn. Cũng giống như mọi người yêu thích khoai tây đều sở hữu một cái gọt vỏ, tiềm năng tăng trưởng của thị trường gọt vỏ về cơ bản đã cạn kiệt. Trên thực tế, câu hỏi lớn nhất trong lĩnh vực trí tuệ nhân tạo hiện nay là nó thực sự có thể giải quyết được bao nhiêu vấn đề. Thị trường có thể đã bị thổi phồng quá mức, hoặc nó có thể có tiềm năng vô hạn.

Còn về stablecoin thì sao? Chúng đã phát triển từ gần như bằng không cách đây một thập kỷ lên mức vốn hóa thị trường hàng chục tỷ đô la ngày nay, với khối lượng giao dịch hàng tháng vượt quá 1 nghìn tỷ đô la. Citigroup dự đoán rằng đến cuối thập kỷ này, tổng vốn hóa thị trường của stablecoin sẽ đạt khoảng 2 nghìn tỷ đô la.

Nếu chúng ta đang nói về hàng nghìn tỷ đô la, thì nghe có vẻ giống trí tuệ nhân tạo hơn là một cái gọt vỏ.

Nhưng liệu stablecoin có giới hạn tự nhiên không?

Liệu tính thực tiễn của chúng có bị giới hạn ở một số vấn đề cụ thể không? Nếu vậy, những hạn chế đó là gì? Stablecoin thực sự có tiềm năng tăng trưởng đến mức nào? Và những yếu tố nào sẽ cản trở sự phát triển của chúng? Để tìm câu trả lời cho những câu hỏi này, hãy cùng xem xét lý do tại sao stablecoin lại phát triển đến vị trí hiện tại, điều gì hạn chế sự tăng trưởng trong tương lai của chúng và điều này có ý nghĩa gì đối với tiện ích tổng thể của chúng (tức là phạm vi các vấn đề mà chúng có thể giải quyết). Tại sao Stablecoin được thị trường ưa chuộng? Ba lý do chính nổi bật cho sự phổ biến hiện nay của stablecoin. Ổn định giá và độ biến động thấp Đầu tiên là sự ổn định giá. Nhiều loại tiền điện tử có độ biến động cao, khiến chúng phù hợp cho đầu cơ nhưng không phù hợp cho sử dụng hàng ngày. Giá trị của stablecoin, như tên gọi của nó, là ổn định. Ổn định giá là giá trị cốt lõi của chúng. Ổn định giá chắc chắn là một lợi thế so với các loại tiền điện tử khác có giá trị dự kiến ​​sẽ tiếp tục tăng. Nếu tiền của bạn sẽ tăng gấp đôi giá trị trong năm năm, bạn có thể sẽ do dự khi chi tiêu chúng ngay bây giờ. Nhưng nếu tiền của bạn chỉ giữ nguyên hoặc thậm chí giảm nhẹ giá trị trong năm năm, tốt hơn hết bạn nên chi tiêu chúng trước khi chúng trở thành gánh nặng cho ví của bạn. Tính di động cao hơn Thứ hai, đó là tính di động. Việc chuyển đổi tiền tệ pháp định sang tiền điện tử có thể phức tạp, nhưng việc chuyển đổi từ tiền điện tử này sang tiền điện tử khác thường dễ dàng hơn nhiều. Do đó, nhiều người dùng thấy việc chuyển đổi tiền tệ pháp định sang stablecoin với số lượng lớn rồi dễ dàng chuyển đổi giá trị giữa các loại tiền điện tử khác nhau khi cần thiết hiệu quả hơn. USDT là đồng tiền được giao dịch nhiều nhất vì nó hoạt động tốt trong bất kỳ giao dịch tiền điện tử nào. Tại nhiều thị trường, hai yếu tố đầu tiên củng cố lẫn nhau. Tiền tệ nội địa của nhiều quốc gia mất giá nhanh hơn so với tiền tệ được neo vào stablecoin, cung cấp một cách để người dân ở những quốc gia này bảo vệ tài sản của họ khỏi sự mất giá. Hơn nữa, các quốc gia này thường sử dụng các biện pháp kiểm soát tiền tệ để ngăn chặn việc chảy vốn ra nước ngoài, nhưng công dân của họ thường có thể vượt qua những rào cản nhân tạo này bằng cách mua stablecoin. Tối ưu hóa thuế Lý do thứ ba rất đơn giản: thuế. Nhiều khu vực pháp lý, bao gồm Hoa Kỳ, Canada, Vương quốc Anh, Nhật Bản và Úc, phân loại tiền điện tử là hàng hóa chứ không phải tiền tệ. Do đó, thuế thu nhập từ vốn được áp dụng đối với sự tăng giá của tiền điện tử, khiến mỗi giao dịch đều có khả năng trở thành một sự kiện chịu thuế. Tuy nhiên, nhiều người dùng và doanh nghiệp có thể muốn tận dụng tính di động của tiền điện tử, ví dụ như một kênh thanh toán, vì vậy sự ổn định giá của stablecoin có thể giúp họ tránh các sự kiện chịu thuế trong các khoản thanh toán hàng ngày.

Luật pháp quốc gia

Tiền pháp định là viên ngọc quý của nhà nước hiện đại. Ngoài giá trị biểu tượng của một loại tiền tệ quốc gia, việc kiểm soát nguồn tiền của mọi người là một điều vô cùng có lợi. Để hiểu tầm quan trọng của điều này, hãy xem lại bộ phim *Black Rain* của Ridley Scott (một bộ phim đáng xem lại vì nhiều lý do, đáng chú ý nhất là kiểu tóc mullet cực chất của Michael Douglas).

Lịch sử cho thấy các quốc gia điều tiết mọi thứ trong phạm vi quyền lực của họ.

Sự tập trung hóa cũng là lý do tại sao các quốc gia chỉ bắt đầu ưu tiên thuế quan hơn thuế trong thời hiện đại. Trong thời đại của các cơ quan hành chính nhỏ hơn và dân số phân tán hơn, các quốc gia đã gặp khó khăn trong việc đánh thuế thu nhập. Họ thiếu cả dữ liệu để định lượng thu nhập và công nghệ để kiểm soát nó. Do đó, họ thích thuế quan hơn, vì có ít cảng và cầu hơn nhiều so với hộ gia đình và cửa hàng.

Stablecoin cũng không phải ngoại lệ.

Stablecoin có tính tập trung cao, cả về nguồn giá trị và hoạt động thực tế, đó là lý do tại sao các cơ quan quản lý gần đây đã bận rộn ban hành nhiều quy định khác nhau. Mặc dù các biện pháp quản lý này có thể cần thiết và khôn ngoan, nhưng chúng vẫn hạn chế, và sẽ tiếp tục hạn chế, tiện ích của stablecoin.

Quy định, Tác động và Triển vọng Tương lai

Gần đây, các nỗ lực quản lý đã tăng lên đáng kể, nhưng điều này có thể chỉ đơn giản là đáp ứng nhu cầu thị trường. Trên thực tế, hai nhà phát hành stablecoin lớn, Tether và Circle, đang tham gia vào quy trình quản lý với các chiến lược khác nhau. Họ nhận thức rõ vị thế của mình là các tổ chức và công ty tư nhân chuyên tạo ra đô la và hấp thụ và tái đầu tư một lượng lớn tiền gửi tư nhân (giống như ngân hàng). Các nhà phát hành stablecoin trưởng thành dường như rất cần sự quản lý.

Bản thân các cơ quan quản lý cũng tin rằng việc quản lý stablecoin là một điều tốt vì nó có thể bảo vệ người dùng và cung cấp cho các nhà phát hành một "môi trường quản lý dễ dự đoán hơn". Không có gì đáng ngạc nhiên, đây cũng là quan điểm của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC).

Lập luận này không phải là không có cơ sở. Các công ty quản lý hàng trăm tỷ đô la nợ phải có khả năng thực hiện các nghĩa vụ đó, và có lẽ cần có người kiểm toán họ. Nhưng các quy định hiện hành tạo ra nhiều trở ngại cho mọi người về việc sử dụng stablecoin ở đâu và như thế nào. Hãy bắt đầu với châu Âu, vì thuật ngữ pháp lý quy định là ngôn ngữ chính thức của EU. Quy định về thị trường tài sản tiền điện tử (MiCA) là quy định quan trọng nhất về stablecoin ở châu Âu. Nó có hiệu lực vào năm 2023, nhưng tác động thực sự của nó chỉ trở nên rõ ràng vào quý đầu tiên năm 2025. Vì MiCA yêu cầu các nhà phát hành stablecoin phải có giấy phép tiền điện tử ở ít nhất một quốc gia châu Âu, các sàn giao dịch lớn như Binance và Coinbase đã loại bỏ chín stablecoin chính thống, bao gồm USDT, stablecoin lớn nhất theo vốn hóa thị trường. (Tất nhiên, một liên minh gồm chín ngân hàng châu Âu "quá lớn để sụp đổ" đang cố gắng ra mắt stablecoin neo giá euro của riêng họ.) MiCA giống như một quả bom hạt nhân về mặt quy định, cấm hiệu quả các stablecoin chính thống và cố gắng thay thế chúng bằng một số lựa chọn thay thế của châu Âu được thao túng một cách nhân tạo. Ngược lại, Hoa Kỳ lại tạo điều kiện thuận lợi hơn cho việc thử nghiệm và đổi mới, và đã ban hành Đạo luật Hướng dẫn và Thành lập Đổi mới Stablecoin Quốc gia (GENIUS). Khía cạnh khoan dung của Đạo luật GENIUS nằm ở chỗ Bộ Tài chính có thể xác định rằng một nhà phát hành stablecoin nước ngoài đã được quản lý đầy đủ tại quốc gia của họ, do đó miễn trừ họ khỏi yêu cầu phải thành lập chi nhánh tại Hoa Kỳ. Đạo luật này cũng quy định các vấn đề cụ thể như yêu cầu dự trữ và công khai thông tin. Mặc dù Đạo luật GENIUS chính thức hạn chế các nhà phát hành và bảo vệ người dùng, nhưng nó cũng buộc các nhà phát hành phải tuân thủ Đạo luật Bảo mật Ngân hàng để ngăn chặn rửa tiền. Bất cứ ai đã mua tiền điện tử trên sàn giao dịch đều biết rằng các quy trình Chống rửa tiền (AML) và Biết khách hàng của bạn (KYC) có thể rất rắc rối và thực tế hạn chế cách người nắm giữ có thể sử dụng stablecoin. Loại bỏ sự rắc rối này là một trong những lý do khiến stablecoin ban đầu trở nên hấp dẫn. Tăng cường bảo vệ người tiêu dùng có thể cải thiện tiện ích tổng thể của stablecoin về lâu dài, nhưng người dùng muốn mua và giao dịch USDT hiện nay có thể không đồng ý với điều này. Mặc dù EU và Mỹ được cho là những thị trường quan trọng nhất đối với stablecoin, nhiều thị trường khác đã thiết lập các quy định liên quan (ví dụ: Nhật Bản, Canada, Chile) hoặc đang trong quá trình thiết lập chúng (ví dụ: Anh, Trung Quốc, Úc, Brazil, Thổ Nhĩ Kỳ). Hãy tưởng tượng tất cả các hệ thống quy định này tạo thành một biểu đồ Venn khổng lồ, với tiện ích của stablecoin nằm ở những khu vực mà các hệ thống này chồng chéo và các giao dịch vẫn khả thi về mặt kinh tế. Khu vực này lớn đến mức nào? Vì stablecoin được neo vào các loại tiền tệ quốc gia được bảo vệ chặt chẽ bởi chính phủ các nước, liệu các hệ thống quy định đa dạng này sẽ hội tụ hay phân kỳ trong tương lai? Hệ thống quy định càng phức tạp, thị trường thanh toán bù trừ nơi stablecoin có thể phát triển càng nhỏ và bị cô lập. Chúng vẫn sẽ có không gian thị trường riêng, nhưng một số sẽ nhỏ hơn những thị trường khác. Bất kỳ stablecoin nào dựa trên tiền tệ pháp định quốc gia hoặc thậm chí khu vực đều khó có thể đáp ứng các yêu cầu của tất cả các cơ quan quản lý thị trường và do đó trở thành một loại tiền tệ toàn cầu. Điều này có thể giải thích tại sao việc sử dụng stablecoin trong thực tế lại bị hạn chế về mặt địa lý hơn nhiều so với hình dung của nhiều người về một "đồng đô la kỹ thuật số toàn cầu". Ngay cả stablecoin được sử dụng rộng rãi nhất, USDT, cũng chỉ hoạt động trên quy mô lớn ở một vài khu vực pháp lý tương đối dễ dãi. USDC, với vốn hóa thị trường khoảng 40% của USDT và chức năng sản phẩm gần như giống hệt, cũng phải đối mặt với những hạn chế về cấu trúc tương tự. Stablecoin rất tốt, nhưng Bitcoin có tiềm năng vô hạn. Stablecoin là các token tiền tệ pháp định tập trung. Do bản chất tập trung và neo vào tiền tệ pháp định quốc gia, stablecoin bị các cơ quan quản lý kiểm soát chặt chẽ, dẫn đến chi phí và ma sát cho tất cả các bên liên quan. Quá trình này đã bắt đầu và sẽ tiếp tục. Điều này có nghĩa là stablecoin chắc chắn sẽ thất bại? Không nhất thiết. Là tiền tệ pháp định được mã hóa, stablecoin có thể phát triển mạnh miễn là tiền tệ pháp định vẫn dễ dàng sử dụng. Trên thực tế, điều này có nghĩa là các phương thức thanh toán truyền thống. Gần đây tôi đã định nghĩa thanh toán là các chỉ thị để trả nợ. Miễn là các giao dịch hai chiều tồn tại thông qua các trung gian, stablecoin có khả năng sẽ đóng vai trò "trao đổi" này. Trên thực tế, việc các công ty fintech lâu đời như Klarna, PayPal và Stripe ra mắt stablecoin hoặc tài khoản stablecoin riêng của họ có thể xuất phát từ mong muốn giành lấy thị phần thanh toán từ các giải pháp fintech khác (hoặc để bảo vệ lợi ích của chính họ). Stablecoin đang phát triển thành fintech thanh toán thông thường, nhưng có lẽ chỉ là fintech thanh toán thông thường mà thôi. "Thông thường" ở đây đề cập đến những hạn chế do quy định quốc gia và những giới hạn về chức năng và địa lý đặt ra. Điều này có nghĩa là phí cao sẽ chảy về các bên trung gian, và người dùng sẽ gặp khó khăn. Nhưng một phạm vi chuyển giao giá trị rộng lớn vẫn bị bỏ qua bởi các mô hình thanh toán hiện có, có lẽ vì nó yêu cầu chuyển khoản trực tiếp, không qua trung gian, bỏ qua các yếu tố chính trị và địa lý, không liên quan đến nợ, hoặc tất cả những điều trên. Tiềm năng chuyển giao giá trị đôi khi khó nhận thấy vì mô hình thanh toán phân mảnh, phụ thuộc vào trung gian này đang chiếm ưu thế. Chỉ gần đây chúng ta mới có được công nghệ để hiện thực hóa nhiều khả năng hơn nữa. Tuy nhiên, bất cứ khi nào bạn đưa tiền xu cho một nghệ sĩ đường phố hoặc tiền boa cho người tạo nội dung, bạn đang chuyển giao giá trị, chứ không phải thanh toán nợ. Việc chuyển giao này không qua trung gian bất cứ khi nào tiền mặt lưu chuyển giữa người với người. Hãy tưởng tượng một nghệ sĩ đường phố ở phía bên kia thế giới, và bạn phát hiện ra anh ta thông qua một ứng dụng. Chìa khóa để nhận thức phần còn lại của lĩnh vực chuyển giao giá trị này nằm ở việc mang tính trực tiếp và không biên giới này vào thế giới kỹ thuật số của chúng ta. Ma sát cần thiết cho việc chuyển giao giá trị ít hơn so với tiền tệ pháp định, cả về mặt kỹ thuật và quy định. Nhưng để đạt được điều này, cần một loại tiền tệ phi tập trung, không phụ thuộc vào tiền tệ quốc gia. Bitcoin chính xác là như vậy. Bitcoin là một mạng lưới tiền tệ mở, phi tập trung và trung lập, có sẵn cho bất kỳ ai, bất cứ lúc nào, bất cứ nơi đâu. Trong khi các stablecoin phải vật lộn để tồn tại trong những kẽ hở của một rừng quy định, Bitcoin lại bay cao tự do. Được xây dựng trên và phục vụ internet, Bitcoin vốn dĩ sở hữu khả năng lập trình, một phẩm chất mà các stablecoin chỉ có thể sánh được một cách khó khăn. Bitcoin cho phép chuyển khoản trực tiếp, không gián đoạn giữa hàng triệu người dùng trên toàn thế giới mà không cần bên thứ ba giám sát. Tương lai mà các stablecoin hứa hẹn nhưng hiếm khi được tin tưởng đã trở thành hiện thực đối với Bitcoin. Không rào cản, dễ dàng chiến thắng hơn. Tiện ích là một khái niệm cốt lõi trong kinh tế học vì nó là bản chất của việc ra quyết định. Mọi người lựa chọn những gì họ cho là hữu ích nhất, và bạn biết điều gì hữu ích nhất bởi vì mọi người đã đưa ra lựa chọn của mình rồi. Việc mọi người đang sử dụng stablecoin chứng minh tính hữu dụng của chúng. Tính hữu dụng này sẽ không biến mất, nhưng quy định sẽ hạn chế nó. Sự tăng trưởng của stablecoin sẽ dừng lại khi tính hữu dụng của chúng xấp xỉ bằng ma sát do quy định gây ra. Các điều kiện quy định hiện tại và xu hướng quy định tiềm năng trong tương lai cho thấy chúng ta đang rất gần với điểm cân bằng này. Tuy nhiên, vì Bitcoin không phải là một loại tiền tệ tập trung và không phụ thuộc vào tiền tệ pháp định quốc gia, nên việc điều chỉnh nó khó khăn hơn và do đó nhận được ít sự điều chỉnh hơn nhiều. Hơn nữa, Bitcoin là tiền điện tử thuần túy, khiến nó phù hợp một cách tự nhiên với thế giới thương mại toàn cầu và dòng chảy giá trị, cho phép giá trị vượt qua biên giới một cách liền mạch giữa các ứng dụng ở bất cứ đâu. Nếu quy định hạn chế tính hữu dụng của stablecoin, trong khi Bitcoin chịu ít sự điều chỉnh hơn nhiều, thì rõ ràng ai sẽ thắng trong cuộc đua về tính hữu dụng.