Tác giả: Kit Nguồn: RootData Biên dịch: Shan Ouba, Golden Finance

Dữ liệu trong bài viết này được lấy từ cơ sở dữ liệu tài chính RootData và thông tin thị trường công khai, kết hợp với xu hướng đầu tư của tổ chức, nhằm cố gắng khôi phục lại diện mạo thực sự của thị trường tài chính tiền điện tử trong quý đầu tiên của năm 2025.

Với sự tiến bộ của công nghệ trí tuệ nhân tạo, việc tuân thủ tiền điện tử đang cho thấy những dấu hiệu mệt mỏi

Kể từ cơn sốt ICO năm 2017, thị trường tiền điện tử đang trải qua chu kỳ chuyển đổi công nghệ bốn năm quan trọng thứ hai. Đồng thời, ngành trí tuệ nhân tạo đã bước vào chu kỳ phát triển thứ mười, được thúc đẩy bởi những đột phá từ GPT-3 đến các mô hình ngôn ngữ lớn (LLM). Sau sự lặp lại về mặt công nghệ của Định luật Moore, ngành công nghiệp tiền điện tử sẽ phải đối mặt với những thách thức theo chu kỳ vào năm 2025 - tổng số tiền tài trợ sẽ giảm mạnh từ mức đỉnh điểm là 31 tỷ đô la Mỹ vào năm 2021 xuống còn 9,8 tỷ đô la Mỹ vào năm 2024, giảm 68%. Ngược lại, số tiền tài trợ cho trí tuệ nhân tạo đã vượt quá 110 tỷ đô la Mỹ vào năm 2024, tạo nên hiệu ứng rút vốn rõ ràng.

Nguyên nhân gốc rễ của sự thay đổi về mặt cấu trúc này nằm ở sự phân kỳ của đường cong trưởng thành về công nghệ. Kể từ mùa hè DeFi năm 2020, không gian tiền điện tử đã thiếu đi một câu chuyện công nghệ đột phá, trong khi trí tuệ nhân tạo tiếp tục mang lại lợi nhuận về năng suất thông qua sự phát triển của kiến ​​trúc Transformer. Khoảng cách tài trợ ngày càng lớn trong hai lĩnh vực chính về cơ bản phản ánh niềm tin của vốn vào tiềm năng ứng dụng công nghệ - hầu hết các dự án tiền điện tử đều đi theo con đường "phát hành token-niêm yết trên sàn giao dịch" truyền thống, trong khi trí tuệ nhân tạo đã hoàn thành vòng khép kín thương mại trong các lĩnh vực như chăm sóc y tế, sản xuất và giáo dục.

Cơn gió AI dành cho tiền điện tử vẫn chưa đến — những người tin tưởng vẫn còn nhiều việc phải làm

Dữ liệu từ quý đầu tiên của năm 2025 cho thấy trong khi cộng đồng tiền điện tử vẫn ám ảnh với huyền thoại về meme AI — mọi người nhiệt tình bắt chước ELIZA, chatbot đầu tiên trong lịch sử AI, với hy vọng xây dựng một phiên bản phi tập trung cho kỷ nguyên blockchain — thì đầu tư của các tổ chức vào không gian tiền điện tử đang ngày càng trở nên phân cực. Nguồn tài trợ cho các sàn giao dịch tập trung (CEX) và các dự án liên quan đến lưu ký đã giảm đáng kể, từ mức đỉnh điểm là 90% trong thời kỳ DeFi và hậu FTX xuống chỉ còn 45%. Đồng thời, đầu tư vào trí tuệ nhân tạo, DeFi và các dự án cơ sở hạ tầng tăng trưởng ngược với xu hướng, chiếm 58% tổng số vốn trong quý này.

Cùng lúc đó, nguồn tài trợ cho các dự án tiền điện tử liên quan đến AI cũng có sự biến động đáng kể. Mặc dù tăng vọt lên 2,3 tỷ đô la vào quý 3 năm 2024, nhưng con số này lại giảm mạnh xuống còn 780 triệu đô la vào quý 1 năm 2025, giảm 66%. Điều này phản ánh mâu thuẫn cố hữu trong câu chuyện “AI + blockchain”: hầu hết các dự án hiện tại vẫn đang ở giai đoạn tích hợp bề mặt và không giải quyết được các vấn đề cốt lõi như đào tạo mô hình và xác minh quyền sở hữu dữ liệu. Ngược lại, vốn đầu tư mạo hiểm AI truyền thống đã bước vào chu kỳ công nghệ bốn năm của riêng mình sau GPT-3, với tổng vốn đầu tư hàng năm tăng từ mức trung bình 400 tỷ đô la trong giai đoạn 2017-2020 lên hơn 800 tỷ đô la mỗi năm. Ngược lại, nguồn tài trợ gia tăng cho các dự án tiền điện tử liên quan đến AI chỉ chiếm chưa đến 1% mức tăng này.

Điều này đặt ra một câu hỏi quan trọng: Làm thế nào để blockchain có thể được tích hợp có ý nghĩa với AI để những người sáng lập và tín đồ của tiền điện tử có thể hưởng lợi từ nguồn vốn đổ vào AI? Tốc độ hiện tại của nguồn vốn đầu tư AI-tiền mã hóa cho thấy rằng vốn tiền mã hóa bản địa sẵn sàng tăng gấp đôi để tìm kiếm con ngỗng vàng tiếp theo tại ngã tư này. Cuối cùng, những người sáng lập dự án tiền điện tử nên suy nghĩ sâu sắc về cách kết hợp AI với các giải pháp ở tầng cơ sở hạ tầng để giải quyết các vấn đề cốt lõi về xác minh và tin cậy — những thách thức mà tài chính tập trung và AI truyền thống vẫn đang phải vật lộn để giải quyết.

Thế tiến thoái lưỡng nan của tính thanh khoản

Việc tách rời chính sách thắt chặt tiền tệ và phát hành stablecoin trên chuỗi đã làm biến dạng thêm thị trường tiền điện tử. Vào tháng 3 năm 2025, lưu thông USDC trên chuỗi đạt mức cao nhất mọi thời đại là 98 tỷ đô la, nhưng vốn đầu tư mạo hiểm tiền điện tử chỉ hấp thụ 4,6 tỷ đô la trong cùng kỳ. Hiện tượng “đập thanh khoản” này bộc lộ một mâu thuẫn sâu sắc hơn: vốn của các tổ chức ngày càng được chuyển hướng đến các phương tiện đầu tư tuân thủ như ETF giao ngay BTC thay vì hỗ trợ đổi mới giai đoạn đầu.

Trên thực tế, quy mô tài trợ tiền điện tử trên thị trường sơ cấp đã giảm đáng kể - từ mức đỉnh điểm là 31 tỷ đô la Mỹ vào năm 2021 xuống chỉ còn 9,8 tỷ đô la Mỹ vào năm 2024, giảm 68%. Đồng thời, số lượng giao dịch cũng giảm từ 1.880 vào năm 2021 và 2022 xuống còn 1.544 vào năm 2024. Quy mô giao dịch trung bình giảm 59% từ 15,7 triệu đô la vào năm 2022 xuống còn 6,4 triệu đô la vào năm 2024. Thanh khoản từng đổ vào các công ty khởi nghiệp tiền điện tử ban đầu — nhờ sự đột phá trong công nghệ blockchain có thể lập trình và nới lỏng định lượng sau đại dịch vào năm 2020 — hiện đã cạn kiệt.

Khó khăn về tài chính: cuộc chiến của những người sáng lập

Dữ liệu của RootData cho thấy giai đoạn tài chính càng về sau thì quy mô giao dịch càng thu hẹp rõ rệt. Trong chu kỳ tăng giá năm 2021, định giá tăng cao đặt ra các chuẩn mực không thực tế và những người sáng lập hiện thấy mình bị kéo căng đến giới hạn ở mức định giá ngay từ vòng hạt giống hoặc vòng A. Từ quý 3 năm 2023 đến quý 4 năm 2024, không có nhà đầu tư tổ chức nào công khai tham gia vào vòng gọi vốn Series C. Trong khi các vòng chiến lược vẫn tương đối ổn định, các giao dịch M&A và OTC lại tăng lên, cho thấy trong bối cảnh thanh khoản khan hiếm, các tổ chức có xu hướng thực hiện các giao dịch riêng tư hơn là nắm giữ cổ phần công khai.

Một xu hướng đáng chú ý là quy mô giao dịch trung bình của tất cả các vòng tài trợ đều tăng đều đặn. Điều này cho thấy rằng trước sự sụt giảm về tổng số tiền đầu tư, vốn sẽ lựa chọn đầu tư ít thường xuyên hơn nhưng với số tiền lớn hơn - ưu tiên những nhà sáng lập có nền tảng vững chắc hơn và dòng tiền dồi dào hơn. Đối với những người sáng lập, đây là cuộc chơi tự do: Những người có nguồn dự trữ lớn và nguồn tài chính dồi dào sẽ thu hút được nhiều sự chú ý nhất.

Khi trí tuệ nhân tạo và công nghệ mã hóa bùng nổ, cuộc cạnh tranh giữa những người sáng lập tiền điện tử ban đầu để giành được số tiền giới hạn của các nhà đầu tư đã lên đến đỉnh điểm. Kể từ năm 2017, trong số 2.681 dự án nhận được tài trợ vòng hạt giống, chỉ có 281 dự án tham gia vòng A (với tỷ lệ chuyển đổi chỉ 10,5%) và chưa đến 30 dự án tham gia vòng C. Trò chơi sinh tồn “một trong mười” này phản ánh những vấn đề sâu sắc mang tính hệ thống trong các công ty khởi nghiệp tiền điện tử ban đầu.

Từ bong bóng định giá đến điều chỉnh giá trị:

Trong chu kỳ năm 2021, giá trị tài trợ vòng hạt giống trung bình lên tới 4,7 triệu đô la Mỹ. Đến quý đầu tiên của năm 2025, con số đó đã giảm mạnh xuống chỉ còn 400.000 đô la. Ngoài sự sụt giảm về tổng số vốn tài trợ, sự sụt giảm về tỷ lệ giao dịch vòng hạt giống cũng cho thấy sự quan tâm của các nhà đầu tư đối với các công ty tiền điện tử giai đoạn đầu đang giảm dần.

Ngược lại, đã có một sự thay đổi đáng kể trong hoạt động tài trợ trước hạt giống, với quy mô giao dịch trung bình tăng từ 2 triệu đô la lên 2,91 triệu đô la trong quý đầu tiên của năm 2025. Cả tổng số tiền tài trợ và số tiền tài trợ trung bình đều tăng trong giai đoạn rủi ro hơn này, cho thấy các nhà đầu tư mạo hiểm tiền điện tử ưa chuộng các điểm vào rẻ hơn mặc dù có nhiều bất ổn hơn.

Mặc dù tổng số tiền tài trợ vòng A đã giảm, nhưng số tiền đầu tư trung bình đã tăng từ 10 triệu đô la Mỹ lên 14,5 triệu đô la Mỹ, phản ánh rằng vốn đã chảy vào các dự án chất lượng cao. Các dự án đạt được sự phù hợp giữa sản phẩm và thị trường (PMF) và có dòng tiền dương đang nhận được khoản đầu tư lớn, trong khi những dự án không đạt được lợi nhuận đang bị loại bỏ ngay từ giai đoạn hạt giống.

Phân tích kinh tế mã thông báo:

Các dự án Series B đang phải chịu áp lực ngày càng tăng từ các kế hoạch mở khóa mã thông báo. Nếu không có đợt bơm thanh khoản mới, thị trường sẽ không thể hấp thụ được áp lực bán, dẫn đến vòng phản hồi tiêu cực. Theo RootData, hầu hết các dự án đều phải đối mặt với hàng triệu đô la tiền bán tháo mỗi khi token của họ được mở khóa, điều này dẫn đến tâm lý thị trường xấu đi và làm xói mòn niềm tin của nhà đầu tư.

Khoảng cách công nghệ xuất hiện:

Bong bóng tài chính năm 2021 đã để lại một số lượng lớn các dự án thất bại - đặc biệt là trong các lĩnh vực trước đây từng được thổi phồng như cầu nối chuỗi chéo và nền tảng NFT. Các dự án này không thích ứng với các xu hướng công nghệ mới như ZK-Rollups, blockchain mô-đun và tích hợp AI. Kết quả là, nhiều đối tác hạn chế đã không đạt được lợi nhuận có ý nghĩa từ cơ cấu quỹ của họ và hiện đang tìm kiếm các biện pháp sinh tồn triệt để. Hoạt động của các tổ chức dưới hình thức giao dịch không qua sàn và sáp nhập và mua lại đang tăng nhanh chóng khi các quỹ cố gắng cứu vãn giá trị trong bối cảnh ngành đang thay đổi.

Khủng hoảng tài trợ: quy mô suy giảm như vực thẳm

Theo RootData, tổng số tiền tài trợ của các công ty đầu tư tiền điện tử đã giảm mạnh từ mức đỉnh điểm là 22 tỷ đô la Mỹ vào năm 2022 xuống chỉ còn 2 tỷ đô la Mỹ vào năm 2024, giảm 91%. Tỷ lệ suy giảm này vượt xa mức giảm 35% trong hoạt động tài trợ cho các công ty công nghệ niêm yết trên Nasdaq trong cùng kỳ. Sự sụt giảm mạnh này là do sự kết hợp của những hạn chế về thanh khoản vĩ mô, lợi nhuận giảm dần khi phát hành mã thông báo và tỷ lệ hoàn vốn nội bộ của tổ chức giảm, làm giảm nghiêm trọng sự quan tâm của LP và nhà đầu tư độc lập đối với vốn đầu tư mạo hiểm tiền điện tử. Điều này cũng cho thấy những đổi mới về AI của ngành công nghiệp tiền điện tử trong chu kỳ này phần lớn đã không thu hút được nhiều vốn bên ngoài.

Dữ liệu quý xác nhận xu hướng giảm này: sau quý 2 năm 2024 (sau khi Bitcoin halving), nguồn vốn đã giảm xuống còn 420 triệu đô la, mức cao nhất kể từ trước kỷ nguyên DeFi vào năm 2020. Bất chấp đà tăng giá, chu kỳ này vẫn chưa mang lại nguồn vốn mới cho các công ty đầu tư tiền điện tử.

Ngay cả các công ty hàng đầu cũng gặp phải thất bại: a16z đã gặp phải thất bại sau ba đợt huy động vốn thành công liên tiếp từ năm 2020 đến năm 2022, trong khi quỹ năm 2024 của Paradigm đã giảm 72% so với mức đỉnh điểm năm 2021.

Khi thị trường chào bán công khai hạ nhiệt, khối lượng giao dịch chào bán riêng lẻ và giao dịch không qua sàn tăng vọt 35%. Trong quý IV năm 2024 và quý I năm 2025, tổng số tiền tài trợ thông qua các giao dịch OTC đạt 1,9 tỷ đô la Mỹ, trong đó hoạt động mua bán sáp nhập và giao dịch OTC chiếm 75%. Sự gia tăng các giao dịch "riêng tư" phản ánh mối lo ngại ngày càng tăng của các nhà đầu tư tổ chức về tính thanh khoản. Các nhà đầu tư đang sử dụng lịch trình mở khóa mã thông báo tùy chỉnh và các thỏa thuận mua lại nhằm giảm thiểu tác động của biến động thị trường đối với danh mục đầu tư của họ.

Cuộc khủng hoảng giá giảm mạnh sau khi niêm yết

Có một câu nói phổ biến trong cộng đồng tiền điện tử hiện nay - "bán khống ngay khi nó lên mạng" - phản ánh sự nghi ngờ và phản kháng ngày càng tăng của các nhà đầu tư bán lẻ đối với các dự án mã thông báo được hỗ trợ bởi các tổ chức. Phân tích của RootData về các mã thông báo được niêm yết trên nền tảng Binance và định giá vòng riêng tư cuối cùng của chúng cho thấy áp lực thoái vốn lớn mà các tổ chức hiện đang phải đối mặt theo mô hình mở khóa "3+1" thường được sử dụng:

a. Các tổ chức phải đạt được mức lợi nhuận gấp 5-10 lần cho đợt mở khóa đầu tiên để hòa vốn trên tổng vốn đầu tư của mình.

b. Kể từ khi Arbitrum ra mắt vào năm 2021, rất ít dự án được hỗ trợ ở giai đoạn cuối cho phép các nhà đầu tư thu hồi chi phí mà không cần áp dụng các chiến lược phòng ngừa rủi ro.

c. Vào năm 2024, hơn một nửa số token mới phát hành có giá trị định giá pha loãng hoàn toàn (FDV) thấp hơn 5 lần giá trị định giá vòng trước, gây ra phản ứng dây chuyền nguy hiểm:

• Các tổ chức phải đối mặt với khoản lỗ chưa thực hiện khoảng 50% trong 10% ban đầu của quá trình mở khóa token.

• Việc lệnh cấm được dỡ bỏ sau đó đã gây ra áp lực bán liên tục, kéo giá xuống thấp hơn nữa.

Tình huống này cũng giải thích cho sự gia tăng các giao dịch OTC và chào bán riêng lẻ đã đề cập trước đó - sự sụt giảm lợi nhuận từ danh mục đầu tư mã thông báo đã buộc các nhà đầu tư tổ chức phải tìm kiếm các chiến lược thoát hiểm khác. Tóm lại, nếu ngay cả các token được niêm yết trên Binance cũng chịu chung số phận, các nhà đầu tư tổ chức sẽ phải đối mặt với thực tế khắc nghiệt hơn đối với các token được phát hành trên các sàn giao dịch thứ cấp có tính thanh khoản thấp hơn.

Đầu tư tiền điện tử đang trở nên hợp lý hơn

Dựa trên phân tích của RootData về thời gian giữa vòng tài trợ hạt giống và vòng tài trợ Series A và sự khác biệt về mốc thời gian, chúng ta có thể quan sát thấy sự thay đổi rõ ràng về mức độ trưởng thành của bối cảnh tài trợ tiền điện tử.

Từ năm 2017 đến năm 2020, thời gian trung bình từ khi tài trợ dự án đến vòng tiếp theo tăng đều đặn, đạt đỉnh là 1.087,75 ngày vào quý IV năm 2018. Điều này phản ánh tốc độ chậm hơn của tài trợ giai đoạn đầu và tính thanh khoản thấp hơn trong ngành. Trong giai đoạn này, thời gian trung bình từ khi tài trợ dự án đến vòng tiếp theo cũng thay đổi rất nhiều, với mức cao nhất là 578,63 ngày vào quý IV năm 2017, cho thấy có rất nhiều sự không chắc chắn về thời điểm tài trợ. Trong giai đoạn ICO và làn sóng DeFi đầu tiên từ năm 2017 đến năm 2019, chất lượng của các dự án rất khác nhau và nhiều dự án đã trải qua chu kỳ tài trợ dài do mô hình kinh tế token của họ chưa hoàn thiện.

Tuy nhiên, sau năm 2021, thời gian trung bình để có vòng tài trợ tiếp theo đã giảm mạnh - xuống còn 317,7 ngày trong quý đầu tiên của năm 2023 và tiếp tục giảm xuống còn 133 ngày trong quý thứ ba của năm 2024. Điều này cho thấy thị trường hiệu quả hơn, với các dự án mạnh hơn có thể huy động vốn tiếp theo nhanh hơn khi sự tự tin của nhà đầu tư và phân bổ vốn trở nên tập trung hơn.

Đồng thời, sự khác biệt trong các lịch trình tài trợ đã giảm dần kể từ năm 2021, cho thấy thị trường đã bước vào giai đoạn hợp lý hơn. Chu kỳ tài trợ cho các dự án đã trở nên dễ dự đoán và nhất quán hơn. Các nhà đầu tư tổ chức hiện nay có xu hướng hỗ trợ các đội hàng đầu và các quỹ ngày càng tập trung vào các giai đoạn tài trợ ban đầu như vòng hạt giống và vòng A. Điều này cho phép các dự án chất lượng cao mở rộng quy mô nhanh hơn, trong khi các dự án thiếu sự đổi mới hoặc không có lộ trình rõ ràng để đạt được lợi nhuận sẽ nhanh chóng bị loại bỏ - qua đó đẩy nhanh quá trình chọn lọc tự nhiên trong ngành.

Kết luận

Ngành công nghiệp tiền điện tử đang trải qua quá trình chuyển đổi - từ hỗn loạn ban đầu sang phát triển hợp lý. Kể từ năm 2021, thời gian trung bình cho vòng tài trợ tiếp theo và phương sai của nó đã có xu hướng giảm liên tục. Điều này không chỉ phản ánh sự cải thiện về hiệu quả phân bổ vốn mà còn phản ánh sự ưa chuộng ngày càng tăng của các nhà đầu tư đối với các dự án chất lượng cao. Trong vài năm tới, các dự án có thể nhanh chóng thích ứng với nhu cầu thị trường, tích hợp các công nghệ mới nổi như trí tuệ nhân tạo và có khả năng thương mại sẽ trở thành lựa chọn hàng đầu của vốn tổ chức.

Tóm lại, thị trường hiện nay chú trọng hơn vào lợi nhuận và sự phù hợp giữa sản phẩm và thị trường (PMF). Những người sáng lập phải xác thực mô hình kinh doanh của mình sớm — tốt nhất là ở giai đoạn hạt giống — để đẩy nhanh quá trình tài trợ sau này. Đồng thời, các nhà đầu tư tổ chức nên tập trung vào các đội có tiềm năng cao, có thể huy động được nhiều vòng tài trợ trong thời gian ngắn. Những nhóm này thường thể hiện lộ trình tăng trưởng rõ ràng và khả năng thực hiện mạnh mẽ.

Theo quan điểm của tác giả, quan điểm phổ biến cho rằng khủng hoảng thanh khoản là lý do chính khiến tiền điện tử hoạt động kém là sai lầm. Trên thực tế, năm 2024 đánh dấu sự khởi đầu của một kỷ nguyên tuân thủ mới đối với tiền điện tử — một bước ngoặt để nhiều tổ chức lâu đời hơn bước vào lĩnh vực này. Vấn đề thực sự là những người sáng lập tiền điện tử vẫn chưa đưa ra được giải pháp thuyết phục và khả thi về mặt thương mại để tích hợp công nghệ AI và blockchain. Việc không hình thành được vòng lặp khép kín này có thể là lý do chính khiến ngành công nghiệp tiền điện tử gặp khó khăn trong việc tận dụng hiệu ứng lan tỏa thanh khoản từ sự bùng nổ của AI.