미국과 브라질의 스테이블코인 규제 완화 및 강화

글쓴이: Charlie Liu, Generative Ventures 파트너

최근 가장 주목할 만한 두 가지 스테이블코인 소식은, 우연히도 매우 다른 두 나라에서 전해졌습니다.

한쪽은 미국입니다. 상원에서 몇 달간 지연되던 암호화폐 법안이 마침내 스테이블코인 보상이라는 가장 핵심적인 부분에서 한 걸음 전진했습니다.

다른 한쪽은 브라질입니다. 중앙은행은 4월 30일 Resolução BCB nº 561을 발표하여 eFX 규정을 개정하고, 규제 대상인 국경 간 결제 체인에서 가상자산의 결제 위치를 명확히 제외했습니다.

겉으로 보기에는, 한쪽은 규정을 명확히 하는 반면, 다른 한쪽은 금지 조치를 취하는 것처럼 보입니다; 하나는 허용하는 듯하고, 다른 하나는 제한하는 듯합니다.

하지만 제 생각에 진정으로 주목해야 할 점은 이러한 표면적인 대조가 아니라, 이 두 가지 조치를 뒤집어 보는 것입니다.

미국이 이번에 스테이블코인 수익률에 대한 규제를 하나씩 완화한 것도 아니고, 브라질이 이번 조치로 암호화폐를 반대하는 것도 아닙니다. 양측이 실제로 한 일은 스테이블코인이 어디까지 허용되고 어디까지 허용되지 않는지를 이전보다 더 구체적으로 명시한 것입니다.

다만 달러 체제의 핵심 국가인 미국이 현재 우선적으로 지키고자 하는 것은 은행 예금과 계좌 관계입니다.

라틴 아메리카 최대의 경제 대국이자 글로벌 사우스의 핵심 결제 시장 중 하나인 브라질이 현재 우선적으로 지키려는 것은 국경 간 결제, 자본 이동, 그리고 사실상 달러 유입 경로입니다.

따라서 이 글에서 진정으로 답하고자 하는 질문은 어느 나라가 더 개방적이고 어느 나라가 더 보수적인가 하는 것이 아닙니다.

오늘날 각국이 다투는 것은 스테이블코인을 도입할지 말지가 아니라, 스테이블코인이 자국 금융 시스템에 어디서 진입할 것인가 하는 문제입니다.

미국의 경우, 스테이블코인이 은행의 대체재가 되지 않고 결제 인프라로 자리 잡을 수 있을지가 쟁점이다.

브라질의 경우, 국경 간 거래의 효율성을 높일 수 있으면서도 사실상 달러화의 통로가 되지 않을 수 있을지가 쟁점이다.

이번에 미국이 진정으로 새롭게 추가한 것은 방향이 아니라, 법 집행의 경계를 한 걸음 더 확장한 것이다

최근 미국의 흐름은 “은행과 유사한 수동적 수익(passive yield)을 금지하고, 활동 기반 보상(activity-based rewards)은 허용한다”는 것으로, 이 큰 방향에 대해서는 지난 몇 주 동안 시장이 이미 거의 파악하고 있었다.

1월 상원안에는 이미 다음과 같이 명시되어 있었다: 사용자가 단순히 스테이블코인을 보유한다는 이유만으로 이자를 지급해서는 안 되지만, 특정 행위를 중심으로 보상을 제공할 수는 있다; 2월 백악관이 중재에 나섰을 때, 논의의 초점 역시 이미 “지급 및 이체에는 보상을 줄 수 있으나, 유휴 보유(idle holdings)에는 보상을 줄 수 없다”는 것이었다; 3월 협상이 다시 교착 상태에 빠진 것은, 모두가 더 이상 원칙을 두고 다투는 것이 아니라, 도대체 어디에 선을 그어야 하는지를 두고 다투고 있음을 여실히 보여준다.

지난 며칠간 진정으로 새로 추가된 점은, 이 사안이 마침내 모호한 방향에서 벗어나 상원이 추진할 수 있는 타협안으로 진전되었다는 것이며, 게다가 이 타협안은 많은 암호화폐 관계자들이 원래 기대했던 것보다 훨씬 더 엄격해졌다는 것이다.

코인베이스(Coinbase) 정책 책임자 파리야르 시르자드(Faryar Shirzad)의 설명은 흥미롭습니다: 은행 측은 결국 더 많은 보상 제한을 얻었지만, 암호화폐 측은 '미국인이 암호화폐 플랫폼과 네트워크를 실제로 사용함으로써 보상을 받을 수 있는' 능력을 지켜냈습니다.

이 표현 자체만으로도 문제가 무엇인지 잘 보여줍니다. 이번에는 스테이블코인 보상이 전면 허용된 것이 아니라, 비록 더 좁은 범위 내에서지만 가장 핵심적인 생존 공간을 조금이나마 지켜낸 것입니다.

제가 보기에 가장 주목할 만한 새로운 정보는 “activity-based rewards”라는 단어 자체가 아니라, 그 이면에 있는 판단 기준이 변화하고 있다는 점입니다.

이번 타협안은 단순히 “단순 보유에 대한 이자 지급”을 금지하는 것을 넘어, 경제적 실체나 기능상 은행의 이자부 예금과 동등한 설계에 대해 한 걸음 더 나아가 제한하려는 것입니다.

즉, 규제 당국은 더 이상 형식적으로 interest, APY 또는 bonus라고 부르느냐만 보는 것이 아니라, 경제적으로 과연 disguised deposit product와 유사한지 여부를 살펴보기 시작했다는 뜻이다. 이를 로열티, 캐시백, 플랫폼 인센티브로 포장할 수는 있겠지만, 본질적으로 유휴 잔고를 금융화하는 것이라면 결국 은행의 그 레드라인에 부딪히게 될 것입니다.

이것이야말로 이번 미국의 진정한 명확화 방향입니다. 이는 스테이블코인이 존재할 자격이 있는지 여부에 대한 답이 아니라, 스테이블코인이 먼저 어떤 기능을 수행하도록 허용될지에 대한 답입니다.

결제, 송금, 청산, 플랫폼 이용, 네트워크 참여와 같은 활동 기반 시나리오에는 여전히 여지가 있지만, 잔액 금융화, 예금 유사화, 은행 부채 측면에 대한 직접적인 대체라는 길은 더욱 막혀버렸다.

다시 말해, 미국이 현재 수용하려는 것은 스테이블코인이 결제 인프라(payment infrastructure)로 기능하는 것이며, 수용하지 않으려는 것은 스테이블코인이 그림자 당좌예금(shadow checking account)이나 저축예금(savings account)으로 기능하는 것이다.

여기에는 쉽게 간과되지만, 제가 보기에 더 중요한 점이 하나 더 있습니다. 이번 타협안은 의회 법안 텍스트에 허용 가능한 보상을 일거에 모두 명시하려 하지 않았으며, 대신 일부 구체적인 경계는 후속 규제를 통해 계속해서 세분화하도록 남겨두었습니다.

암호화폐 기업 입장에서는 물론 이것이 완전한 승리는 아니지만, 미국의 제도 설계 관점에서는 오히려 전형적인 사례다.

의회는 먼저 스테이블코인이 결제 및 사용 시나리오에서 제한된 공간을 가질 수 있음을 인정한 다음, 실제 경계를 규제 당국이 공시, 심사 및 후속 규정을 통해 서서히 정립하도록 맡겼습니다.

미국이 이번에 허용한 것은 수익이 아니라, 스테이블코인이 결제 자산으로서 가질 수 있는 제도적 공간이다. 미국이 진정으로 허용하지 않으려는 것은 스테이블코인이 은행 예금의 대체재로 성장하는 단계이다.

좀 더 직설적으로 말하자면, 미국은 지금 “스테이블코인을 허용할 것인가”를 묻는 것이 아니다. 이 문제는 정치적으로 이미 오래전에 지나간 사안이다.

지금 묻는 것은 “스테이블코인은 우선 어느 자리에 앉을 것인가? ”라는 것이다. 결제 및 정산(payments and settlement) 테이블에 앉을 것인가, 아니면 예금 및 저축(deposits and savings) 테이블에 앉을 것인가.

최근 며칠간의 답은 점점 더 명확해지고 있다: 전자는 가능하지만, 후자는 불가능하다.

브라질이 이번에 진정으로 금지한 것은 혁신이 아니라, 스테이블코인이 통화 주권을 침해하는 그 부분이다.

이번 브라질의 조치를 단순히 “또 다른 신흥 시장 중앙은행의 암호화폐 탄압”으로 보는 것은 지나치게 피상적인 시각이다.

브라질은 지난 몇 년간 결제 혁신 분야에서 결코 뒤처지지 않았으며, 오히려 전 세계에서 가장 공격적이고 제도 설계 능력이 뛰어난 규제 당국 중 하나라고 할 수 있다.

브라질의 문제는 결코 새로운 결제 방식을 도입할지 말지의 문제가 아니라, 누가 그 새로운 경로를 정의하고 누가 그 진입점을 장악할 것인가의 문제였다.

가장 좋은 역사적 사례는 바로 WhatsApp Pay와 PIX입니다.

2020년 6월, WhatsApp이 브라질에서 채팅 내 결제를 막 출시했을 때, 며칠 뒤 중앙은행에 의해 중단되었습니다. 규제 당국이 제시한 이유는 “우리가 디지털 결제를 반대하기 때문”이 아니라, 경쟁, 효율성 및 데이터 프라이버시가 훼손될 수 있다는 것이었습니다.

같은 해 11월, 브라질 중앙은행은 자체적으로 PIX를 출시하며, 사회에 필요한 것은 빠르고, 저렴하며, 안전하고, 투명하고, 개방적인 결제 시스템이라고 공개적으로 밝혔습니다.

2023년이 되자, 브라질 중앙은행은 이전에 이미 허용했던 P2P 결제를 기반으로, WhatsApp의 가맹점 대상 소기업 결제 기능을 다시 승인했다.

이 세 단계를 종합해 보면, 브라질의 규제 논리는 매우 명확해집니다. 혁신은 받아들일 수 있지만, 규제 범위 밖에서 먼저 결제 진입로를 선점해서는 안 됩니다. 궤도는 업데이트할 수 있지만, 궤도에 대한 통제권을 먼저 내주어서는 안 됩니다.

이 논리를 스테이블코인에 적용하면 사정이 더욱 명확해진다.

2025년 11월, 브라질 중앙은행은 법정화폐에 연동된 가상자산의 매매 및 교환, 그리고 가상자산을 이용한 국제 결제 및 송금을 외환 업무 체계에 포함시켰습니다. 이번 Resolução BCB nº 561을 통해 규정은 더욱 강화되었습니다: eFX라는 규제 대상 국경 간 결제 채널 내에서, 지급 또는 수취는 반드시 전통적인 외환 거래나 브라질 내 비거주자 레알 계좌를 통해 이루어져야 하며, 가상자산은 이 경로에서 결제 수단으로 사용될 수 없습니다. 즉, 브라질이 이번에 규제하는 대상은 코인이 아니라 경로이며, 사용자가 스테이블코인을 보유할 수 있는지 여부가 아니라, 스테이블코인이 규제된 국경 간 결제 경로 내에서 인프라 역할을 할 수 있는지 여부입니다.

제 생각에 여기서 가장 중요한 점은 금지 조치 자체가 아니라, 이것이 결국 브라질이 무엇을 두려워하고 있는지 드러낸다는 것입니다. 브라질 중앙은행은 지난 1년 동안 실제적인 우려를 매우 직설적으로 밝혀왔습니다.

가브리엘 갈리폴로(Gabriel Galipolo)는 올해 2월, 브라질 암호화폐 거래량의 약 90%가 스테이블코인과 관련되어 있으며, 주로 결제 용도로 사용된다고 말했습니다.

레나토 고메스 부총재는 작년 5월 더 직설적으로, 스테이블코인이 기존의 견제와 균형 체계를 우회하는 수단이 되어 사람들이 헤알을 달러로 환전해 국외로 송금하게 만들고, 일단 해외에 나가면 본질적으로 기존 규제 밖에서 달러 계좌를 사용하는 것과 같다고 말했다.

이 표현은 사실상 답을 그대로 드러낸 것과 다름없습니다. 브라질이 진정으로 막으려는 것은 투기성 암호화폐가 아니라, 사실상 달러화 통로이자 국경 간 계좌 진입로 역할을 하는 스테이블코인입니다.

그래서 저는 이번 브라질의 조치를 '보수적'이라고 표현하지 않겠습니다. 오히려 저는 그들이 매우 냉철하다고 생각합니다.

왜냐하면 브라질은 다른 많은 시장보다 훨씬 일찍 스테이블코인의 가장 위험한 점이 반드시 투자 측면이나 투기 측면에 있는 것이 아니라, 결제, 송금, 국경 간 쇼핑, 원격 노동 대금 정산과 같은 일상적인 사용 시나리오 속에서 서서히 또 다른 평행한 달러 유입 경로로 성장할 수 있다는 점을 깨달았기 때문이다.

자국 통화가 글로벌 준비통화가 아니면서 동시에 자본 이동과 외환 규제를 매우 중요하게 여기는 국가에게 있어, 이는 당연히 기술적인 문제가 아니라 통화 주권 문제다.

선진국과 글로벌 사우스(Global South)의 차이는 개방적이냐 보수적이냐가 아니라, 각자가 어떤 문을 지키려 하느냐에 있다

미국과 브라질을 함께 살펴볼 때, 진정으로 흥미로운 점은 바로 여기에 있습니다.

미국은 선진국이자 달러 체제의 중심이며, 오늘날 글로벌 스테이블코인 정책이 시장에서 가장 먼저 부각되는 곳이기도 합니다.

미국의 은행 시스템은 깊이가 있고 예금 규모도 크며, 달러 자체가 글로벌 결제 통화이기 때문에, 미국에게 가장 민감한 문제는 “스테이블코인이 달러의 국제화를 도울 것인가”가 아닙니다. —어떤 의미에서는 오히려 나쁜 일이 아닐 수도 있습니다— 대신 스테이블코인이 원래 은행에 속했던 계좌 관계와 부채 측면을 빼앗아 갈지 여부입니다.

은행들이 이번 미국 협상에서 왜 이렇게 강경한 태도를 보이는가 하면, 혁신을 이해하지 못해서가 아니라, 진정으로 침식당하는 것은 결제 수수료가 아니라 예금이라는 뿌리라는 점을 너무나 잘 알고 있기 때문이다.

브라질은 완전히 다르다. 브라질에 결제 혁신이 없는 것은 아니다. 오히려 전 세계가 연구하고 있는 Pix와 같은 즉시 결제 인프라를 갖추고 있다. 또한 스테이블코인의 용도를 모르는 것도 아니다. 오히려 이미 이러한 활동을 규제 체계에 편입시켰다.

하지만 브라질은 글로벌 준비통화 발행국이 아니기 때문에, 자국 통화와 달러 사이의 경계, 국경 간 자본 이동의 가시성, 외환 규정의 집행력 등이 훨씬 더 민감하게 다뤄질 수밖에 없다.

따라서 스테이블코인이 브라질에 미치는 가장 큰 충격은 “은행 예금 계좌를 대체할 것인가”가 아니라, “조용히 제도 밖의 달러 연결 창구로 변모할 것인가”이다.

미국은 은행의 부채 측면을 지키고, 브라질은 통화 주권과 국경 간 자금 흐름의 통제권을 지키고 있다.

표면적으로는 명확한 규제와 금지 조치지만, 근본적으로는 자국 금융 시스템 내에서 가장 변경되기를 원치 않는 그 문턱을 지키고 있는 것이다.

이것이 바로 제가 글로벌 스테이블코인 정책을 “선진국은 더 개방적이고, 개발도상국은 더 보수적”이라는 이분법적 서사로 보는 것을 점점 더 싫어하는 이유입니다.

규제 조치를 진정으로 결정하는 것은, 해당 국가가 글로벌 통화 및 금융 시스템에서 어떤 위치에 있는지, 그 핵심 통제 지점이 어디인지, 그리고 스테이블코인이 현재 어디를 통해 가장 침투할 가능성이 높은지입니다.

미국의 경우, 그 진입로는 먼저 결제(payments)이고 그다음이 예금(deposits)입니다. 브라질의 경우, 그 진입로는 먼저 송금(remittance)과 외환(FX)이고, 그다음이 다른 분야입니다.

스테이블코인 전쟁의 전장은 이미 바뀌었습니다: ‘누가 발행할 수 있는가’에서 ‘누가 진입로를 장악할 수 있는가’로

여기까지 쓰니, 이 글이 진정으로 제시하고자 하는 판단이 드러난 것 같다.

오늘날 스테이블코인 경쟁은 더 이상 “누가 규정을 준수하는 코인을 발행할 수 있는가”라는 단순한 문제가 아닙니다.

라이선스, 준비금, 감사, 수탁. 이 모든 것이 물론 중요하지만, 점차 승패를 가르는 결정적인 요소가 아니라 기본 요건(table stakes)으로 변해가고 있다.

진정으로 승패를 가르는 것은 다른 네 가지 요소입니다:누가 유통 창구를 통제할 수 있는지, 누가 지속적으로 사용자에게 가치를 제공할 수 있는지, 누가 규제 당국으로부터 은행 대체 수단으로 간주되지 않을 수 있는지, 그리고 누가 국경 간 결제와 달러 유동성 측면에서 새로운 인터페이스를 선점할 수 있는지입니다.

이번 미국의 명확한 입장은 세 번째 요소를 부각시켰습니다; 브라질의 이번 금지 조치는 네 번째 요소를 부각시켰습니다.

따라서 다음 단계 스테이블코인 전쟁에 대한 저의 견해는, 주전장이 “누가 더 큰 스테이블코인을 발행하느냐”가 될 것이라고 생각하지 않습니다. 진정한 주전장은 지갑 레이어, 가맹점 유치, 플랫폼 충성도, 국경 간 결제, 크리에이터 지급, 송금 UX와 같은 진입점에서 펼쳐질 것입니다.

이번 미국의 타협안은 이미 방향을 제시했습니다: 더 이상 가장 거친 방식인 보유 보상으로 신규 사용자를 유치할 수는 없겠지만, 결제, 송금, 소비, 온라인 참여를 중심으로 더 복잡하고 장기적인 가치 분배 메커니즘을 설계할 수는 있습니다.

이번 브라질의 사례는 반대로 모든 이에게 다음과 같은 점을 상기시켜 줍니다: 모든 국가가 이러한 가치 분배가 국경 간 거래나 달러 유입 경로까지 확장되는 것을 허용하지는 않을 것입니다.

미국이 제시한 해답은 스테이블코인이 결제 인프라가 될 수는 있지만, 예금 계좌와 너무 유사해져서는 안 된다는 것입니다.

브라질이 내놓은 답변은, 스테이블코인은 규제 대상 자산으로 존재할 수 있지만, 사실상 달러화 통로가 되어서는 안 된다는 것이다.

양측 모두 “스테이블코인을 허용할 것인가”에 대한 답을 하는 것이 아니라, “스테이블코인이 어디까지 허용될 수 있는가”에 대한 답을 하고 있다.

이는 법안 문구의 사소한 수정이 아니며, 특정 신흥 시장의 단순한 금지령에 그치는 것도 아니다.

이는 스테이블코인 경쟁이 '누가 발행할 수 있는가'에서 '누가 사용자에게 지속적으로 가치를 분배할 수 있는가, 누가 달러 계좌 진입점을 통제할 수 있는가, 누가 국경 간 통로를 통제할 수 있는가'로 전환되고 있다는 신호다.

이제 각국이 진정으로 결정해야 할 것은 스테이블코인을 도입할지 여부가 아니라, 스테이블코인이 자국 금융 시스템에서 가장 민감한 영역에 접근하는 것을 허용할 의향이 있는지 여부입니다.

선진국의 경우, 그 층은 여전히 은행 예금과 계좌 관계이며; 개발도상국의 경우, 그 층은 국경 간 결제, 자본 이동 및 통화 주권이다.

이 문제는 끝나지 않았을 뿐만 아니라, 오히려 이제 막 시작되었다.