主要中央銀行が金融政策で強硬姿勢に転じる：インフレ懸念と経済現実の衝突

2025年12月、世界の主要中央銀行は金融政策において明らかにタカ派的な転換を見せている。。最近のインフレデータは概して鈍化の兆候を示しているにもかかわらず、連邦準備制度理事会（FRB）、欧州中央銀行（ECB）、イングランド銀行（BOE）などの機関は、潜在的なインフレリスク、特に関税政策によって引き起こされる可能性のある物価上昇圧力への警戒を強調し続けている。こうした政策スタンスは、低迷する労働市場や弱まる消費者需要という現実とは対照的で、将来の緩和サイクルに対する市場の期待を大きく冷え込ませている。もちろん、日本銀行は監視にさえ動いている。

11月の米消費者物価指数（CPI）は、前年同月比2.7％増となった。市場予想の3.0％～3.1％を下回る2.7％となり、コアCPI（食品とエネルギーを除く）はさらに低下して2.6％となった。このデータは12月18日に発表されたもので、10月のCPIデータは10月の政府閉鎖のため欠落しており、その結果11月の連鎖変化は一部欠落しているが、前年同月比データは依然として信頼できる指標とみられている。関税インフレに対する市場の期待はデータに反映されておらず、TIPS市場のブレーク・イーブン・レート（損益分岐点金利）はこのところ2.2～2.3％の範囲で推移していることから、投資家の将来のインフレに対する期待は緩やかで、大きく上昇していないことがうかがえる。

米連邦準備制度理事会（FRB）は12月の会合で、フェデラル・ファンド・レート（FF金利）を25ベーシスポイント引き下げ、3.50-3.3％とした。これは2025年における3回目の利下げである。しかし、ドットプロットを見ると、2026年の利下げは1回のみと予想されており、市場の前回予想を大きく下回っている。これは、FRBが労働市場の弱体化（11月の非農業部門雇用者数は6.4万人増にとどまり、失業率は4.6％と2021年以来の高水準）に懸念を抱いていることを反映している。FRB議長は、弱い雇用統計にもかかわらず、関税の不確実性が物価を押し上げる可能性があり、さらなる緩和については委員会内で意見が分かれていると強調した。

欧州中央銀行（ECB）は18日の理事会で預金制度を2％に据え置いた。ラガルドECB総裁は、現在の政策が「良好な状態」にあることを改めて強調し、2025-2027年の金利を引き上げた。ECB関係者は、ユーロ圏経済は予想以上に成長しており、力強い内需が経済の回復力を支えていると指摘した。11月のユーロ圏インフレ率は2.1％と目標の2％をわずかに上回ったが、一部の当局者は、サービスインフレの持続を警戒して、次のステップは利上げになる可能性を公に示唆した。2026年の利上げ確率は約30%に上昇し、緩和サイクル終了に関するECBのコンセンサスを反映している。

イングランド銀行は12月の会合で、5対4の僅差で25bpの利下げを決定した。25ベーシスポイントの金利引き下げを決定し、基準金利を3年ぶりの低水準となる3.75％に引き上げた。しかしベイリー総裁は、2026年にはより慎重な意思決定が行われ、将来の利下げ余地は限定的であると警告した。11月の英消費者物価指数（CPI）は前年同月比3.2％と予想の3.5％を下回り、コア・インフレ率も後退した。しかし、労働市場は大幅に悪化した。11月の失業率は5.1%に上昇し、雇用者数は前四半期比で減少、GDPデータは第4四半期の縮小の可能性を示唆した。中央銀行内ではタカ派が優勢で、成長への下振れリスクよりもインフレリスクを重視しているため、市場は今回の利下げを2025年最後の利下げと見ている。

世界の中央銀行がタカ派にシフトした背景には、関税インフレに対する継続的な懸念がある。2025年、米国が実施した複数の関税措置は、輸入価格を押し上げ、サプライチェーンを通じて消費者側にも波及する可能性のある潜在的な供給ショックとみなされている。エコノミストは、カナダ、メキシコ、中国に追加関税が課された場合、コアインフレ率が0.8％ポイント上昇すると推定している。しかし、実際のデータはこの懸念を裏付けるものではなかった。CPIは米国と英国で同時に鈍化し、夏に一時的に加速した物価上昇圧力が後退したことを示唆している。市場のブレーク・イーブン・インフレ率は回復の兆しを見せず、債券カーブは強気のスティープ化を示しているが、これはインフレ率の上昇よりもむしろインフレ脱落期待を反映している。

このような政策スタンスと経済実態の乖離は、中央銀行が歴史の教訓に偏っていることに起因する。2018-2019年のサイクルに似ているが、短期間のCPI加速は貿易戦争のせいにされたが、その後世界経済の低迷がインフレ率の急速な低下を招いた。中央銀行のモデルは、利下げを強力な刺激策とみなす一方で、労働市場の低迷が需要を減衰させる効果を無視する傾向がある。現在では、広範な物価上昇よりも、個人消費の後退と雇用喪失の累積が支配的な要因となっている。このことは、ゲーム機などの耐久消費財の売れ行きの落ち込みに象徴されている。企業は値上げを試みたが、需要の弾力性によって売れ行きが急減し、価格修正を余儀なくされた。

より広い視野から見ると、世界経済は広範な物価上昇ではなく、スタグフレーションのリスクに直面している。スタグフレーション "のリスクは、過熱というよりもむしろ、"スタグフレーション "のリスクである。失業率の上昇と雇用喪失の加速は、インフレ率の鈍化を伴っており、中央銀行の「経済の回復力」という説明とは矛盾している。2025年春の市場の混乱に続く暴落がないことは、体制が強固である証拠ではなく、貿易の不確実性が唯一の下振れ要因ではないことを示しているに過ぎない。中央銀行は株式の反発を経済の健全性の表れと見ているが、雇用と所得が消費に与える決定的な影響を無視している。

ホークスはと見ている。関税の不確実性は、インフレ期待を固定し、1970年代のようなスパイラルを避けるために金利を高く維持することを求めている。国際通貨基金（IMF）とOECDは、関税が成長の足かせとなり物価を押し上げると警告しており、中央銀行は金利を「より高く、より長く」維持する必要があるとしている。対照的に、ハト派と一部の市場アナリストは、インフレが主な脅威ではないことがデータで確認されており、過度の引き締めは景気後退を悪化させると指摘した。債券市場の強気の急騰は、ポジティブな兆候というよりむしろディスインフレの兆候と見られている。

2026年を展望すると、主要中央銀行間の政策の乖離は強まるだろう。。FRBは雇用の悪化に対応して限定的な緩和を継続する可能性が高く、ECBとBOEは利上げを一時停止するか、利上げに移行する可能性が高く、新興市場の中央銀行は為替レートの下落や資本流出に対処する必要がある。関税交渉の進展は重要な変数である。もし緩和されれば、インフレ懸念は沈静化し、緩和の余地が再び広がるだろう。

全体として、中央銀行の現在のタカ派的スタンスは、相応の予防措置はあるものの、データとの乖離リスクが高まる。歴史を振り返ると、インフレバイアスはしばしば政策の誤りを招き、需要サイドの弱さを無視する。投資家は、労働指標と関税動態に注視し、政策の転換点を判断する必要がある。世界経済は不確実性が高まっており、中央銀行は同じ過ちを繰り返さないよう、インフレと成長という2つの目標のバランスを取る必要がある。