ビットコインの静かなIPO：現在の統合はあなたが考えているようなものではない

著者：Jordi Visser 翻訳：大場善（ゴールデンファイナンス）

市場の低迷は事実

率直に言って、現在の暗号通貨市場のセンチメントは極めて悪い。

S&P500は史上最高値に近づき、ナスダックは急騰し、金価格は4,300ドルを超え、ハイテク株は上昇を続けている。リスク資産への資金流入が続き、投資家の信頼感も高い。

そしてビットコインは？ほとんど動いていない。

横ばい、固まりつつある、揺れ動く、退屈 - どんなに言葉を尽くしても、コミュニティに浸透しているフラストレーションを隠すことはできない。他の資産はすべて上昇しているのに、なぜビットコインだけが動かないのか？

この認知的不協和は明らかだ。ビットコインETFは成功裏にローンチし、毎月の資金流入を集め続け、機関投資家の採用は加速し、ジーニアス法は可決され、クラリティ法も目前に迫っており、規制当局の取り締まりもなく、大規模なハッキングもなく、中核的な物語の崩壊もない。うまくいくはずだったことがすべて実現したのだ。

しかし、現実は、他の資産が上昇するのを見ている間、ビットコインは動かなかった。

ここ数年、私は暗号コミュニティとのつながりを深めてきた。伝統的な不換紙幣の金融システムと暗号のエコシステムの両方に焦点を当て、私は見慣れたパターンを認識するようになった。この2つの類似点は目を見張るものがあり、相違点も同様に目を見張るものがあるが、時にはその類似点が思いがけない形で姿を現すこともある。

誰もが間違った見方をしているとしたら？

もしビットコインが間違った方向に進まず、代わりに伝統的な金融的な意味でのIPOを遂げたとしたら？

2つの世界の架け橋

私の暗号への旅は、伝統的な市場への理解を捨てず、そのレンズで暗号を見たという事実を中心に、啓発的なものでした。その革命的で本質的に非中央集権的な起源にもかかわらず、ビットコインは資本主義そのものと同じくらい古い経済法則に従っていることが、次第に明らかになってきた。

初期投資家は大きなリスクを取っており、投資が成功すれば、多額の報酬を得るに値する。しかし重要なのは、最終的にはそのリターンを現金化する必要があるということだ。流動性が必要であり、出口が必要であり、分散が必要なのだ。

伝統的な市場では、この時点はIPOとして知られており、初期の信奉者がキャッシュアウトし、創業者が富を実現し、ベンチャーキャピタルがリミテッド・パートナーに資金を返却する時点である。それは失敗ではなく、成功の証なのだ。会社はIPOで死ぬのではなく、変化し、成熟し、持ち株は分散される。

ビットコインは、背後に物理的な企業が存在しないため、伝統的なIPOを経たことはない。しかし、経済学の法則は構造が変わってもなくならない。

真実からの乖離を明らかにする

現在の市場で実際に起こっていることについて話しましょう。

過去において、ビットコインの動きはハイテク株と高度に同期しており、流動性やリスク選好と密接に相関していた。何年もの間、ナスダックを見ればビットコインの方向性をおおよそ予測することが可能だった。しかし、2024年12月以降、その相関関係は完全に崩れた。

アルゴリズムトレーダーやモメンタム投資家など、多くの人が頭を悩ませている。

リスク資産が全般的に上昇し、ビットコインが存在しなかったとき、市場のシナリオはビットコインに何か問題があるというものになった。

しかし、伝統的な市場の経験からすると、それはまさにIPOチップの配布中に起こることです。

企業が上場し、初期の投資家が保有株を減らし始めると、市場全体が上昇しても、株価は調整局面に入る傾向がある。なぜか？初期投資家はパニック売りをしているのではなく、計画的にポジションを減らしているのだ。彼らは慎重で、価格を下落させたくないし、忍耐強い--何年も待っているのだから、スムーズにいくようにするためにあと数カ月かかってもかまわないのだ。

一方、新規投資家は慎重に参入する。高値を追うのではなく、プルバックで徐々にポジションを構築し、チップの配布が終わるのを待ってから追加投資する。

その結果、誰もが気が狂いそうになるような横揺れが生じる。

その結果、誰もが気が狂いそうになる横揺れ。ファンダメンタルズは良好で、市場全体は上昇しているのに、株価は動かない。サークルやコアウィーブを見てみよう。IPO価格決定後に急騰し、その後統合段階に入った。

見覚えがあるだろうか？

ビットコインの低迷がマクロ要因の結果であれば、リスク資産から離れるのではなく、リスク資産とともに下落するはずです。もし本当に暗号の冬であれば、パニックが起き、投機的な売りが出て、業界全体が連動して下落するはずだ。しかし、現実には、より具体的なシナリオが見えている。安定した買いに対して、誰かが計画的かつ忍耐強く保有資産を減らしているのだ。

この売りは、私がパニックに陥っているのではなく、目標を達成し、退場する時が来たというシグナルだ。

どんどん証拠が増えていく

そのとき、思いがけない、しかしおそらく長い間待ち望んでいたお墨付きをもらった。

ギャラクシー・デジタルの最近の決算説明会で、マイク・ノヴォグラッツ氏は、同社が90億ドル相当のビットコインをクライアント9億ドルで売却したと発表した！この数字について考えてみてください。これは、個人投資家によるパニック的な売り越しでも、トレーダーによる売り越しでもなく、この分野における初期の巨人による、巨大なポジションからの計画的な撤退です。

しかし、彼らは単に利益を得て現金化しているだけなのだ -- まさに初期投資家が、資産が成熟し、市場が大量退出をサポートするのに十分な流動性を得たときに取るべき行動なのだ。

ポイントは、この初期の巨人は孤立したケースではないということだ。

チェーン上のデータを解釈する方法を知っている人なら誰でも、その傾向をはっきりと見ることができます。何年も動いていなかった古いコインや、ビットコインの価格が1桁台だった頃から休眠状態だったコインが、今になって突然活発化しているのです。集中的なバーストでもなく、パニック的なシフトでもなく、年初から（特に夏以降）着実かつ組織的な動きとなっている。ビットコインがクリプトパンクの実験であったときにため込んでいたアドレスが、ついにポジションを動かし始めたのです。

恐怖と貪欲の指数を見て、ソーシャルプラットフォームのセンチメントを見てください - コミュニティは意気消沈し、個人投資家は屈服しています。

これは、スマートマネーが脆弱な保有者にチップを配るときに起こる典型的な感情状態である。

しかし、ほとんどの人が見逃しているのは、現在の段階を理解すれば、この感情は実際には強気のシグナルだということだ。

初期ホルダーのマインドセット

別の方法で考えてみましょう：あなたが2010年にビットコインを採掘した人、または100ドル、あるいは1,000ドルで購入した初期投資家だとします。

あなたは、Mt.Gox取引所の崩壊、中国での複数の禁止、2018年の弱気市場、新クラウンの流行、規制の不確実性を生き抜き、主流メディアがビットコインを詐欺と呼ぶ10年以上に耐えてきた。

あなたは、ほとんど誰も信じなかったときに信じることを選び、リスクを取り、最終的に成功しました。

しかし、今はどうでしょうか？

あなたは何世代もの運命を変えるほどの富を持ち、生活状況も変わりました。引退するかもしれないし、子供が大学に行くかもしれないし、AIに多角化したいかもしれないし、ジェフ・ベゾス級のヨットを買いたいかもしれないし、ビジネスを始めたいかもしれないし、単に何年も辛抱強く待った成果を楽しみたいかもしれない。

そして今、あなたはついに市場を破壊することなくポジションを手放すことができる。

これは前例のないチャンスです。

何年もの間、市場には十分な流動性が欠けていました。2015年には、1億ドルのビットコインを売ろうとすると、必然的に価格が暴落しました。市場はそのような圧力に耐えられないのだ。

しかし、今は違う。ETFが機関投資家に買いを提供し、大企業がバランスシートにビットコインを加え、政府系ファンドが参入している。市場はようやく、初期の保有者が混乱を引き起こすことなく、大きなポジションから撤退できるところまで成熟した。

より重要な見識はこうだ：リスク選好が高まる環境下で保有額を減らすことを選択したのは、まさにその時点で買い手が十分な資金を持っていたからだ。株式市場が上昇し、信頼感が高まり、流動性が豊富なときは、チップを配るには絶好のタイミングだ。パニックで売ればビットコインの価格を下落させる可能性がある一方、他の資産が好調なときに保有を減らすことは、賢明なビジネス上の判断に過ぎない。

これは初期の巨大クジラが待ち望んでいた瞬間であり、彼らが望むのは（とっくに到達している）特定の価格ではなく、流動性、市場の厚み、そして実際に退出する能力なのです。

ミッションは達成され、ビットコインはその価値を証明した。

なぜ今は弱気相場ではないのか

すでに懐疑的な声が聞こえてきます：4年サイクルの終わりに弱気相場の言い訳をしようとしているように聞こえます。

その懐疑的な意見はもっともである。

ベアマーケットは、恐怖、マクロ環境の悪化、核となる物語への信頼の喪失によって引き起こされる。2018年を思い出してほしい。取引所は次々と崩壊し、ICOは詐欺であることが暴露され、業界全体が詐欺の悪臭を放ちました - 人々はビットコインがゼロになることを恐れて売り抜けたのです。

2020年3月を覚えているだろうか？世界的な大流行があり、すべての資産が急落しました - 人々は生き残るために現金のために売りました。

しかし、現在の状況はまったく違う。

現在、ビットコインのファンダメンタルズは間違いなく過去最強です。かつては不可能だと考えられていたETFの承認が現実のものとなり、機関投資家の採用が加速し、半減は予定通り（4年ごとに、時計仕掛けのような正確さで）、サイバーセキュリティは過去最高、ハッシュレートは過去最高、ステーブルコインの採用は増加傾向にあり、資産のトークン化は進み、ステーブルコインの採用は過去最高となっています。資産のトークン化が進み、ネットワーク効果が取引量の爆発的増加をもたらそうとしている--暗号業界のビジョンはついに現実のものとなりつつある。

とはいえ、暗号業界の暗黒の時間（価格の暴落、詐欺の発覚、規制当局の反発）からわずか3年しか経過していないことを、誰もが忘れてはならない。トレント価格は当時の最高値からまだ20～50%も低く、過去2年間、業界全体を支えてきたのはビットコインだ。

ベンチャーキャピタルやヘッジファンドは、かつて暗号業界の主要な投資家だったが、バブル崩壊後に没落した。彼らはまだ、暗号やSaaS投資（人工知能の台頭で打撃を受けた）での損失を癒していない。

現在の売り手は、信頼を失ったからやっているのではなく、勝っているからやっているのであり、そこが重要な違いだ。

弱気市場では、買い手がいなくなり、価格が暴落する。しかし、現実を見てください。ビットコインは暴落しているのではなく、固まっているのです。ビットコインは暴落しているのではなく、値固めをしているのだ。すべての買い戻しが買い手によって行われ、新安値を更新する代わりに、価格はレンジ内にとどまっている。

買い手は確かに参入している。彼らは辛抱強くポジションを構築し、チップの配布が完了するのを待っている。

これは、大型IPO後にロックアップが解除されるときとまったく同じパターンだ：株価は暴落せず、統合され、初期投資家が保有株を減らし、新たな長期保有者がポジションを積み上げる。

伝統的な市場からの教訓

ビットコインの現在の段階を理解するには、偉大なハイテク企業のIPO後の動きを見てみる価値があります。

アマゾンは1997年に1株18ドルで上場し、3年で100ドルまで上昇した。なぜか？初期の投資家と従業員がようやく流動性を獲得し、持ち株を減らし始めたからだ。1ドルでアマゾンを信じた多くの投資家は、100ドルで現金化した。100倍のリターンを得たのだから。しかし、株価が上昇し続けるためには、その売り圧力を吸収する必要があった。

グーグルの株価は2004年のIPO後2年近く統合され、フェイスブック（現メタ）も2012年から2013年にかけて同じことをした。

これは正常で健全なことであり、成功の証です。

企業はこの段階では衰退しないし、資産も枯渇しない。初期の信奉者たちは、より高い価格で、異なる投資サイクルで購入する新しい世代の保有者にバトンを渡すのだ。

暗号パンクから機関投資家へ、リバタリアンの理想主義者から企業の財務部門へ、忠実な信者から数十億ドルを管理する受託者へ。

それは善悪の問題ではなく、単なる進化であり、成功する資産の自然なライフサイクルなのだ。

権力の移行

この移行は広範囲に及び、注目に値する。

ビットコインは、非中央集権を信じ、政府の管理からの自由を求め、制度的な信頼よりも数学的な確実性を信じたクリプトパンクが生み出したイデオロギーから生まれました。アーリーアダプターは、反逆者であり、非主流派であり、他の人々がそうでないところに可能性を見出した先見者であった。

今日、このような人々がその役割を果たし、バトンを渡している。そして、そのバトンを受け取った企業は、イデオロギーにはあまり関心がなく、リターンに関心を持っている。ブラックロックは自社銀行であることにこだわらず、ポートフォリオの分散とリスク調整後のリターンのみを重視している。

これは損失なのだろうか？ある意味ではそうだ。ビットコインが初期の頃のような積極的な勢いを再び持つことはないかもしれません。年間100倍のリターンの時代は終わったかもしれませんし、かつて巨万の富を生み出したボラティリティは、保有者の構成が多様化するにつれて減少するでしょう。

しかし、これは勝利でもある。ビットコインが飽きられるほど長く生き残り、初期の信奉者たちが文字通りキャッシュアウトして去ることができるほど、その成功が完全なものであったこと、そして世界で最も保守的な金融機関でさえ買い始めるほど、その価値が証明されたことである。.

さらに重要なことは、このようなチップの配布は、市場構造から見て長期的には極めて強気だということだ。

集中よりも分散が良い理由

伝統的な市場を観察することで、ビットコインにも当てはまることが1つ分かった。

ビットコインが主に数千人のアーリーアダプターによって保有されている場合、市場は本質的に不安定である。価格が劇的に変動するのは、単に保有者の構造が不安定だからです。

しかし、保有銘柄が分散されるにつれて（何千人もの投資家が巨大なポジションを持つのではなく、何百万人もの投資家が小さなポジションを持つことによって）、市場構造はより安定する。

現実的に考えてみましょう。100人が供給量の50％を保有し、そのうちの1人が売却を決めた場合、総供給量の0.5％が市場に流入し、必然的に価格に影響を与えます。しかし、100万人が供給量の50％を保有している場合、1万人が売却を決めたとしても、売り圧力の合計は0.5％だが、それは異なる時間、異なる価格、異なるプラットフォームでの数千の取引に分散される。

これはまさにIPO後に起こることです：最初の株主グループは小規模で（創業者、初期の従業員、VC）、IPOとロックアップ期間が終了した後、保有株は細分化され、インデックスファンド、リテール、機関投資家を含む数百から数百万の保有者になります。機関投資家を含む。

株価が変動しにくくなったのは、企業の魅力が低下したからではなく、保有者構造がより強固になったからである。

ビットコインは現在、このような変貌を遂げている。かつては単独で市場に影響を与えることができた初期の巨大なクジラは、ETFを通じて何千もの機関投資家に、取引所を通じて何百万もの個人投資家に、そして企業の国庫や年金基金に、その保有量を減らしています。

中央集権的な口座から分散型の口座にビットコインが移動するたびに、ネットワークはより弾力的になり、価格はより安定し、資産はより成熟します。

確かに、これは10倍の暴騰の時代がおそらく歴史に残ることを意味しますが、集中的な売りによる壊滅的な暴落のリスクが減少していることも意味します。

非中央集権的なホルダー構造こそが、投機的な資産と耐久性のある価値貯蔵とを分けるものであり、ビットコインを魔法のようなインターネット通貨から世界的な通貨資産へと昇華させるものなのです。

今後のタイムライン

これが正しいとすれば（そして、この判断を強く支持する証拠があると思います）、投資家は何を期待すべきでしょうか？

何よりもまず、忍耐です。 IPOチップの配給は通常6～18カ月続き、現在のプロセスは数カ月前かもしれませんが、まだ完了していません。また、ビットコインのサイクルは不換紙幣資産よりも速く、ビットコイン時間で言えば、6カ月以上経過している可能性がある。今のところ、ビットコインは依然としてリスク資産とともに上昇しないことで人々を失望させ、市場センチメントはしばらくの間落ち着いたままである可能性が高いため、横ばいの動きが続くと予想される。

第二に、ボラティリティが低下する。かつてよく見られた80%の下落が50%に、50%の下落が30%に、そして10倍の上昇が3倍になるかもしれない。これは、高いリスクを求める投機家を失望させるだろうが、リスク管理者を安心させるだろう。

第三に、伝統的なリスク資産との相関がペイアウト期間後に戻る可能性がある。初期のメガウオールが削減を完了し、保有資産が十分に分散されれば、ビットコインは市場センチメントに追随するように戻る可能性があるが、ボラティリティはより低く安定する。

4つ目（そして重要なポイント）：市場心理が改善するのは、チップの配布がほぼ完了してからである。ビットコインが株式市場の上昇に追いつくのを待ち、4年サイクルの終わりを恐れているのだ。辛抱強く、売り圧力が一段落し、機関投資家が辛抱強くポジションを構築し、初期の供給を吸収すれば、進むべき道は明らかになるだろう。

正確な時系列を予測することは不可能だが、伝統的な市場で似たようなパターンを見たことがあるだけで、現在のトレンドを認識することができる。

資産クラスの成熟

あらゆる革命的なテクノロジーは、このような進化を遂げる。

インターネットの黎明期には、信奉者たちがビジネスモデルもなく、しかし接続性が世界を変えると信じて会社を設立しました。彼らは正しく、その多くは大金持ちになった。その後、インターネット・バブルの崩壊と業界再編が起こり、株式の保有比率は変化し、夢想家は実行家に道を譲った。インターネットは滅びるどころか、初期の誇大宣伝よりも長い時間軸で、実際にビジョンを実現したのである。

パーソナルコンピュータ、携帯電話、クラウドコンピューティング、人工知能など、変革をもたらすテクノロジーはすべて似たような軌跡をたどる。その後、失敗と成熟の期間と思われる移行期に入る。

ビットコインもまったく同じ道をたどっている。

初期のホルダーたちは、ビットコインがゼロになる可能性があった時期にリスクを取り、嘲笑、規制の不確実性、技術的な困難に耐え、インフラを構築し、マウントゴックスの崩壊を乗り越え、スケーリングの議論に毅然と立ち向かい、誰も耳を貸さなかったときに積極的に主張しました。

彼らはやり遂げました。ビットコインは今や時価総額1兆ドルの資産となり、世界最大の金融機関に認められています。

今、彼らは相応の利益を得ている。

これはビットコインの終わりでも、終わりの始まりでもなく、始まりの終わりです。

投機から機関投資家の保有へ、クリプトパンクの実験から世界的資産へ、中央集権型から分散型へ、劇的な変動から安定へ、革命的なものから基本的なものへ。

派遣期間中のチャンス

私が自信を持てるのは、両側を見てきたからです。

私は伝統的な金融の仕組みを理解しており、IPO、ロックアップの期限切れ、機関投資家のビルドアウトに精通しています。

私は暗号コミュニティ（希望、失望、そして今回のさまざまな信念）を理解しています。

本当に違うこともあれば、そうでないこともある。

ビットコインの現状は変わっておらず、むしろ何世紀にもわたって市場を支配してきた経済法則が、新しいシナリオになっている。

すべての人が感じている景気後退は、失敗の兆候ではなく、むしろ旅の最も厳しい段階にいることの兆候である-初期の信者は現金化し、後発の信者はチャンスを逃したと感じる。この段階は不快で苛立たしいものだが、必要不可欠なものなのだ。

長期投資家に自信を与える重要な洞察は、チップの配布が完了すれば、ビットコインの構造はこれまで以上に強固になるということです。

ポジションが数千人の初期のメガウオールから数百万人の投資家に分散されると、資産はより弾力的になり、単一の事業体による操作がより困難になり、より安定し、より成熟し、劇的なボラティリティを引き起こすことなく多額の資金を引き受けることができるようになります。

IPOはほぼ終わり、初期のクジラたちは報酬を得ている。そして、ビットコインが最終的に発表されることで、次の段階の舞台が整うことになります。それは、もはや莫大なリターンを得るための投機的な手段ではなく、分散化された安定した保有者構造を持つ基本的な貨幣資産です。

100ドルで購入し、1000万ドルへの上昇を夢見る人にとっては退屈に聞こえるかもしれない。

100ドルで購入し、1000万ドルの上昇を夢見る人にとっては退屈に聞こえるかもしれません。しかし、何兆ドルもの資金を管理する機関や、バランスシートの多様化を目指す企業、準備資産を模索する国にとっては、退屈こそが望むところなのです。

一元保有の興奮は分散投資の耐久性に取って代わられつつあり、初期の信奉者たちは、高値で買う動機の異なる長期保有者にバトンを渡している。

これが成功の姿であり、ビットコインのIPOです。

このプロセスが完了すれば、チップの配布は終わり、保有資産は十分に分散され、真の機関投資家による本格的な採用が始まります。-- このプロセスが完了すれば、チップの配布は終わり、保有株は十分に分散され、本当の意味での機関投資家による採用が本格化する。

現在の統合はイライラさせ、センチメントは悪く、リスク資産からの乖離は混乱を招く。

しかし、ビットコインのファンダメンタルズはかつてないほど強くなっており、中央集権型から分散型へのポジションの構造的変化は、まさに革命的な実験から耐久性のある通貨資産へとアップグレードするために必要なものです。

初期の巨大クジラは流動性イベントを経験している。そして、彼らは、それが最初に保有されたときよりも強く、より多様で、より弾力性のあるビットコインを残しています。

これは絶望する理由ではなく、ポジションを構築するチャンスです。ビットコインのボラティリティは誕生期の価格であり、その安定性は成熟期の証明となるだろう。