Aave創設者による証言：金融インフラ層としてのAave

著者：スタニ・クレチョフ（Aave創業者兼CEO）；翻訳：@金色财经xz

以前にも指摘したように、DeFiは資本配分の問題、すなわち供給側の課題を改善しました。オンチェーン流動性は極めて柔軟であり、リスク調整済み取引機会へプログラム的に流れることさえ可能です。Aaveは、過去数年間に築いた信頼と、暗号資産担保ローンモデルにおける優れたコスト構造により、数千億ドル規模の流動性を吸収できることを実証している。

この流動性は、現在台頭しつつある金融の基礎要素と応用シナリオに巨大な機会を創出している。DeFiの次の進化段階は需要問題に焦点を当て、流動性の需給バランスを再調整することにある。

以前にも述べたように、太陽光発電インフラだけでAaveには30～50兆ドルの収益機会が存在する。しかしこれは終着点ではなく、Aaveは200兆ドルを超える将来の機会を開拓できる。

1. 万物を駆動するインフラ、万物を繋ぐ金融

あらゆるものを機能させる基盤はインフラです。この層こそが、電気自動車の走行距離を確保し、住宅を暖かく明るく保ち、水を円滑に流し、コンピューターの演算を可能にし、世界をつなぎ続けるのです。

資本配分の観点では、インフラは堅実な選択肢と見なされます。世界はエネルギー、水、コンピューティングパワー、通信を必要としています。成熟したインフラは技術リスクも低く、このリスクは時間の経過と規模の経済効果によって減衰し、成熟過程において技術的機会から金融的機会へと転換します。

安定性と安全性が評価される一方で、新興インフラも強力な投資機会を提供し、より高いリターンをもたらす可能性があります。その技術はコスト曲線の初期段階に位置し、それに応じてリスクプレミアムも高くなります。

（適切な）インフラは金融にとって理想的な投資対象です。なぜなら通常、多額の資金調達を必要とする資本支出と、低い運営コストを伴うためです。これは運営コストが十分に低く、資産のライフサイクルを通じて債務返済をカバーできることを意味します。多くの点で、将来の発展を支えるインフラはキャッシュフローを生み出すハードアセットと言えます。

最も重要なのは、構造が適切に設計されていれば、インフラ融資はAaveの貸付モデル——ユーザーの信用ではなく資産自体を担保とした貸付——に従う点であり、これは現在の運営モデルと非常に類似している。

2、機会の規模は？

世界の豊かさへの移行に不可欠なインフラ資産として、私は以下を挙げる：太陽光発電所、蓄電池、データセンターとGPU、電動化交通、ロボット、海水淡水化、鉱物採掘、炭素回収、原子力、宇宙インフラなど。ここに挙げられていない資産があるのは、私の自信不足ではなく、このカテゴリーの広範さを示すためである。「豊かさ資産」に分類され、かつ陳腐化しつつあるインフラではない限り、その資産は意義を持つ可能性が高い。

太陽光発電と蓄電池：太陽光発電だけで150～300億ドルの設備投資資金が必要となる。この規模であれば、2050年までに化石燃料を置き換えるだろう。詳細は過去の記事で論じている。

データセンターとGPU：GPUとデータセンターの累積資本支出は150～350億ドルの範囲で、AIアプリケーション普及への感応度によって変動する。マッキンゼーだけでも2030年までに670億ドルの資本支出需要を予測している。私の論理は一貫している：コンピューターにより多くの計算能力を与えれば、より多くの計算を実行し、より複雑なタスクを担えるようになる。ムーアの法則には限界があるが、我々は原子レベルのエンジニアリングとGPUの垂直積層の時代に入ろうとしている。こうした進歩でさえ、さらなる計算能力の構築を阻むことはできない。量子コンピューティングは考慮に入れていないが、それは自らの計算能力の分散型拡張を駆動する可能性がある。

ロボット：人間のタスクの自動化は、私たちが移行しつつある世界の決定的な特徴となる。専用倉庫システムから日常的な肉体労働を担うヒューマノイドロボットまで、ロボットは人間の労働に取って代わり、私たちにより多くの自由をもたらす。ロボット分野だけで、2050年までに80億～350億ドルの資本支出が必要となる可能性がある。

電気自動車インフラ：交通の電化（電気自動車、鉄道、航空機、ドローン、充電ネットワーク、船舶、港湾）は、化石燃料システムから電力システムへの大規模な転換を目前にしています。2050年までに必要な資本支出は約1000億～2500億ドルと予測されます。自動運転技術そのものが、車両の遊休化を防止します。それらは24時間体制で社会に貢献するでしょう。

原子力：原子力を豊富な資産と見なす点については複雑な思いがある。大量のエネルギー生産において確実な選択肢ではある。しかし、原子力は政策に深く根ざしているため、イノベーションが難しく、資金調達も困難である。プロジェクトは通常、予想以上に高コストかつ長期化する。小型モジュール炉の登場と政策枠組みの改善により、この状況は変化する可能性がある。私の資本支出見積もりはより保守的で、政策制約下では2050年までに30億～80億ドルと見込まれる。

太陽光海水淡水化：海水淡水化は新しい技術ではない。数十年前から存在し、中東諸国はこれに大きく依存している。コストは依然として高いが、規模の経済と太陽光発電により、世界中どこでもほぼ無料で水を得られるようになる。必要な資本支出は2050年までに60～120億ドルと予測される。

二酸化炭素回収：成長は政府のインセンティブによって牽引される。予測される資本支出：2050年までに30～80億ドル。

重要鉱物：電気化やロボットなどを支える銅、リチウム、ニッケル、希土類。予想資本支出：2050年までに50～150億ドル。

デジタルネットワーク：光ファイバー、通信タワー、衛星地上設備。予想資本支出：2050年までに60-150億ドル。

宇宙インフラ：輸送・打ち上げにおける規模の経済が適用されるにつれ、宇宙分野は規模要因として大幅に成長する。今後数十年で宇宙はインフラ領域となる。2050年の保守的な資本支出は20-60億ドルと推定されるが、この数値にははるかに高い乗数効果が伴う可能性がある。打ち上げコストが歴史的なコスト曲線に従って10-50倍低下した場合、収益機会は100-300億ドルに拡大し、極端なケースでは500億ドルに達する可能性がある。内訳は以下の通り：衛星コンステレーション30-80億ドル、打ち上げインフラ10-30億ドル、軌道上インフラ（燃料補給船・サービスステーション、本質的には軌道物流ハブ）20-70億ドル、宇宙太陽光発電20-100億ドル、宇宙製造10-50億ドル、月面インフラ10-50億ドル。（水素生産は、より広範な電化転換における展開が不透明なため省略した。）

総括すると、インフラ資金調達は DeFi にとって約 100～200 兆ドル規模の機会となり得る。比較対象として、世界トップ10銀行が管理する資産総額は約 130 兆ドルである。この変革の大部分の資金調達に成功すれば、Aaveは史上最大の金融ネットワークとなるでしょう。

3. Aaveに適切な形態を選択する

DeFiにおけるインフラ資金調達は主に2つの形態が考えられます。

形態1：利回りステーブルコイン（YBS）

YBSは、オフチェーン収益をオンチェーンユーザーに分配する有力なモデルとなりつつある。Ethenaは主にベーシス取引で実現し、USD.aiはGPU融資で実現している。sUSDai をステーキングすると、年率 10～15% の収益が得られます。

Aave の観点から見ると、YBS の成長はプロトコルの成長に直接つながります。Aaveは循環マシンのようなものです：あるYBSインフラ製品が生み出す収益がAaveの資金調達コスト（約4-5%）を上回る場合、循環的なアービトラージの機会が生まれます。つまり、YBSを担保にAaveから流動性を借り入れ、それを再投資するのです。私はYBSを、従来のオフチェーンファンドの特性を一部備えた、オンチェーン収益分配ラッパーと捉えています。

形態2：直接担保

トークン化されたインフラを直接担保として使用する場合、その収益または経済的付加価値はオフチェーン層または借り手に留まりますが、担保と貸出の需要によりAaveに流入し、預金者にステーブルコインの供給収益をもたらします。この経路は安定した純資産価値を意図していないため、価値変動がありステーブルコインのテストを通過できない資産に最適です。

どちらの経路が勝つのか？判断は難しい。両者にはそれぞれ利点があり、Aaveは両方のモデルを良好にサポートしています。YBSの実例には、EthenaのsUSDeやMapleのSyrupUSDTがある。直接担保の例としては、Tetherのゴールド（xAUT）、ビットコインやイーサリアム担保ローン、JAAA RWAファンドなどが挙げられる。これらのケースでは、原資産の経済的増価分は資産所有者に帰属し、その見返りとしてAaveを通じて間接的にオンチェーン預金者に利息が支払われる。特筆すべきは、Aave自身のaToken（例：aUSDC）が、ある意味でこの種のユースケースに向けた最も初期のオンチェーンYBS形態として機能している点である。

どの形態を選択するかはユーザータイプによって異なります。第一の形態では、YBS収益の最大化を目指すオンチェーン配置者がユーザー像となり得ます。第二の形態では、直接的なオンチェーン収益分配を伴わずに、インフラ構築による事業拡大を目指す事業者やファンドが、流動性状況の拡大を目的として借り手となる可能性があります。

4. 十分な収益はあるか？

現在の金利環境を踏まえると、DeFiには確かに過剰資本が存在しており、インフラ資金調達はこの資本を動員する十分な上昇余地を提供できるはずです。各業界の平均株式内部収益率は、太陽光発電10%、バッテリー12%、データセンター13%、電気自動車充電インフラ13%、水利インフラ9%であるのに対し、宇宙インフラは18%に達する。技術リスクが高く、コストカーブが早いほど、想定リターンは高くなる。

収益率は戦略によってさらに拡大可能である。Aave V4上に構築された金庫は、8-12%の利回りを生む太陽光発電所に配置可能であり、この資産を担保にGHOを借り入れる（Aaveに高収益をもたらす）。借り入れたGHOを、12-18%の利回りを生むバッテリー貯蔵施設、さらには年率10-20%の利回りを生むGPUデータセンター機会へ再投資できる。

DeFiユーザーは通常、償還リスクやロック期間に敏感です（分野の成熟に伴い、これは変化する可能性があります）。インフラ製品は通常キャッシュフローを生成するため、償還リスクの緩和に寄与します。Aaveを流動性補完として活用することで、これらの製品は特定の経済特性と信頼前提に焦点を当てる専門ハブへ流動性を提供するユーザーにとってよりアクセスしやすくなります。同時にリスクを隔離し、より広範なシステムへの波及を制限しつつ、インフラ機会へのアクセスを確保できます。もう一つの重要な違いは、資産そのものを直接トークン化することで、オークションベースの清算が可能となり、構造が複雑な債務パッケージファンドと比較して、これらの資産の流動性状況が改善される点である。

5、金融インフラ層としてのAave

AaveがRWAとインフラ機会を捉える最適な道筋は、流動性基盤層の資金調達である。技術リスクの低い成熟分野（例：太陽光発電）から着手し、Aave V4のハブ・アンド・スポーク構造が提供する精密なリスク管理を活用しながら、段階的に高リスク資産へ拡大していく。

現在、大半のRWAトークン化は既に深い流動性を有する資産（国債、マネーマーケットファンド、企業債）に集中している。これらの資産は取引が円滑で、ユーザーは既にそれらを担保とした借入手段を十分に有している。同様に、プライベートクレジットはDeFiの魅力的なユースケースに見えるが、欠点も存在する。プライベートクレジットは通常、CLO（債務担保証券）、企業融資、プライベートエクイティ（非公開株式）に資金を提供します。インフラストラクチャ層を基盤層と定義するなら、これは最上位層に相当します。この急速に変化する世界、特に最上位層においては、資産は私たちが構築しつつある未来に向けられる必要があり、過去から離脱しつつあるものに向くべきではありません。優れた資産担保証券（ABS）商品が紙面上では魅力的に見えても、未来の世界ではその位置付けを失う可能性があります。

伝統的金融資産のトークン化は成長を続け、暗号ネイティブ資産とその成長が常にAaveの物語の一部であったように、間違いなくAaveの物語の一部となるでしょう。しかし、より大きな機会は未来のインフラストラクチャー・ファイナンス層となることにあります。これこそが、RWAとAaveが私に興奮をもたらす理由です。

6. これはフィンテック企業にとって何を意味するのか？

大手フィンテック企業はますます流通と体験の層、すなわち強力な金融製品がエンドユーザーに届くインターフェースとなりつつある。以前私が指摘したように、DeFiを活用することでフィンテック企業は新製品に対してよりリーンなコスト構造を実現できる。DeFiはほぼ自律的に稼働し、より透明性が高く、スマートコントラクトによって実行が保証されます。運営コストが少なく、より薄い利益率を実現し、新たな金融機会を開拓します。

金融サービスがますますコモディティ化し、差別化された価値提案ができなくなった世界において、ユニークな収益機会を獲得する能力は、フィンテック企業（さらには銀行）とそのユーザーに新たな価値をもたらします。フィンテック企業がステーブルコイン発行分野に積極的に参入することは、自社ステーブルコインの新たなユースケースを開拓し、インフラ担保に基づく実需の貸出ニーズを喚起する可能性を意味します。

フィンテック企業と銀行は、Aave KitおよびAave Appを通じて、Aave V4上のインフラ担保から収益を生み出す、私たちが構築する未来をつなぐ理想的な流通チャネルとなり得ます。Aaveをフィンテック企業や銀行に統合して資本を注入することは、豊かな世界への移行を10～15年加速させる可能性がある。これはAaveとその数多くの統合パートナーが200兆ドル規模の市場価値を捕捉し共有できる、ユニークな機会である。