77 安定したコイン・ライセンスの申請：香港はどう選ぶか？

著者：Zhu Weisha、Zhang Feng

香港金融管理局（HKMA）はこのほど、2025年8月31日時点で、合計77の機関がステーブルコインのライセンスを申請する意向を表明したと発表した。銀行、テクノロジー企業、証券会社、決済機関など、幅広い事業体を網羅している。このデータは、香港のステーブルコイン規制の枠組みに対する市場の関心の高まりを反映したものであり、規制上の課題とその後の現実的な選択を示唆している。

これほど多くの申請を前に、香港特別行政区政府と金融規制当局は甘いジレンマに陥っている。もしそのすべてが承認されれば、規制当局のリソースは多大な圧力にさらされることになる。もし承認されるのが数社にとどまり、未承認の企業も法定要件を満たせば、香港の法治の評判に影響が出るかもしれない。この認可のジレンマの背後にあるより深い問題は、香港はどのようにして安定したコインの発展という歴史的な機会をつかむべきであり、同時にそれがもたらすかもしれない財務上のリスクを避けるべきなのか、ということである。align: left;">ステーブルコインの競争は、表向きは企業間の技術競争だが、本質的には資金力と制度上の優位性という点で、国家間の競争である。不換紙幣制度は、地域通貨（米ドルやユーロなど）、アンカー通貨（香港ドルなど）、ソブリン通貨（日本円や中国元など）の3つに分けられる。米ドルのスタビライザーの台頭は、すべてのソブリン通貨に難題を突きつけ、多くの弱いソブリン通貨は徐々に国際市場から撤退するかもしれない。

起業家精神は、このグローバルな競争において重要な役割を果たしている。1694年、スコットランドの企業家ウィリアム・パターソンがイングランド銀行を設立し、英国政府の財政危機を解決し、近代通貨制度の基礎を築いた。1983年、企業家ジョージ・パン財務長官が連動為替レート制度の導入を主導し、香港を為替危機から救い、国際金融センターとしての香港の地位を確立した。

今日、香港は安定した通貨を発展させる重要な岐路に立たされており、リスクのコントロールと起業家精神に不可欠なイノベーションの活力のバランスを取る必要がある。プロの管理職はシステムの導入には長けているが、重大な決定に直面すると慎重になる傾向がある。香港は、安定したコインの発展という歴史的なチャンスをつかむために、専門的な規制と起業家的なイノベーションを組み合わせる必要がある。

(I)香港ドル安定通貨：現実的制約と制度再構築

香港ドル安定通貨は、明らかな現実的制約に直面している。現実的な制約に直面している。香港ドルは連動為替相場制の下で米ドルにペッグされており、変動は1％に制限され、香港管理局による市場調整の対象となっている。複数の企業が香港ドル・ステーブルコインを発行できるようになれば、投機筋が米ドル、香港ドル、ステーブルコインのスプレッドを利用して裁定取引を行う可能性があり、制御不能なリスクが生じる。

したがって、香港ドル・ステーブルコインの発行は、既存の通貨制度に基づいて再構成されるべきである。最善の選択肢は、HKMAが3つの紙幣発行銀行（HSBC、スタンダード・チャータード、BOC香港）を指定し、連動為替相場制度に頼って香港ドル・ステーブルコインを発行することである。これにより、安定通貨の信用力と安定性を香港当局の管理下に置くと同時に、既存のシステムを最大限に活用することができる。

（ii）米ドル安定コイン（USHK）：香港にとっての大きなチャンス

米ドル安定通貨（USHK）は香港に大きな発展の機会を提供する。米ドル自体の安定は連邦準備制度理事会（FRB）の責任であり、香港金融管理局（HKMA）はUSHKと米ドルのアンカー関係を確保するだけでよい。発行の仕組みは香港ドルのステーブルコインと似ているかもしれないが、発行者は3行に限定されるのではなく、多くの適格機関に拡大できる。

USHKの利点は明らかです

革新的な利回りメカニズム：香港金融管理局は、保有する米国債の利子の一部を発行体に割り当てることができ、これは対照的である。これは、テザー（利息を支払わない）や米国ジーニアス法の対象となる機関よりもかなり魅力的である。

信用の透明性：香港金融管理局には42年の信頼があり、その監査と運営プロセスは成熟して透明性が高く、テザーなどの民間組織よりはるかに優れている。

統一されたブランディングUSHKブランドを統一することで、規模の経済と国際的な受け入れが容易になり、香港の金融センターをより代表するものとなります。

実装パス

prefering Ether as the issuance chain due to its stable consensus mechanism and high transparency;

同時に、イーサをベースとした透明性の高い集中型データベースを確立し、AML/CFT管理を強化する。

銀行レベルのKYC、AML、CFT基準への準拠を確保するための専門的な実施規則を策定する。

地政学的観点から、米国は法治国家として、香港のペッグ制為替相場システムやUSDT型商品の発行に介入する可能性は低く、したがってUSHKの発足は国際的な正当性を持つ。

（3）人民元安定通貨（CNHK）：慎重な前進のための限定的な選択肢

同様のメカニズムは人民元建て通貨の発行にも適用できるが、オフショア人民元市場に厳格に限定し、管理可能な規模（約3兆ドル）で、本土の金融安定に影響を与えないようにすべきである。もしこれが人民元の国際化を促進する試みであれば、人民元が自由に兌換できないという事実のために適切ではない。

金を裏付けとする人民元安定コインを導入できると考える人もいるが、これはインターネット時代に誕生した暗号通貨に対する理解を欠いた、時代遅れで近視眼的な考えだ。人民元安定コインの開発は、中国本土の金融の安定を損なわないことを前提に、慎重に進められるべきである。

第四に、認可決定の総合分析：トレードオフと規制革新の是非

完全承認の利益と欠点。77の組織の申請がすべて承認されれば、香港が金融イノベーションを受け入れるというポジティブなシグナルが発信され、より多くの組織が香港に集まり、短期的には市場の活気が高まるだろう。しかし、規制当局のリソースは大きなプレッシャーにさらされ、不十分な監督や金融リスクの増大の可能性がある。複数の機関による均質なステーブルコインの発行は、市場の断片化を招き、スケール効果を低下させる可能性がある。

選択的承認の長所と短所。少数の金融機関（例えば10～15）を選択的に承認することで、規制の質を確保し、システミック・リスクを軽減し、強い金融機関の育成にリソースを集中しやすくなる。しかし、これによって公平性に疑問が生じ、認可されていないが適格な企業が法的措置を開始し、法の支配に対する香港の評判が損なわれる可能性がある。また、審査が厳しすぎると、市場におけるイノベーションの活力が阻害される可能性がある。

差別化された規制の枠組みを確立する。性質の異なるステーブルコイン発行者のために分類された管理を実施し、差別化された規制要件を設定する。システム的に重要なステーブルコインにはより厳しい規制を課し、限定的な範囲のステーブルコインには適切に条件を緩和する。

米ドル安定コイン（USHK）の開発を優先する。.香港のコアコンピテンシーとしてUSHKの開発にリソースを集中させる。香港の法治国家の優位性、金融インフラ、国際化ステータスを活用し、USHKをUSDTに代わるより安全で透明性の高いステーブルコインにする。

香港ドル安定コインの発行を厳格に管理香港ドル安定コインの発行を厳格に管理。span text="">。香港ドル安定コインの発行には慎重なアプローチを維持し、紙幣発行3行に限定し、連動為替レートシステムとの整合性を確保し、裁定取引や金融リスクを回避する。

人民元安定通貨を慎重に推進する。人民元安定コインの開発は、中国本土の金融安定に影響を与えないよう、管理可能な規模のオフショア市場に厳格に限定すべきである。まずは試験的に実施し、経験を積んでから徐々に拡大することができる。

規制サンドボックス機構の導入です。イノベーションとリスクのバランスを取るため、規制のサンドボックス機構が導入され、企業が制限された環境で新しい安定したコインと関連技術をテストできるようになり、規制の枠組みを改善するための実践的な基盤が提供された。

規制技術の適用強化.規制科学技術の水準を向上させるための投資を増やし、ブロックチェーン、ビッグデータ、人工知能などの技術を活用してリアルタイムの監視とリスク評価を実現し、規制の効率と精度を向上させる。

起業家精神を解き放つです。規制の枠組みにイノベーションの余地を残し、起業家的な専門家が政策立案と実施に参加することを奨励し、金融イノベーションを妨げる過度に保守的な専門家の経営的思考を避ける。77件のステーブルコインライセンス申請は、課題と機会の両方を提示している。香港が直面している重要な決定は、単に「承認するかしないか」ではなく、差別化された規制と制度革新を通じて潜在的なリスクを最小限に抑えながら、安定したコインの発展のメリットを最大化する方法です。

米ドル安定コインUSHKは、香港にとって重要な歴史的機会を象徴している。米ドルのアンカーである香港ドルは、米ドル安定コインの上昇の影響を受けず、その恩恵を受ける可能性がある。香港は、そのソブリンとしての信頼性と金融基盤を活用して、他の小規模経済国にUSHKを採用させることが期待されており、大きな歴史的機会を手にしている。

安定通貨の競争は本質的に国家間の競争であり、香港は起業家精神を発揮し、リスク管理とイノベーションおよびダイナミズムのバランスを取る必要がある。香港の規制当局は、ステーブルコインの発展という歴史的なチャンスをつかむために、イノベーションを受け入れながら規制の厳格さを維持するという歴史的な役割を担うべきである。

香港はステーブルコイン開発の世界的リーダーになるのに十分な位置にあるが、その役割を担うには賢明な意思決定、革新的な規制、起業家精神が必要となる。77の申請の承認に関する決定は、国際金融センターとしての香港の成功のリトマス試験紙であり、香港がデジタル経済において競争力を維持し続けられるかどうかを決定する重要な戦いとなる。