当前加密货币市场背后的真相

作者：Ben Fairbank，RedFOX Labs联合创始人兼CEO；编译：Shaw 金色财经

2025年末市场反思指南

我们所有人都严重误判了市场，我首先承认，我也没预料到它会这样发展。老实说，我原本以为到这个时候，我们早就已经处于一轮疯狂牛市的尾声，或者至少也快到尾声了，可这轮牛市甚至还没开始呢。

2025年夏末（美国夏季），资深分析师和华尔街银行纷纷预测加密货币市场将迎来新一轮的“月度牛市”。高盛和摩根大通的预测显示，比特币价格可能飙升至22万美元以上，甚至接近25万美元。Fundstrat的模型预测更高。然而，市场却遭遇了惨烈的逆转，比特币价格在短短六周内从10月6日12.6万美元的峰值暴跌30%，跌至约8.4万美元。如果你感到措手不及，或者觉得这是某种巫术，你并不孤单。对这一轮周期的集体误判，正是今天故事的第一个教训。

全球经济潮流是图表背后无形的手

2025年危机接踵而至，令人匪夷所思。乌克兰和加沙的持续冲突、中美竞争以及苏丹的动荡局势都令民众情绪低落。除此之外，一些金融欺诈和腐败行为也在全球各地上演。

• 贸易保护主义政策。10月，美国总统特朗普宣布对中国进口商品加征100%的关税，以报复中国限制稀土出口。这一消息在几分钟内导致标普500指数市值蒸发1.5万亿美元，并引发加密货币市场的大规模抛售。

• 关税引发滞胀威胁。独立分析警告称，激进的关税政策可能引发滞胀。正如一份宏观经济报告所言，地缘政治局势恶化和关税威胁迫在眉睫，使得比特币的定位从“高贝塔系数科技股”转变为一种非主权价值储存手段和对金融系统武器化的对冲工具。好吧，但具体何时发生，又将如何发生呢？

• 全球货币政策夹击。谁不喜欢这种夹击呢？美联储在12月将利率下调至3.50%-3.75%，并暗示可能暂停量化紧缩（QT），但日本央行预计将把政策利率上调至0.75%，这可能会打破为杠杆加密货币头寸提供资金的日元套利交易。这些截然相反的举措从两方面挤压全球流动性，简直就是个棘手的局面。

• 就业形势严峻，经济增长乏力。11月份美国非农就业人数仅增加6.4万人，而失业率飙升至4.6%，创四年新高。工资增长停滞在3.5%。投资者将这些数据解读为既预示着经济衰退风险，又暗示美联储可能出手干预，这反而增加了市场的波动性而非清晰度。看来大家都很困惑。

• 量化紧缩政策即将结束？许多分析师预计，美联储将在2025年底或2026年初结束量化紧缩（QT）政策，届时其储备金将降至2.7万亿美元至3.4万亿美元左右。停止量化紧缩将使流动性重返市场，历史上这通常会支撑比特币等风险资产。然而，如果量化紧缩因经济衰退而结束，这种利好可能只是暂时的，所以希望情况并非如此。

这种动荡的宏观背景动摇了“只涨不跌”的简单叙事。当政策制定者在刺激和紧缩政策之间摇摆不定时，地缘政治紧张局势影响着供应链，加密货币的表现与其说是数字黄金，不如说更像是一种高贝塔系数的宏观资产。这恐怕会让那些只关注技术本身的加密货币爱好者们感到失望。

2025年10月：改写周期的市场闪崩

10月11日的加密市场闪崩是本轮周期中最重要的事件。当天，部分原因是特朗普的关税消息炸弹，而与币安没有任何关系，超过190亿美元的杠杆头寸在24小时内被强制平仓。比特币盘中下跌近10%，一度跌破11万美元，而许多山寨币则暴跌30%至60%。160万交易者受到影响，但却无人真正关注此事。这起事件被轻描淡写地处理，仿佛一切都没发生，无需多言。然而，它带来的震惊程度丝毫不亚于任何重大全球袭击或灾难性事件，如果发生此类事件，本应受到严格调查并追究责任。

订单簿分析显示，真正的灾难是由机械操作造成的。Amberdata 的法务报告发现，70%的清算损失发生在短短40分钟内，高达98.9亿美元的去杠杆化被压缩成一系列算法操作。在最高峰的一分钟内，32.1亿美元在60秒内消失，其中超过93%的订单是强制卖单。未平仓合约量暴减367亿美元，订单簿流动性蒸发了98%，买卖价差飙升321倍。换句话说，宏观经济新闻点燃了导火索，而杠杆才是真正的炸弹。

杠杆才是波动性的真正引擎

加密货币的增长催生了永续期货、链上杠杆协议、高频交易机器人等复杂产品。这些工具放大了收益，也放大了损失。《加密货币大崩盘》报告指出，当止损位被触发时，价值170亿美元的多头头寸被强制平仓。即使在崩盘之后，美国现货比特币ETF在11月份仍出现了约30亿美元的资金流出。在去中心化交易所（DEX）HyperLiquid上，保证金交易者通常使用10倍到50倍的杠杆，在短短24小时内，约有20亿美元的头寸被强制平仓。所以，你可以尽情地指责那些引发崩盘危机的人，但如果没有如此高的杠杆，这一切根本不可能发生。

高杠杆会缩短市场记忆，价格波动不再呈现趋势，而是变得尖锐刺目。订单簿变薄，算法清算的速度远超人类的反应速度。过去周期中那种干净利落、令人欣喜若狂的上涨行情，被剧烈的挤压和抛售所取代。那些期待暴涨的纯多头投资者可能永远也看不到这一天，这并非因为杠杆交易停滞不前，而是因为市场结构已经改变——至少表面上看起来是这样。

缺失的“顶部”和四年周期

对于经历过加密货币过去四年周期的老手来说，缺乏传统意义的暴涨顶部令人困惑。过去的减半周期中，比特币通常在区块奖励减半后的12至18个月左右达到峰值。2024年4月，比特币区块奖励再次减半，到2025年10月6日，价格在大约17.5个月后达到峰值，符合历史规律。然而，这波涨势并没有像预期那样呈抛物线式上涨，而是在宏观经济风暴中停滞不前。50周移动平均线很快向下反转，让许多人认为熊市已经开启。

现实情况更是一团糟。比特币现在比1月1日的价格下跌了13%，表现逊于黄金和科技股，这简直匪夷所思。但我认为，减半周期并未打破，只是受到了关税、流动性紧缩、利率差异、人工智能的繁荣与萧条周期等外部冲击的影响，导致周期延长和扭曲。过去，一旦宏观经济不利因素消退，减半的影响往往会重新显现。

这并非终结，而是迈向代币化金融的过渡

人们很容易将此次崩盘视为对加密货币的否定。然而，在价格波动之下，2025年加密货币在结构性发展方面取得的进展超过了历史上任何一年，请仔细思考这一点。Pantera Capital列举了一系列成就，例如支持加密货币的政府、美国证券交易委员会 (SEC) 废除SAB 121法案、稳定币立法的签署、Coinbase被纳入标普500指数以及多家区块链公司成功上市。现实世界资产（RWA）的链上价值增长了235%，稳定币的市值增加了1000亿美元。由于监管政策的明确，银行现在可以将加密资产进行表外托管。

代币化有望推动下一波普及浪潮。《福布斯》预测，2026年将“属于代币化的RWA”，包括代币化基金、国债和其他能够解决结算延迟和资本效率低下等实际问题的工具。代币化将加密货币从投机性资产类别重新定义为一种全新的所有权表示方式，并将活动从交易转向基础设施建设。2026年，诸如《GENIUS法案》等监管变化以及国家支持的稳定代币计划将进一步鼓励机构参与。

从这个角度来看，此次回调并非彻底放弃，而是在进入更成熟阶段前的最后一次重新定价。投资者正从网络Meme代币转向代币化国债、链上股票和现实世界资产。量化紧缩导致的流动性流失以及杠杆的解除，一旦美联储停止缩减资产负债表，流动性可能很快就会回归。

特朗普、政治与中期选举催化剂

政治总是会渗透到市场中，即将到来的2026年美国中期选举也不例外，我个人认为这正是特朗普的A计划。Axios报道称，特朗普总统及其顾问们近乎狂热地相信，美国经济将在2026年初“像火箭般腾飞”。这种乐观情绪源于2025年7月签署的一项“大而美法案”（One Big Beautiful Bill），该法案延长了2017年的减税政策，并为小费收入者、加班工人和父母引入了新的税收减免。财政部长斯科特·贝森特预测，退税额将大幅增长，工人可能会获得高达2000美元的退税，许多人会把这笔钱当作筹码，而企业则可以对资本支出进行税收减免。这些措施预计将刺激消费和投资。

市场策略师预计，股市，尤其是人工智能和能源类股，将在中期选举前上涨。然而，特朗普的保护主义关税政策同时推高了消费价格并加剧了通货膨胀。AInvest的数据显示，2025年实际关税税率将飙升至18%，引发全球市场下跌17%，导致澳大利亚股市下跌14%。历史上，由于政治不确定性，美国股市在中期选举年平均下跌17%。希望在中期选举前迎来牛市的投资者应该意识到，旨在刺激经济增长的减税和放松监管等政策，也存在通胀和财政风险。市场可能因乐观情绪而大幅上涨，也可能因通胀加剧而大幅回落。目前市场就像跷跷板上的两个胖子，就看哪个更重了。

就业数据、量化紧缩和“怀孕停顿”

展望2026年，加密货币的命运或将取决于两大因素：就业趋势和流动性政策。疲软的11月就业报告凸显了美国经济放缓的趋势。作为回应，美联储下调了利率并暂停了量化紧缩（QT）。分析师预计，量化紧缩将在2026年初彻底结束，这将扩大银行储备并支撑风险资产。过往周期表明，当美联储从紧缩转向中性或宽松时，比特币往往会上涨。因此，这或许是一个值得关注的因素。

与此同时，12月的降息对比特币价格几乎没有影响，实际上几乎没有起到任何作用，尽管美联储采取了鸽派立场，比特币价格仍然在90,000美元水平下方徘徊。这种冷淡的反应表明，流动性限制和ETF资金外流仍然对市场构成压力。说实话，我们看到的市场表现与我们看不到的市场表现并不相同。投资者正在等待通胀、工资和美联储下一步行动的明确信息。用一个熟悉的澳大利亚俚语来说，这就是我们现在所处的“怀孕停顿”。

未来会怎样？

没人真正知道。如果他们知道，就不会错失十月份的市场崩盘，对吧？但我们可以从中总结出一些经验教训：

1. 宏观经济因素至关重要。加密货币不再是与世隔绝的投机者乐园，它与地缘政治、财政政策和央行流动性息息相关。我认为，除了关注链上指标外，还应密切关注关税、央行会议和就业数据。

2. 杠杆放大痛苦。10月份的清算潮表明，高杠杆可以在几分钟内抹去数十亿美元的财富。未来的反弹可能会更加强劲，但只要10倍到50倍的杠杆持续存在，抛售就会更加残酷。

3. 代币化是结构性趋势。即使价格下跌，RWA代币化、稳定币和监管清晰度也在增长。其应用正从投机交易转向可能支撑全球金融的基础设施。

4. 政治是一把双刃剑。特朗普的政策或许能刺激短期增长，并在中期选举前掀起一波上涨行情，但关税和赤字问题可能会适得其反。投资者应做好应对2026年中期选举前市场波动的准备。

5. 抱有希望，但也要保持谦逊。随着量化紧缩的结束和劳动力市场的疲软，2026年仍有可能出现爆炸式增长。但如果未能如此，我们必须坦诚面对现实：或许我们已经不再了解这个市场了。或许它已经不再属于我们了。

加密货币仍是一项新兴且迅速发展的实验。要驾驭当下，我们必须在数据与信念、宏观认知与技术乐观之间找到平衡。有时，最诚实的做法是承认我们误判了当下现状，但仍然相信未来会带来变革。或者，我们也可以一味地盲目乐观，直到一切顺风顺水。这个选择，也只能由你做主。