هل ستكون نهاية المطاف لشركة Web3 مجرد لعبة ورق أخرى تُلعب في وول ستريت؟

لطالما انبهر العديد من رواد عالم العملات الرقمية بفكرةٍ عظيمة: سيُحدث الجيل الثالث من الويب ثورةً في الجيل الثاني؛ فبمجرد نقل أسهم ناسداك إلى تقنية البلوك تشين واستبدال محرك المطابقة في بورصة نيويورك بالعقود الذكية، يُمكن للأصول المرجحة بالمخاطر (RWA) أن تُعيد تشكيل التمويل العالمي. وبالنظر إلى مخططات الشموع اليابانية المتقلبة باستمرار، علينا أن نتذكر هذا التاريخ: 10 نوفمبر 2023. في ذلك اليوم، ونظرًا لتوقعات السوق القوية بالموافقة على صناديق المؤشرات المتداولة الفورية الأمريكية، قامت الصناديق المؤسسية بضخ استثماراتها بكثافة عبر القنوات المتوافقة، مما أدى إلى ارتفاع حيازات بورصة شيكاغو التجارية (CME) وتجاوزها لقيمة حيازات منصة باينانس. بيانات بورصة شيكاغو التجارية في ذلك اليوم: بلغت الحيازات حوالي 111,100 بيتكوين، بقيمة اسمية تُقارب 4.08 مليار دولار (في ذلك الوقت، ما يُمثل حوالي 24.7% من إجمالي الحيازات عبر الشبكة بأكملها). بيانات باينانس: بلغت الحيازات حوالي 103,800 بيتكوين، بقيمة اسمية تُقارب 3.8 مليار دولار. علينا أن نعترف بحقيقة مُرّة: هذا تدميرٌ من جانب واحد! لننظر إلى الصورة أدناه. تُمثل العملية 1 في الصورة توسع التمويل التقليدي (TradFi) في عالم العملات الرقمية، مثل إطلاق بورصة شيكاغو التجارية (CME) للعقود الآجلة وإطلاق بلاك روك لصناديق المؤشرات المتداولة (ETFs)؛ بينما تُمثل العملية 2 اختراق التمويل الرقمي للأصول التقليدية، مثل ترميز الأسهم الأمريكية والأصول الحقيقية (RWA). يُقدم السوق الحالي إجابة واضحة: العملية 1 تتقدم بسرعة، بينما تواجه العملية 2 تحديات كبيرة. لا يكمن جوهر هذا الاختلاف في التكنولوجيا، بل في انهيار السيولة الناجم عن "تكاليف الامتثال". لماذا تستطيع شركات وول ستريت العملاقة اختراق قلب سوق العملات الرقمية بسهولة، بينما نُكافح نحن لاختراق حدودها؟ يُفسر مفهوم التكلفة الحدية في علم الاقتصاد كل شيء. بالنسبة لبورصة شيكاغو التجارية (CME)، وبورصة شيكاغو للخيارات (CBOE)، وبورصة العقود الآجلة الأوروبية (EUREX)، وبورصة سنغافورة (SGX)، فإن التكلفة الحدية لإدراج مشتقات البيتكوين تكاد تكون معدومة. تمتلك هذه المؤسسات المالية العملاقة تراخيص مقاصة تعمل منذ عقود، ونماذج متطورة للغاية للتحكم في المخاطر، وشبكات متخصصة تربطها بأكبر صناديق التحوط العالمية. بالنسبة لها، يُعدّ البيتكوين مجرد رمز آخر بعد الذهب والنفط الخام وفول الصويا. لا تحتاج إلى إعادة كتابة الشفرة البرمجية الأساسية، أو إعادة توظيف فرق الامتثال، أو حتى إعادة تثقيف عملائها. كل ما عليها فعله هو تقديم طلب إلى لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC)، وتعديل بعض المعايير، ليولد سوق جديد متوافق مع القوانين قادر على التعامل مع مئات المليارات من السيولة. بالعودة إلى العملية الثانية، عندما حاولت منصات تداول العملات المشفرة "ترميز الأسهم الأمريكية"، واجهت عقبة لا يمكن التغلب عليها. تكاليف الامتثال الباهظة: هل تتذكرون رموز أسهم FTX التي كانت تُعتبر في يوم من الأيام مصدر فخر؟ لم تكن هذه الرموز مجرد أحد أسباب سقوطها، بل اعتبرها المنظمون خطيئة كبرى. لكي تسمح منصة متخصصة بالعملات الرقمية للمستخدمين بشراء أسهم تسلا باستخدام عملة USDT، فإنها تحتاج إلى ترخيص وساطة أوراق مالية، وترخيص مقاصة، لحل النزاعات القانونية المتعلقة بالأوراق المالية عبر مختلف الولايات القضائية، بالإضافة إلى عملية معقدة للغاية للتحقق من هوية العملاء ومكافحة غسل الأموال. ولا تتزايد تكاليف الامتثال بشكل خطي، بل بشكل متسارع. بالنسبة للشركات المتخصصة بالعملات الرقمية، تُعد هذه معركة محسومة قبل أن تبدأ. فالتمويل التقليدي ليس ملتزمًا بالقانون فحسب، بل هو من يضع القواعد. لماذا تُعد تكاليف الامتثال بهذه الأهمية؟ لأن الامتثال يُحدد بشكل مباشر مستوى الأمان، والأمان بدوره يُحدد الحد الأدنى لدخول رأس المال. غالبًا ما يُسيء المستثمرون الأفراد في سوق العملات الرقمية فهم مصدر "السيولة". فالسيولة الحقيقية لا تأتي من بضعة آلاف من الدولارات التي يحتفظ بها المستثمرون الأفراد، بل من صناديق التقاعد، والأوقاف، وصناديق الثروة السيادية، وكبار صانعي السوق. وتواجه هذه المؤسسات العملاقة واجبات ائتمانية صارمة للغاية. وهذا يُفسر سبب كون الموافقة على صندوق المؤشرات المتداولة للبيتكوين الفوري في عام 2024 نقطة تحول تاريخية. قبل ظهور صناديق المؤشرات المتداولة (ETFs)، كانت مكاتب إدارة الثروات العائلية التقليدية الراغبة في تخصيص البيتكوين تتطلب إجراءات موافقة معقدة للغاية: من يدير المفاتيح الخاصة؟ ماذا يحدث في حال انهيار منصة التداول؟ كيف تتم عملية التدقيق؟ ​​تُقدم صناديق المؤشرات المتداولة وعقود بيتكوين الآجلة حلاً مثالياً لهذه المشكلة: فلا حاجة لإدارة المفاتيح الخاصة، ولا حاجة للوثوق بمنصات التداول الخارجية، فكل شيء يتم داخل حساب أسهم أمريكي. وقد سجلت عقود بيتكوين الآجلة المفتوحة في بورصة شيكاغو التجارية (CME) مستويات قياسية جديدة مراراً وتكراراً. ولا يعود هذا إلى مضاربة المستثمرين الأفراد، بل إلى مؤسسات وول ستريت التي تُمارس المراجحة الأساسية والتحوط من المخاطر. ويتمتع كبار المتداولين ذوي التردد العالي، مثل Jump Trading وJane Street، بزمن استجابة أقل في غرف خوادم بورصة شيكاغو التجارية مقارنةً بخدمات أمازون السحابية (AWS). ومع تخطيط بورصة شيكاغو للخيارات (CBOE) للعودة إلى سوق مشتقات العملات المشفرة، ومع بدء بورصتي سنغافورة (SGX) وأوروبا (EUREX) في إنشاء قنوات مشتقات متوافقة مع الأنظمة في آسيا وأوروبا، نشهد اتجاهاً واضحاً: تنتقل قوة تسعير الأصول المشفرة من منصات التداول الخارجية غير المنظمة (مثل BitMEX في بداياتها، وبعض منصات التداول المركزية الخارجية حالياً) إلى منصات التداول المالية التقليدية المنظمة. كما أن عقود النفط الخام الآجلة لا تتطلب من مالكيها نقل النفط الخام فعلياً، فإن مستقبل التمويل الرقمي لن يتطلب من المستثمرين استخدام محافظ لامركزية. في هذه العملية، جُرِّدت العملات الرقمية من خصائصها كعملة دفع، ومن فكرة مقاومتها للرقابة، لتصبح أداة مالية شديدة التقلب. وقد تم تغليفها في صناديق المؤشرات المتداولة، وتعبئتها في عقود آجلة، وإضافتها إلى محافظ توزيع الأصول التقليدية بنسبة 60/40. يبدو أن النتيجة محسومة: من المرجح أن يندمج التمويل الرقمي (وخاصة التداول في السوق الثانوية) في التمويل الرقمي، ليصبح فئة تداول ضمن التمويل التقليدي. قد يبدو هذا غير سار لأنصار العملات الرقمية، ولكنه في الواقع دليل على نضج الأصول. قد يبدو المشهد المستقبلي على النحو التالي: ستظل تقنية البلوك تشين الأساسية (الجيل الثالث من الويب) مسؤولة عن توليد الأصول وتأكيد ملكيتها، ولكن في البنية المالية الضخمة التي بُنيت على التداول والمقاصة والمشتقات، ستظل شركات الجيل الثاني من الويب، بفضل مزاياها في الامتثال منخفض التكلفة، تحتل المواقع الرئيسية. يُعد فهم هذا الأمر بالغ الأهمية للمستثمرين. فحيثما توجد السيولة، توجد العوائد. وفي الوقت الراهن، تتدفق السيولة بشكل لا رجعة فيه عائدةً إلى أصحاب النفوذ.