تايجر ريسيرش: مقال يحلل الوضع الحالي لتراخيص التبادل المركزي في فيتنام

النقاط الرئيسية

• يضع الإطار التنظيمي الجديد في فيتنام حواجز دخول عالية للغاية، ولا يمكن إلا للبنوك الكبيرة وشركات الأوراق المالية أو البورصات العالمية ذات الشركاء الأقوياء تلبيتها.

• على الرغم من أن سبع شركات محلية قد اتخذت بالفعل استعدادات مبكرة، إلا أن معظمها يفتقر إلى رأس المال الكافي والمؤهلات المؤسسية، مما يجعل من الصعب تلبية المتطلبات التنظيمية.

• استقبلت Binance و Bybit ممثلين حكوميين فيتناميين رفيعي المستوى، مما يشير إلى أن البورصات الأجنبية ستشارك السوق مع عدد صغير من المؤسسات المحلية المرخصة.

1. عصر جديد من التنظيم: سوق الأصول الرقمية في فيتنام نحو التوحيد القياسي بحلول عام 2025، سيشهد سوق الأصول الرقمية في فيتنام تحولاً حاسماً. فبعد سنوات من الغموض التنظيمي، كشفت الحكومة عن ثلاثة أطر سياساتية رئيسية، إيذاناً بانتقال البلاد رسمياً من "منطقة رمادية" إلى مرحلة جديدة من التنظيم الشامل والضرائب الخاضعة للرقابة. ويشكل قانون صناعة التكنولوجيا الرقمية، الذي أقرته الجمعية الوطنية في يونيو 2025، والمقرر أن يدخل حيز التنفيذ في 1 يناير 2026، حجر الزاوية الرئيسي. ويوضح هذا القانون، لأول مرة، الوضع القانوني المستقل للأصول الرقمية، ويميزها عن الأوراق المالية وأدوات العطاء القانوني. ويوفر هذا أساساً قانونياً للضرائب اللاحقة، والإشراف على مكافحة غسل الأموال، وسلطة إنفاذ القانون. وسيتم توضيح التفاصيل المحددة بشكل أكبر من خلال اللوائح التنفيذية. الإجراء الرئيسي الثاني هو مرسوم بيئة الاختبار التنظيمية، الذي دخل حيز التنفيذ في 1 يوليو 2025. توفر آلية بيئة الاختبار هذه، بقيادة بنك الدولة الفيتنامي، بيئة اختبار للابتكار المالي. على الرغم من أنها غير مصممة خصيصًا للعملات المشفرة، إلا أنه من المتوقع أن تُنشئ روابط تنظيمية مع نظام ترخيص البورصات من خلال متطلبات أساسية مثل مكافحة غسل الأموال والتحقق من هوية العميل والتسوية. كان الإعلان الأكثر تأثيرًا هو القرار رقم 05/2025/NQ-CP، الصادر في 9 سبتمبر 2025، والذي أطلق رسميًا برنامجًا تجريبيًا مدته خمس سنوات لإصدار وتداول الأصول الافتراضية. أصبح هذا أول إطار عمل عملي للبورصات القانونية العاملة في فيتنام. كان أحد القيود الرئيسية أنه خلال المرحلة التجريبية، كان بإمكان الشركات الفيتنامية فقط التقدم بطلب للحصول على تراخيص المشغلين؛ وكان مطلوبًا من البورصات الأجنبية المشاركة بشكل غير مباشر من خلال مشاريع مشتركة أو من خلال توفير التكنولوجيا وأنظمة الامتثال ودعم السيولة. تؤكد هذه السلسلة من الإجراءات المجمعة نية الحكومة في دمج أنشطة الأصول الرقمية تدريجيًا في النظام المحلي تحت رقابة صارمة. تُفضّل هذه السياسة بوضوح السيطرة المحلية، والتوافق مع المعايير الدولية لمكافحة غسل الأموال، وتتماشى تمامًا مع الهدف الاستراتيجي المتمثل في تحويل دا نانغ إلى مركز مالي إقليمي. بالنسبة للمؤسسات، فإن النقطة الأساسية هي أن فيتنام قد خرجت من الفراغ التنظيمي، وهي علامة إيجابية. ومع ذلك، فإن متطلبات الترخيص الصارمة والقيود المفروضة على الاستثمار الأجنبي تشير إلى أن درجة الانفتاح لا تزال محدودة. ستُظهر الأشهر الـ 12-18 المقبلة ما إذا كانت فيتنام قادرة على التطور إلى سوق هيكلي أم أنها ستبقى مجرد تجربة سياسية. عوائق كبيرة أمام التشغيل المرخص

يحدد القرار رقم 05/2025/NQ-CP، الصادر في 9 سبتمبر 2025، شروطًا صارمة للانضمام إلى برنامج فيتنام التجريبي للعملات المشفرة، والذي يستمر لخمس سنوات: فالشركات الفيتنامية المسجلة بموجب قانون الشركات هي وحدها المؤهلة للتقدم بطلب الحصول على صفة مشغل.

يجب على المؤسسات المرخصة الاحتفاظ برأس مال مصرح به لا يقل عن 10 تريليون دونج فيتنامي (حوالي 380 مليون دولار أمريكي)، مدفوعًا بالكامل بالدونج الفيتنامي. ويجب أن يكون 65% على الأقل من هذا رأس المال من مساهمين مؤسسيين، وأن يكون 35% على الأقل من هذا رأس المال مستثمرًا بشكل مشترك من قبل نوعين على الأقل من المنظمات التالية: البنوك التجارية، وشركات الأوراق المالية، وشركات إدارة الصناديق، وشركات التأمين، وشركات التكنولوجيا. كما يجب على المساهمين المؤسسيين إثبات تحقيقهم للربحية لمدة عامين متتاليين وتقديمهم قوائم مالية مدققة غير مؤهلة. وتقتصر الملكية الأجنبية تمامًا على 49% من رأس المال المصرح به، مما يضمن بقاء السيطرة التشغيلية مملوكة محليًا. علاوة على ذلك، يجب على المؤسسات المرخصة استيفاء متطلبات صارمة للموارد البشرية والبنية التحتية: يجب أن يمتلك الرئيس التنفيذي خبرة لا تقل عن عامين في القطاع المالي، وأن يمتلك المدير الفني خمس سنوات من الخبرة ذات الصلة في تكنولوجيا المعلومات، وأن يوظف ما لا يقل عن 10 موظفين حاصلين على شهادات في الأمن السيبراني و10 موظفين حاصلين على مؤهلات في مجال الأوراق المالية. يجب أن تلبي الأنظمة التقنية أعلى معايير القطاع المالي، وتحديدًا شهادة أمن المعلومات الوطني من المستوى الرابع. وبينما يُظهر هذا الإطار التزام الحكومة بتنظيم السوق، فإن متطلباته تُشكل تحديًا حتى للمؤسسات المالية الراسخة. إذا تم توسيع نطاقه ليشمل خدمات المحافظ، أو مشاريع GameFi، أو منصات التداول متوسطة الحجم، فستواجه الغالبية العظمى من شركات العملات المشفرة المحلية صعوبة في تلبية هذه المتطلبات. تُقيد KyberSwap الوصول إلى المستخدمين الفيتناميين. المصدر: KyberSwap. تجدر الإشارة إلى أن مشاريع فيتنامية مثل KyberSwap وCoin 98 قد علّقت عملياتها المحلية طواعيةً. عمليًا، من المرجح أن ينشأ نموذج هجين: ستشكل البنوك وشركات الأوراق المالية وشركات التأمين وشركات التكنولوجيا العملاقة جوهر المؤسسات المرخصة، بينما ستشارك مشاريع Web 3 كمزودي تكنولوجيا وخدمات. مع تغير هذه العوامل، ستتجه هيمنة السوق نحو المؤسسات المرخصة، مما قد يُهمّش الشركات الناشئة والمشاريع الناشئة في مجال العملات المشفرة. كما أن نطاق العمل مقيد بشدة: إذ لا يُسمح إلا بإصدار الرموز المدعومة بالأصول والتداول الفوري، ويجب أن تتم التسوية بالدونغ الفيتنامي. ولا تزال وظائف الدفع بالعملات المشفرة محظورة، ولا يُسمح بالمشتقات أو التداول بالرافعة المالية. وبالمقارنة مع دول رائدة مثل الولايات المتحدة وسنغافورة وهونغ كونغ، فإن نطاق العمل المسموح به في فيتنام أضيق بكثير. 3. صراع القوى المحلية والدولية 3.1 هيكل المشاركين المحليين: اتخذت العديد من الشركات الفيتنامية بالفعل تدابير احترازية بتسجيل وإنشاء كيانات "لتبادل الأصول الرقمية"، على أمل اغتنام الفرصة بعد تطبيق السياسة الجديدة. ومع ذلك، لا يزال هيكل رأس المال وحقوق الملكية الحالي لهذه المؤسسات بعيدًا عن المتطلبات الصارمة للقرار 05/2025. بالنسبة للمستثمرين المؤسسيين، هناك ثلاث ملاحظات جديرة بالملاحظة. أولًا، يُعدّ تفاوت رأس المال أمرًا بالغ الأهمية. تتراوح مستويات رأس مال جميع المشاركين الحاليين من 2 مليار دونج إلى 1.47 تريليون دونج، وهو أقل بكثير من الحد الأدنى القانوني المطلوب وهو 10 تريليون دونج. وبدون ضخ رؤوس أموال كبيرة من البنوك أو شركات الأوراق المالية أو شركات التأمين، فإن معظم هذه الكيانات لن تكون مؤهلة للحصول على تراخيص. ثانيًا، سيحدد التثبيت المؤسسي البقاء. يتطلب القرار ملكية مؤسسية بنسبة 65٪ على الأقل، بما في ذلك حصة 35٪ في بنكين أو شركتي أوراق مالية أو شركة تأمين أو شركة تكنولوجيا على الأقل. ومن الواضح أن هذا الحكم يفضل المشاركين المرتبطين بالفعل بمؤسسات مالية كبرى مثل SSI وVIX وTechcom وHD وMB، بينما يضع شركات النقل التي تقودها التكنولوجيا المالية مثل DNEX أو CAEX في وضع غير مؤات ما لم تتمكن من جذب شركاء أقوى. وأخيرًا، تشير توقعات السوق إلى أن التراخيص ستكون محدودة. وتشير الشائعات إلى أنه لن تتم الموافقة على أكثر من خمسة مشغلين في المرحلة الأولية. ومع وجود سبعة منافسين على الأقل في وضعهم بالفعل، فمن المؤكد أن البعض سيتم استبعادهم. بالنسبة للبورصات العالمية التي تقوم بتقييم السوق الفيتنامية، فإن هذا يزيد من أهمية التوافق مع الشركاء المحليين الأكثر مصداقية في أقرب وقت ممكن. 3.2 التفاعلات الاستراتيجية بين اللاعبين العالميين والحكومات الرئيس التنفيذي لشركة Bybit، تشو بن، يلتقي بنائب رئيس الوزراء الفيتنامي، نجوين هوا بينه. المصدر: Bybit تعمل البورصات العالمية بنشاط على بناء جسور التواصل مع الحكومة الفيتنامية. في 24 سبتمبر 2025، التقى نائب رئيس الوزراء، نجوين هوا بينه، بالرئيس التنفيذي لشركة Binance، ريتشارد تينج، خلال زيارته الرسمية إلى الإمارات العربية المتحدة. دعا نائب رئيس الوزراء شخصيًا Binance لإنشاء مقرها الإقليمي في دا نانج والمشاركة في تطوير بورصة أصول رقمية مرخصة داخل المركز المالي الدولي الفيتنامي. كما تمت دعوة تينج، الذي كان يعمل سابقًا في أسواق أبوظبي العالمية، للعمل كمستشار أول للمركز المالي الفيتنامي. ترسل هذه الخطوة، التي تم الإعلان عنها من خلال القنوات الحكومية الرسمية، إشارة سياسية واضحة. التقى الرئيس التنفيذي لشركة Binance، ريتشارد تينج، بقادة فيتناميين في دا نانج. المصدر: Binance. في الوقت نفسه، وقّعت لجنة دا نانغ الشعبية وبينانس مذكرة تفاهم، تُرسي تعاونًا استراتيجيًا في قطاعي البلوك تشين والأصول الرقمية. هذا يعني أن بينانس تتمتع بتأييد رفيع المستوى وإطار عمل للتعاون الحكومي المحلي. كما تسعى بايبت جاهدةً لتحقيق هذه المبادرة. في 17 سبتمبر 2025، وقّعت مذكرة تفاهم ثلاثية الأطراف مع لجنة دا نانغ الشعبية، ومركز أبوظبي للبلوك تشين، وشركة فيريتشينز. يغطي هذا التعاون توفير السيولة، وأمن البنية التحتية، وربط النظام البيئي، بما يتماشى تمامًا مع الأهداف التنظيمية لفيتنام. ورغم أنه لم يصل إلى مستوى اجتماعات بينانس رفيعة المستوى، إلا أنه يُرسي أساسًا عمليًا لمشاركتها في تطوير مركز مالي دولي. يشير الوضع الحالي إلى أن بينانس وبايبت قد استولتا بالفعل على زمام المبادرة في سباق البورصات العالمية في فيتنام. فإذا تم، كما يُشاع، إصدار خمسة تراخيص فقط، منها اثنتان مخصصتان للبورصات الدولية، تبقى ثلاثة أماكن فقط للشركات المحلية. في مواجهة ما لا يقل عن سبعة منافسين متحمسين، يتعين على المؤسسات المحلية إثبات قوتها وخلفيتها المؤسسية بسرعة لضمان المراكز المتبقية. تثير هذه الخطوة أيضًا سلسلة من التساؤلات: ما مصير البورصات العالمية مثل BingX وMEXC، اللتين تهيمنان بالفعل على سوق التجزئة في فيتنام؟ هذه البورصات، التي تخدم المستخدمين الفيتناميين عبر منصات خارجية، معرضة لخطر التهميش في السوق المرخصة إذا لم تتعاون مع الحكومة في الوقت المناسب. ما لم تُبرم تحالفات سريعة مع جهات محلية معتمدة أو تحصل على دعوات خاصة، ستستمر عملياتها خارج نطاق التنظيم، مما قد يعرضها لمخاطر تنظيمية بمجرد نضج السوق المرخصة. 4. إنجاز استراتيجي: دراسة حالة افتراضية لبورصة "CEX Tiger": ما الخيارات المتاحة للمشاريع التي تسعى لدخول فيتنام في ظل النظام الجديد؟ لنأخذ الحالة الافتراضية لبورصة "CEX Tiger"، وهي بورصة عالمية تخطط للتوسع في فيتنام، وما هي الاستراتيجيات الأكثر جدوى. القرار الأول والأهم هو اختيار شريك. لا يمكن للبورصات الأجنبية الحصول على التراخيص مباشرة، بل يجب عليها بدلاً من ذلك تكوين تحالفات مع مؤسسات محلية قوية. يُعد تحديد البنوك وشركات الأوراق المالية وشركات التأمين الفيتنامية الأوفر حظًا للحصول على أحد التراخيص المحدودة أمرًا بالغ الأهمية. سيحدد اختيار الشريك مدى الوصول إلى السوق، ومستوى الامتثال، وقابلية التوسع على المدى الطويل. بمجرد تأمين شريك، تتمثل الخطوة التالية في تحديد نموذج التشغيل. يتطلب الأمر هيكلًا هجينًا: يتولى الشريك الفيتنامي مسؤوليات الترخيص والتنظيم، بينما تُقدم CEX Tiger الخبرة الفنية والسيولة والتشغيلية. يصبح المشروع المشترك الكيان الرسمي، حيث تعمل المؤسسة المحلية كواجهة قانونية وتنظيمية، بينما تُدير سوق الصرف الأجنبي الخدمات الأساسية. يجب أيضًا ضبط توقعات الأعمال. يقتصر الإطار على التداول الفوري، وتسوية الدونغ الفيتنامي، ومشاركة محدودة من المستثمرين. هذه ليست سوقًا مُصممة لحجم تداول فوري أو إيرادات مدفوعة بالمشتقات. بدلاً من ذلك، ينبغي أن يكون الهدف الاستراتيجي هو ضمان تواجد مبكر، وبناء سمعة تنظيمية، وترسيخ الشرعية قبل التحرير المُحتمل في المستقبل. ومع ذلك، ستكون المنافسة شرسة. إذا مُنحت تراخيصان لـ Binance و Bybit، فلن يتبقى سوى ثلاث مؤسسات محلية. بالنسبة للوافدين الجدد، لا يكمن السؤال الحقيقي في مدى جاذبية فيتنام - فنمو السوق وقاعدة المستخدمين يوضحان ذلك - بل في مدى قدرتهم على تأمين شريك محلي موثوق، ومدى استعداد هذا الشريك للتعاون. قد يؤدي عدم الحصول على الجولة الأولى من التراخيص إلى تأخير دخول السوق حتى يتم توسيع إطار العمل. بالنسبة لبورصات مثل CEX Tiger، ينبغي النظر إلى فيتنام كنقطة ارتكاز استراتيجية طويلة الأجل، بدلاً من كونها مصدرًا للأرباح قصيرة الأجل. يكمن مفتاح النجاح في اختيار أفضل الشركاء المحليين، والحفاظ على حصة أقلية في الأسهم، وترسيخ حضور قوي في سوق العملات المشفرة الواعد في آسيا. أما من جانب المستخدم، فالتحديات أكثر تعقيدًا. فالمستخدمون الفيتناميون معتادون على منصات التداول العالمية. وحتى في حالة الترخيص، سيظل الوافدون الجدد يواجهون تحديات في معايير الأمان، وفئات الأصول، واستقرار المنصة. فبينما يوفر الترخيص الامتثال، فإنه لا يُترجم تلقائيًا إلى ثقة المستخدم وحصة سوقية. القرار الاستراتيجي النهائي لشركة CEX Tigers يكمن في: هل تتعاون مع شركاء محليين في سباق الترخيص، أم تبقى على هامش التنظيم للحفاظ على قاعدة مستخدميها الحالية مع مراقبة تطورات السياسات عن كثب؟ هذه اللعبة الاستراتيجية المتعلقة بالسوق الفيتنامية بدأت للتو.