بحلول عام 2025، سيدخل الاقتصاد الرقمي العالمي مرحلةً حاسمةً من التحول الجذري. وبصفتها جسرًا يربط بين التمويل التقليدي ومنظومة بلوكتشين، نمت العملات المستقرة لتصبح سوقًا ضخمة تتجاوز قيمتها 271.4 مليار دولار أمريكي بحلول أغسطس 2025، لتصبح بذلك بنيةً تحتيةً لا غنى عنها لتداول الأصول المشفرة، والمدفوعات عبر الحدود، والتمويل اللامركزي (DeFi). وتُعتبر العملات المستقرة المضمونة بالعملات الورقية، وخاصةً USDT وUSDC، على نطاق واسع "ملاذًا آمنًا" في عالم العملات المشفرة نظرًا لارتباط سعرها بالدولار الأمريكي وادعائها بإمكانية استرداد قيمتها بنسبة 1:1. ومع ذلك، تكمن وراء هذا التألق مخاطر خفية لا ينبغي تجاهلها. فقد طبقت المراكز المالية الرئيسية حول العالم مؤخرًا سلسلةً من السياسات التنظيمية. دخل قانون العملات المستقرة في هونغ كونغ حيز التنفيذ في 1 أغسطس 2025، ودخل توجيه أسواق الأصول المشفرة (MiCA) التابع للاتحاد الأوروبي حيز التنفيذ الكامل، ودخل قانون GENIUS الأمريكي حيز التنفيذ رسميًا في 18 يوليو 2025. يُمثل هذا نهاية حقبة النمو غير المنضبط للعملات المستقرة وبداية مرحلة جديدة من التنظيم العالمي تُركز على الامتثال والحذر والشفافية. ستُقدم هذه المقالة تحليلًا مُعمّقًا للوضع الحقيقي للعملات المستقرة من ثلاثة جوانب: الإفصاح عن المخاطر، وأحدث التطورات التنظيمية، والاتجاهات المستقبلية. 1. مخاطر العملات المستقرة: المخاوف الخفية وراء هالتها. تُعتبر كلمة "الاستقرار" جوهر جاذبية العملات المستقرة في السوق، ولكنها أيضًا أكبر وهم لها. فبينما يستمتع المستثمرون براحتها، يجب أن يكونوا على دراية بالمخاطر المتعددة الكامنة فيها. ١. مخاطر المركزية: هشاشة أساس الثقة. يعتمد منطق عملات الاستقرار المضمونة بالعملات الورقية (مثل USDT وUSDC) على الثقة - الثقة في امتلاك المُصدر لاحتياطيات كافية من الدولار الأمريكي، والثقة في سلامة توزيع أصوله، والثقة في فعالية آلية التدقيق لديه. ومع ذلك، فإن هذه الثقة مركزية بطبيعتها، وتعتمد على التنظيم الذاتي للشركات الخاصة ومصداقية عمليات التدقيق الخارجية، بدلاً من اليقين التقني أو الحسابي. على سبيل المثال، USDT، أكبر عملة مستقرة في العالم من حيث القيمة السوقية، لطالما تعرضت مُصدرها، Tether، لانتقادات بسبب غموض أصولها الاحتياطية. على الرغم من أنها حوّلت تركيزها إلى الاحتفاظ بسندات الخزانة الأمريكية بشكل أساسي، إلا أن البيانات التاريخية تُظهر أنها استثمرت بكثافة في أصول عالية المخاطر مثل الأوراق التجارية والذهب وحتى بيتكوين. تنطوي استراتيجية "العائد المرتفع" هذه على مخاطر ائتمانية محتملة وتقلبات في السوق. في عام 2021، غُرِّمت شركة تيثر (Tether) بمبلغ 41 مليون دولار أمريكي من قِبل لجنة تداول السلع الآجلة الأمريكية (CFTC) لعدم الإبلاغ عن خسائر فادحة، مما كشف عن عيوب في آليات الحوكمة والإفصاح الخاصة بها. على الرغم من أن USDC تُشيد بشفافيتها وامتثالها، إلا أنه خلال أزمة بنك وادي السيليكون (SVB) عام 2023، كانت نسبة تصل إلى 80% من أصولها الاحتياطية مُحتفظ بها هناك، مما تسبب في انحراف سعرها بشكل كبير، حيث انخفض إلى 0.85 دولار. على الرغم من تعافيها في النهاية من خلال عمليات إنقاذ خارجية، إلا أن هذه الحادثة تُبرهن بوضوح على أن حتى أكثر العملات المستقرة التزامًا تعتمد على متانة النظام المالي التقليدي لتحقيق وعدها بـ "الاسترداد الفردي"، مما يُبالغ بشكل كبير في تقدير قدرتها على تحمل المخاطر. 2. السيولة ومخاطر هروب البنوك: أزمة البنوك على السلسلة: تُمثل مخاطر السيولة ومخاطر هروب البنوك نقطة ضعف أخرى للعملات المستقرة. في النظام المصرفي التقليدي، تُنشئ البنوك الائتمان من خلال عدم تطابق آجال الاستحقاق، ولكن هذا يؤدي أيضًا إلى مخاطر هروب البنوك. تواجه العملات المستقرة تحديات مماثلة: فقد تشمل أصولها الاحتياطية أصولاً غير سائلة، أو قد تتأخر آليات استردادها. إذا ساور السوق شكوك واسعة النطاق بشأن ملاءة المُصدر (على سبيل المثال، بسبب نقص الاحتياطيات أو انخفاض قيمة الأصول)، فقد يؤدي ذلك إلى طلبات استرداد واسعة النطاق في فترة زمنية قصيرة جدًا. ونظرًا لانفتاح وشفافية معاملات سلسلة الكتل، يمكن أن يُشكل هذا "التدفق على السلسلة" بسرعة دورة ذعر ذاتية التعزيز، مما يتسبب في انخفاض حاد في أسعار العملات المستقرة، بل ويؤدي إلى ردود فعل متسلسلة في جميع أنحاء منظومة التمويل اللامركزي. يُعد انهيار TerraUSD (UST) في عام 2022 مثالًا رئيسيًا على كيفية تعرض العملات المستقرة الخوارزمية لاستنزاف السيولة تحت ضغط السوق، ولا تزال دروسه قائمة. 3. الامتثال والمخاطر النظامية: سيف ديموقليس التنظيم. إن طبيعة العملات المستقرة العابرة للحدود، والمستمرة على مدار الساعة، وتفاعلها المباشر مع الأقران، تجعلها أداةً طبيعيةً لغسل الأموال، وتمويل الإرهاب، وهروب رؤوس الأموال. يُسهّل إخفاء هوية هذه العملات، أو شبه إخفاء هويتها، تدفقات رأس المال غير المشروعة، مما يُشكّل تحديات كبيرة للتنظيم المالي العالمي. علاوة على ذلك، فإن حجم العملات المستقرة كبير بالفعل. ففي أغسطس 2025، بلغ إجمالي القيمة السوقية العالمية للعملات المستقرة 270 مليار دولار، حيث تُشكّل عملتا USDT وUSDC معًا أكثر من 80% من حصة السوق، مُشكّلتين بذلك "احتكارًا ثنائيًا". لا يُفاقم هذا التركيز العالي خطر "أكبر من أن يُفلس" فحسب، بل يُؤثّر أيضًا، في حال فشل عملة مستقرة رائدة، على سوق العملات المشفرة بأكمله، بل وحتى على النظام المالي التقليدي. وقد حذّر رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي باول مرارًا وتكرارًا من أن العملات المستقرة الكبيرة قد تُشكّل تهديدًا للاستقرار المالي. لذلك، فإن العملات المستقرة ليست بأي حال من الأحوال "أصولًا خالية من المخاطر". يجب أن يُدرك المستثمرون أن استقرارها المُفترض يكمن وراء العمليات المالية المُعقدة والمخاطر النظامية المُحتملة، ولا ينبغي أبدًا مُقارنتها بالودائع المصرفية أو النقد.
ثانيًا: آخر التطورات في عملات هونغ كونغ المستقرة: "نموذج صيني" للتنظيم وإحداثيات عالمية
في الأول من أغسطس 2025، دخل قانون هونغ كونغ للعملات المستقرة حيز التنفيذ رسميًا، مُعلنًا بذلك تطبيق أول إطار تنظيمي شامل في العالم للعملات المستقرة المرتبطة بالعملات الورقية. لا يُعد هذا الحدث إنجازًا بارزًا في تطور التكنولوجيا المالية في هونغ كونغ فحسب، بل يُرجح أن يُمثل أيضًا "مقياسًا" لتنظيم العملات المستقرة عالميًا.
1. ديناميكيات السوق: تنافس الشركات العملاقة على حصة سوقية، واحتدام المنافسة على التراخيص
بعد دخول قانون العملات المستقرة حيز التنفيذ، اندلعت منافسة شرسة على التراخيص في القطاع المالي في هونغ كونغ. ورغم أن هيئة النقد في هونغ كونغ صرحت صراحةً بأنه "لم يتم إصدار أي تراخيص حتى الأول من أغسطس"، وأنه من المتوقع الإعلان عن الدفعة الأولى من التراخيص في أوائل عام 2026، إلا أن ذلك لم يُضعف حماس السوق. وقد تولت المؤسسات المالية التقليدية زمام المبادرة: إذ تُعدّ البنوك الثلاثة الرئيسية المُصدرة للأوراق النقدية في هونغ كونغ - بنك الصين (هونغ كونغ)، وبنك HSBC، وبنك ستاندرد تشارترد - من أبرز المنافسين على الدفعة الأولى من التراخيص، مستفيدةً من خبرتها الواسعة في إدارة احتياطيات العملات الورقية، ومراكزها الرأسمالية القوية، وعلاقاتها الوثيقة مع الجهات التنظيمية. وقد بدأ بنك ستاندرد تشارترد وبنك الصين (هونغ كونغ) بالفعل إجراءات التقديم.
تعمل شركات التكنولوجيا العملاقة بنشاط على وضع الخطط:دخلت شركة JD CoinChain Technology المرحلة الثانية من "Stablecoin Issuer Sandbox" التابعة لهيئة النقد في هونغ كونغ، مع سيناريوهات اختبار تغطي المدفوعات عبر الحدود، وتمويل سلسلة التوريد، ومعاملات التجزئة؛بدأت مجموعة Ant عملية التقديم الخاصة بها وشاركت في جولات متعددة من التواصل مع الجهات التنظيمية.
معنويات السوق والتحذيرات: على الرغم من معنويات السوق المزدهرة، أصدرت لجنة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ وهيئة النقد في هونغ كونغ بيانًا مشتركًا في 14 أغسطس، حثت فيه الجمهور على توخي الحذر بشأن تقلبات السوق المتعلقة بمفهوم العملات المستقرة، مؤكدةً أن "التعبير عن النية أو تقديم طلب لا يعني بالضرورة إصدار ترخيص"، ومحذرةً المشاركين في السوق من الإدلاء بتصريحات مضللة. يعكس هذا حرص الجهات التنظيمية الشديد على منع "المضاربة على المفاهيم" و"التلاعب بأسعار الأسهم". 2. المتطلبات التنظيمية: الأكثر صرامةً عالميًا، وتحديدًا "معيار هونغ كونغ". يتمثل جوهر قانون هونغ كونغ للعملات المستقرة في "الرقابة الصارمة، والحدود العالية، والشفافية القوية". تُعد متطلباته من بين الأكثر صرامةً في العالم، وتنعكس بشكل رئيسي فيما يلي: الترخيص الإلزامي: يجب على أي شركة تُصدر عملة مستقرة ورقية في هونغ كونغ، أو تُصدر عملة مستقرة مرتبطة بدولار هونغ كونغ في الخارج، التقدم بطلب للحصول على ترخيص من هيئة النقد في هونغ كونغ. تُواجه العمليات غير المرخصة غرامات تصل إلى 5 ملايين دولار هونغ كونغي والسجن لمدة سبع سنوات. عتبة رأس مال عالية: يجب أن يكون لدى المتقدمين من غير البنوك رأس مال مدفوع لا يقل عن 25 مليون دولار هونغ كونغي، مع فحص الجهات المصدرة التي تتمتع بقدرة كافية على تحمل المخاطر منذ البداية. فصل كامل للاحتياطيات والأصول: يجب على الجهات المصدرة تخصيص 100% من أصولها الاحتياطية في أصول عالية السيولة، مثل النقد والسندات الحكومية قصيرة الأجل، وحفظها بشكل مستقل لدى البنوك المرخصة لضمان "الدعم الكامل والسيولة العالية والفصل الصارم". الشفافية الإلزامية ومكافحة غسل الأموال: يجب على الجهات المصدرة نشر تقارير تدقيق يومية عن أصولها الاحتياطية، وإنشاء نظام شامل لمعرفة هوية العميل/مكافحة غسل الأموال، وحظر دفع الفوائد لمنع قبول الودائع بشكل مُقنّع، ويُسمح فقط للمؤسسات المرخصة بنشر الإعلانات. الترخيص الحكيم: أوضح إيدي يو، الرئيس التنفيذي لهيئة النقد في هونغ كونغ، أنه سيتم منح "عدد قليل" فقط من التراخيص (بأرقام أحادية) في البداية، مؤكدًا على مبدأ "الأفضل أن يكون العدد أقل من الكافي" لضمان التطور المطرد للسوق. تهدف خطوة هونغ كونغ، من خلال إرساء الإطار التنظيمي الأكثر صرامة في العالم، إلى ترسيخ مكانتها كـ"مركز عالمي للامتثال للتمويل الرقمي"، جاذبةً بذلك مبتكرين مؤهلين وواعين بالامتثال بدلاً من المضاربين. 3. آخر التطورات: "التهدئة التنظيمية" و"تهدئة السوق": في منتصف أغسطس، دخل تطوير العملات المستقرة في هونغ كونغ مرحلة "تهدئة" و"مراقبة" حرجة. وحتى 17 أغسطس، لم تُعلن هيئة النقد في هونغ كونغ وهيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة (SFC) عن أي تقدم ملموس في مراجعة وموافقة أي طلبات ترخيص، مؤكدتين صراحةً أن "المناقشات الأولية لا تُعادل الموافقة". وقد أثبتت إجراءات "التهدئة التنظيمية" فعاليتها: فقد خفت ضجة السوق بسرعة: شهدت العديد من الشركات التي ارتفعت أسعار أسهمها سابقًا بسبب مفهوم "تراخيص العملات المستقرة" تصحيحًا حادًا، مما يشير إلى تحول السوق من المضاربة غير العقلانية إلى تقييم عقلاني للأساسيات والنتائج التنظيمية. يواجه المتقدمون اختبارًا صعبًا: فقد أعربت أكثر من 50 مؤسسة عن نيتها التقديم، بما في ذلك شركات إنترنت عملاقة وبنوك دولية ومنصات دفع. ومع ذلك، أوضحت الجهات التنظيمية أنه سيتم إصدار عدد قليل فقط من التراخيص في البداية، وأن معايير الموافقة صارمة للغاية، مما يشكل تحديات شاملة لمتانة رأس مال المتقدمين، والامتثال وإدارة المخاطر، وسيناريوهات الأعمال الفعلية (مثل تسوية التجارة عبر الحدود)، وقدرات مكافحة غسل الأموال. كما يجري تحديث التكنولوجيا التنظيمية: ولمعالجة أي تلاعب محتمل في السوق، فعّلت هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ (SFC) فريقها المخصص لمراقبة السوق وأنظمتها المتطورة لمراقبة أنشطة تداول العملات المستقرة عن كثب، وستتخذ إجراءات صارمة ضد أي انتهاكات. تشير هذه التطورات الأخيرة بوضوح إلى أن استراتيجية هونغ كونغ للعملات المستقرة لا تهدف إلى خلق فقاعة سوقية قصيرة الأجل، بل إلى بناء بنية تحتية مالية رقمية عالمية طويلة الأجل وقوية ومتوافقة. سيكون إصدار تراخيص العملات المستقرة في هونغ كونغ حذرًا وتدريجيًا ويستند إلى معايير عالية. سيكون الفائزون الحقيقيون هم المستثمرون طويلو الأجل القادرون على دمج تقنية العملات المستقرة بعمق مع الاقتصاد الحقيقي، وإظهار قدرات امتثال استثنائية. ثالثًا: آفاق العملات المستقرة العالمية: مشهد جديد في ظل موجة الامتثال. لا تُعدّ الممارسات التنظيمية في هونغ كونغ حوادث معزولة، بل هي نموذج مصغر للرقابة المُشددة على العملات المستقرة من قِبل الاقتصادات الكبرى حول العالم. وبالنظر إلى المستقبل، سيُظهر تطوير العملات المستقرة الاتجاهات التالية: 1. التقارب التنظيمي العالمي: يصبح الامتثال هو السبيل الوحيد للمضي قدمًا. تُروّج الاقتصادات الكبرى، مثل الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي والمملكة المتحدة واليابان، أو طبّقت بالفعل أطرًا تنظيمية صارمة للعملات المستقرة. على سبيل المثال، يشترط قانون GENIUS الأمريكي وقانون MiCA للاتحاد الأوروبي كفاية الاحتياطي بنسبة 100%، وعمليات تدقيق إلزامية، وعمليات مرخصة. هذا يعني أن العملات المستقرة التي تُلبي متطلبات الامتثال الصارمة للأسواق العالمية الرئيسية هي وحدها التي ستصمد وتزدهر. سترتفع تكاليف الامتثال للعملات المستقرة العالمية بشكل حاد، مما يُشكّل "خندق امتثال" قويًا. 2. إعادة هيكلة السوق وتكثيف تأثيرات ماثيو في ظل الرقابة التنظيمية الصارمة، ستتركز الموارد في مؤسسات الامتثال الرائدة. ومن المرجح أن يعزز USDC، نظرًا لامتثاله العالي، مكانته في السوق بشكل أكبر، بينما سيواجه USDT تحديات أكبر إذا فشل في توفير الشفافية الكاملة لاحتياطياته. وفي الوقت نفسه، ستصبح المؤسسات المالية التقليدية (مثل البنوك وشركات الدفع العملاقة) لاعبين رئيسيين في سوق العملات المستقرة، مستفيدة من رأس مالها وقدراتها على الامتثال وقاعدة عملائها. كما ستفتح شركات التكنولوجيا العملاقة مثل Ant وJD.com فرص نمو جديدة إذا حصلت بنجاح على تراخيص في أسواق رئيسية مثل هونغ كونغ. 3. التنافس والتعاون مع العملات الرقمية للبنوك المركزية لبناء نظام بيئي مستقبلي للدفع سيخلق صعود العملات المستقرة علاقة تنافسية وتعاونية مع العملات الرقمية للبنوك المركزية (CBDCs) حول العالم. ستهيمن العملات الرقمية للبنوك المركزية، المدعومة بالائتمان الحكومي وتوفر أمانًا أكبر، على المدفوعات المحلية ونقل السياسة النقدية. من ناحية أخرى، قد تلعب العملات المستقرة المتوافقة دورًا مكملًا في المدفوعات عبر الحدود وفي سيناريوهات محددة (مثل تمويل سلسلة التوريد وترميز الأصول ذات المخاطر العالية). في المستقبل، سيظهر تدريجيًا نظام مدفوعات متنوع يتألف من عملات رقمية للبنوك المركزية، وعملات مستقرة متوافقة، وأدوات دفع تقليدية. 4. دمج التكنولوجيا والتنظيم لتعزيز الشفافية: سيتم الاستفادة من شفافية تقنية بلوكتشين لتمكين التنظيم. في المستقبل، قد تطلب الجهات التنظيمية من المُصدرين التحقق من حالة الأصول الاحتياطية لهم وللجمهور من خلال أساليب مثل "عمليات التدقيق الفورية على السلسلة"، مما يُحل مشكلة "الثقة" تمامًا. كما ستحمي تقنيات الخصوصية، مثل إثباتات المعرفة الصفرية (ZKPs)، خصوصية المستخدم مع تلبية المتطلبات التنظيمية لمعرفة العميل/مكافحة غسل الأموال. الخلاصة: بصفتها نتاجًا للابتكار المالي، لا يمكن إنكار قيمة العملات المستقرة. ومع ذلك، تحت هذه الهالة، تُحيط بها مخاطر مثل المركزية والسيولة والامتثال. في عام ٢٠٢٥، ومع تطبيق أطر تنظيمية عالمية، مثل قانون هونغ كونغ للعملات المستقرة، ستنتقل العملات المستقرة من كونها "مملكة حرة" إلى "سيادة قانون". ويُظهر التدخل المُناسب للهيئات التنظيمية في هونغ كونغ مؤخرًا في مضاربات السوق، ونهجها الحذر في منح التراخيص، عزمها وتصميمها على بناء "مركز مالي رقمي عالمي". بالنسبة للمشاركين في السوق، لا يُمكنهم خوض غمار التمويل الرقمي المُستقبلي إلا من خلال تبني اللوائح التنظيمية، والالتزام بالامتثال، وتعزيز الشفافية. ينبغي على المستثمرين التخلي عن الفكرة المُبسطة القائلة بأن "الاستقرار يُعادل الأمن"، وفهم المخاطر الكامنة بعمق، والاستثمار بعقلانية. لا يكمن مستقبل العملات المستقرة في كسر التقاليد، بل في أن تُصبح جسرًا قويًا يربط التمويل التقليدي بالعالم الرقمي ضمن إطار تنظيمي.
JinseFinance
WenJun
Xu Lin
Miyuki
Brian
Clement
Snake